---
title: "Модель дисконтирования дивидендов: оценка обыкновенных акций по будущим дивидендам"
description: "Применяйте одно- и многостадийные модели дисконтирования дивидендов, проверяя устойчивость выплат, стоимость собственного капитала, рост, выкуп акций, разводнение и терминальную стоимость."
image: "https://wiki.fcontext.com/og.png"
---

> Documentation Index
> Fetch the complete documentation index at: https://wiki.fcontext.com/llms.txt
> Use this file to discover all available pages before exploring further.

# Модель дисконтирования дивидендов: оценка обыкновенных акций по будущим дивидендам

> Только в образовательных целях; не является инвестиционным советом или инвестиционной рекомендацией. Инвестиции могут привести к убыткам.

<a id="answer"></a>

## Краткий ответ

**Модель дисконтирования дивидендов (DDM)** оценивает обыкновенные акции как текущую стоимость дивидендов, которые, как ожидается, получат владельцы обыкновенных акций:

`P0 = sum of expected future dividends discounted to today`

Для дивиденда, который бессрочно растет постоянным темпом, модель роста Гордона имеет вид:

`P0 = D1 / (r - g)`

Здесь `D1` — ожидаемый дивиденд на обыкновенную акцию за следующий период, `r` — стоимость обыкновенного собственного капитала, а `g` — устойчивый темп бессрочного роста. Формула требует выполнения условия `r > g`.

DDM наиболее информативна, когда компания выплачивает существенные дивиденды по обыкновенным акциям в рамках достаточно предсказуемой политики. Многостадийная модель обычно реалистичнее, если краткосрочные темпы роста или доля выплат отличаются от параметров зрелой стадии.

<a id="mechanism"></a>

## Как работает модель

DDM дисконтирует выплаты владельцам собственного капитала, поэтому использует стоимость собственного капитала, а не WACC. Если исходные данные представлены дивидендами на акцию, это модель в расчете на акцию: прогноз должен учитывать ожидаемые эмиссии, разводнение опционами, конвертации и выкуп акций, меняющие число акций в будущем.

Формула постоянного роста использует следующий дивиденд, а не только что выплаченный:

`D1 = D0 x (1 + g)`

Многостадийная DDM прогнозирует отдельные дивиденды на протяжении явного прогнозного периода, а затем рассчитывает стабильную терминальную стоимость:

`P0 = D1/(1+r)^1 + D2/(1+r)^2 + ... + [Dn+1/(r-g)]/(1+r)^n`

Рост должен подкрепляться прибылью, генерированием денежных средств, потребностями в капитале, долговой нагрузкой, требованиями регуляторов и экономикой реинвестирования. Один из диагностических ориентиров при стабильных рентабельности собственного капитала и доле выплат:

`sustainable growth = retention ratio x return on equity`

Это перекрестная проверка, а не закон. Бухгалтерская рентабельность собственного капитала может быть искажена, рост может финансироваться выпуском новых акций, выкуп меняет показатели на акцию, а будущая доходность удержанного капитала может отличаться от исторической ROE.

Регулярные дивиденды по обыкновенным акциям следует отделять от специальных дивидендов, дивидендов по привилегированным акциям, дивидендов акциями и выплат, представляющих возврат капитала. Ожидаемый специальный денежный дивиденд можно оценить отдельно; по умолчанию нельзя считать, что он будет расти вечно.

DDM может занижать экономический объем выплат компаний, которые возвращают основную часть денежных средств через выкуп акций. Модель совокупных выплат или свободного денежного потока может оказаться информативнее, но выкуп нельзя просто прибавить к дивидендам без увязки его влияния на число акций и источников финансирования.

<a id="example"></a>

## Расчетный двухстадийный пример

Предположим, компания только что выплатила регулярный дивиденд по обыкновенным акциям в размере `US$1.50 per share`. Ожидается, что дивиденды будут расти на `10.00%` ежегодно в течение трех лет, а затем бессрочно на `4.00%`. Иллюстративная стоимость собственного капитала равна `9.00%`.

Дивиденды явного прогнозного периода составят:

`D1 = US$1.50 x 1.10 = US$1.65`

`D2 = US$1.65 x 1.10 = US$1.8150`

`D3 = US$1.8150 x 1.10 = US$1.9965`

Первый дивиденд стабильного периода:

`D4 = US$1.9965 x 1.04 = US$2.07636`

Терминальная стоимость по Гордону на конец третьего года:

`P3 = US$2.07636 / (9.00% - 4.00%) = US$41.5272`

Текущая стоимость первых трех дивидендов:

`US$1.65/1.09 + US$1.8150/1.09^2 + US$1.9965/1.09^3 = US$4.5831`

Текущая стоимость терминальной стоимости:

`US$41.5272 / 1.09^3 = US$32.0666`

Таким образом, иллюстративная стоимость равна:

`US$4.5831 + US$32.0666 = US$36.6497 per share`

На терминальную стоимость приходится `87.49%` результата. Если только стабильный темп роста снизится с `4.00%` до `3.00%`, стоимость упадет до `US$31.0483`. Если только стоимость собственного капитала повысится с `9.00%` до `10.00%`, стоимость снизится до `US$30.5000`.

Эти сценарии чувствительности не указывают единственно верную стоимость. Они показывают, насколько вывод зависит от предпосылок, которые необходимо обосновать.

<a id="risks"></a>

## Контрольный список и риски модели

- Убедитесь, что прогноз относится к дивидендам на обыкновенную акцию после удовлетворения требований привилегированных акционеров, а не ко всем выплатам компании.
- Различайте последний выплаченный дивиденд `D0` и следующий ожидаемый дивиденд `D1`.
- Увяжите исторические регулярные и специальные дивиденды, дивиденды акциями и возврат капитала, не объединяя их в один повторяющийся ряд.
- Сверьте дивиденды с отчетом об изменениях капитала, отчетом о движении денежных средств, примечаниями и последующими объявлениями.
- Изучите дискреционные полномочия совета директоров, правовые нормы о капитале, долговые ковенанты, нормативы достаточности капитала, ликвидность и прочие ограничения на выплаты.
- Сопоставьте дивиденды с прибылью, свободным денежным потоком, остатками денежных средств, заимствованиями, продажей активов и выпуском новых акций.
- Нормализуйте доли выплат с учетом необычных прибылей, убытков, обесценений, доходов и циклических пиков или спадов.
- Оцените, приводит ли сглаживание дивидендов к отставанию их роста от изменений устойчивой прибыли.
- При прогнозировании дивидендов на акцию моделируйте ожидаемые эмиссии, вознаграждения работникам акциями, конвертации и выкуп.
- Отделяйте рост дивидендов за счет операционных улучшений от роста из-за сокращения числа акций в знаменателе.
- Используйте стоимость обыкновенного собственного капитала, согласованную с валютой, инфляцией, географией и риском, заложенными в сценарии дивидендов.
- Явно выделяйте периоды высокого роста и перехода, не распространяя временный темп роста на бесконечность.
- Требуйте, чтобы стабильный темп роста оставался ниже стоимости собственного капитала и был устойчивым в соответствующей экономике.
- Сверяйте стабильный рост с потребностями в реинвестировании, долей удержания прибыли, предельной доходностью, зрелостью рынка и условиями конкуренции.
- Не предполагайте сохранения исторической ROE при изменении долговой нагрузки, маржи, капиталоемкости или бухгалтерской величины собственного капитала.
- Оценивайте ожидаемый специальный дивиденд отдельно, а не капитализируйте его как бессрочную выплату.
- Если выкуп акций экономически значим, сравните оценку по дивидендам с подходами совокупных выплат и FCFE.
- Определите доли стоимости, приходящиеся на дивиденды явного периода и терминальный компонент.
- Проведите двумерный анализ чувствительности по стоимости собственного капитала и росту, а также сценарии сокращения дивидендов и перехода к иной доле выплат.
- Сопоставляйте расчетную стоимость с рыночной ценой только после проверки дат, валюты, класса акций, налогов и транзакционных издержек.

<a id="misconceptions"></a>

## Распространенные заблуждения

- **"Стоимость по DDM равна дивидендной доходности."** Доходность делит текущий или объявленный дивиденд на рыночную цену; DDM дисконтирует прогнозный поток, чтобы оценить стоимость.
- **"Акция без дивидендов не имеет экономической стоимости."** Практическая DDM требует ожидания выплат в конечном итоге, но другие модели собственного капитала позволяют оценить реинвестирование, будущие выплаты или поступления от продажи, когда сегодня дивидендов нет.
- **"Более высокая доля выплат всегда увеличивает стоимость."** Увеличение выплат может сократить выгодные реинвестиции, ослабить ликвидность, повысить потребность в финансировании или снизить устойчивость будущих дивидендов.
- **"Исторический рост дивидендов может продолжаться вечно."** На зрелой стадии рост должен приблизиться к экономически обоснованному темпу ниже требуемой доходности.
- **"Выкуп акций и дивиденды — взаимозаменяемые исходные данные."** Оба способа возвращают капитал, но выкуп изменяет число акций и права на одну акцию, поэтому модель совокупных выплат требует тщательной увязки числа акций.

<a id="related"></a>

## Связанные темы

- [Дивидендная доходность](/ru/stocks/dividend-yield/)
- [Ставка дисконтирования](/ru/stocks/discount-rate/)
- [Стоимость собственного капитала](/ru/stocks/cost-of-equity/)

<a id="sources"></a>

## Источники

- [FASB: Концептуальные основы финансовой отчетности](https://storage.fasb.org/Conceptual%20Framework%20for%20Financial%20Reporting%20%28September%202024%29.pdf)
- [SEC: Руководство для начинающих по финансовой отчетности](https://www.sec.gov/about/reports-publications/investorpubsbegfinstmtguide)
- [SEC: Бюллетень для инвесторов — как читать форму 10-K](https://www.sec.gov/files/reada10k.pdf)
- [Investor.gov: Акции — часто задаваемые вопросы](https://www.investor.gov/introduction-investing/investing-basics/investment-products/stocks)
- [Гордон: дивиденды, прибыль и цены акций](https://doi.org/10.2307/1927792)
- [Линтнер: распределение доходов корпораций между дивидендами, нераспределенной прибылью и налогами](https://www.jstor.org/stable/1910664)

Source: https://wiki.fcontext.com/ru/stocks/dividend-discount-model/index.mdx