---
title: "ส่วนต่างเครดิต: การวัดผล การส่งผ่านสู่หุ้น และการประเมินมูลค่า"
description: "วัดส่วนต่างเครดิตของบริษัทอย่างสม่ำเสมอ แยกผลของอัตราดอกเบี้ยออกจากปัจจัยด้านเครดิตและสภาพคล่อง และติดตามผลของการรีไฟแนนซ์กับการเปลี่ยนแปลงค่าชดเชยความเสี่ยงต่อมูลค่าพันธบัตรและหุ้น"
image: "https://wiki.fcontext.com/og.png"
---

> Documentation Index
> Fetch the complete documentation index at: https://wiki.fcontext.com/llms.txt
> Use this file to discover all available pages before exploring further.

# ส่วนต่างเครดิต: การวัดผล การส่งผ่านสู่หุ้น และการประเมินมูลค่า

> จัดทำขึ้นเพื่อการศึกษาเท่านั้น ไม่ใช่คำแนะนำการลงทุน การลงทุนอาจทำให้สูญเสียเงินลงทุนได้

<a id="answer"></a>

## คำตอบโดยตรง

**ส่วนต่างเครดิต** คืออัตราผลตอบแทนเพิ่มเติมหรือส่วนต่างที่คำนวณจากแบบจำลองซึ่งนักลงทุนต้องการเพื่อถือครองตราสารที่มีความเสี่ยงด้านเครดิตแทนเกณฑ์อ้างอิงที่เลือก ส่วนต่างนี้เป็นราคาตลาด ไม่ใช่ความน่าจะเป็นที่จะผิดนัดชำระหนี้โดยตรง และอาจสะท้อนผลขาดทุนที่คาดจากการผิดนัด ความไม่แน่นอนของอัตราการได้รับชำระคืน การเปลี่ยนแปลงอันดับเครดิต สภาพคล่อง ความต้องการรับความเสี่ยง ภาษี โครงสร้างตราสาร และสมมติฐานของแบบจำลอง

ผลต่างอย่างง่ายระหว่างอัตราผลตอบแทนของหุ้นกู้บริษัทกับพันธบัตรรัฐบาลที่มีอายุคงเหลือใกล้เคียงกันมีประโยชน์ แต่ไม่ใช่มาตรวัดเพียงแบบเดียว G-spread, I-spread, Z-spread, ส่วนต่างที่ปรับด้วยสิทธิเลือก (OAS) และส่วนต่างของสัญญาแลกเปลี่ยนการผิดนัดชำระหนี้ ใช้เกณฑ์อ้างอิงหรือสมมติฐานกระแสเงินสดที่ต่างกัน สำหรับหุ้นกู้ที่ผู้ออกมีสิทธิไถ่ถอนก่อนกำหนดหรือผู้ลงทุนมีสิทธิขายคืน โดยทั่วไป OAS ให้ข้อมูลมากกว่าผลต่างอัตราผลตอบแทนที่ไม่ได้ปรับ เพราะสิทธิเลือกแฝงเปลี่ยนกระแสเงินสดที่คาดของหุ้นกู้

ส่วนต่างเครดิตสำคัญต่อผู้ถือหุ้นเพราะหนี้มีสิทธิเรียกร้องก่อนหุ้นสามัญ ส่วนต่างที่กว้างขึ้นอาจทำให้ราคาหุ้นกู้ที่ออกอยู่ลดลง เพิ่มต้นทุนส่วนเพิ่มของหนี้ใหม่หรือหนี้ที่รีไฟแนนซ์ ทำให้ข้อจำกัดตามเงื่อนไขหนี้และสภาพคล่องเข้มงวดขึ้น ลดการลงทุนหรือการจ่ายเงินให้ผู้ถือหุ้น และอาจเกิดพร้อมกับแนวโน้มการดำเนินงานที่อ่อนแอลงหรือค่าชดเชยความเสี่ยงทั้งระบบเศรษฐกิจที่สูงขึ้น ผลกระทบขึ้นอยู่กับจังหวะการปรับอัตราของหนี้ จำนวนหนี้ที่ได้รับผล และการเคลื่อนไหวนั้นเกิดเฉพาะผู้ออกตราสาร ทั้งอุตสาหกรรม หรือทั้งตลาด

<a id="mechanism"></a>

## การวัดและการตีความ

การแปลงหน่วยเบสสิสพอยต์คือ:

`1 basis point = 0.01 percentage point`

`100 basis points = 1.00 percentage point`

สำหรับหุ้นกู้ดอกเบี้ยคงที่ทั่วไปที่ไม่มีสิทธิเลือกแฝงซึ่งมีนัยสำคัญ การเปรียบเทียบเบื้องต้นคือ:

`simple yield spread = corporate yield - matched benchmark yield`

หากหุ้นกู้บริษัทอายุห้าปีให้อัตราผลตอบแทน `6.00%` และพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐที่เทียบเคียงกันให้ `4.00%`:

`simple yield spread = 6.00% - 4.00% = 2.00% = 200 basis points`

การแยกองค์ประกอบที่สอดคล้องกันคือ:

`all-in corporate yield = benchmark yield + credit spread`

สมมติว่าต่อมาอัตราอ้างอิงลดลงเหลือ `3.50%` ขณะที่ส่วนต่างกว้างขึ้นเป็น `300 basis points`:

`all-in corporate yield = 3.50% + 3.00% = 6.50%`

อัตราที่ปลอดภัยกว่าลดลง แต่อัตราผลตอบแทนรวมของบริษัทกลับสูงขึ้น จึงต้องแยกการเคลื่อนไหวของอัตราอ้างอิงออกจากการเคลื่อนไหวของส่วนต่างเสมอ และเปรียบเทียบสิ่งที่เทียบเคียงกันได้ ได้แก่ สกุลเงิน อายุคงเหลือหรืออายุตราสาร ลำดับสิทธิ หลักประกัน คูปอง เงื่อนไขไถ่ถอนหรือขายคืน ภาษี สภาพคล่อง เวลาอ้างอิงราคา และเส้นอัตราผลตอบแทนอ้างอิง

ค่าประมาณคร่าว ๆ ของความอ่อนไหวของราคาต่อส่วนต่างเพียงอย่างเดียวสำหรับการเปลี่ยนแปลงขนาดเล็กคือ:

`approximate spread-driven price change = -spread duration × spread change`

หากอายุส่วนต่างเท่ากับ `4.2` และส่วนต่างกว้างขึ้น `0.75%`:

`approximate spread-driven price change = -4.2 × 0.75% = -3.15%`

นี่เป็นค่าประมาณเฉพาะจุดก่อนรวมผลของความโค้ง การเปลี่ยนแปลงเส้นอัตราดอกเบี้ย สิทธิเลือกในกระแสเงินสด การผิดนัด การได้รับชำระคืน และสภาพคล่อง ส่วนต่างที่รายงานอาจมีสัญญาณรบกวนด้วยเมื่อมีการซื้อขายไม่บ่อยหรือราคาประเมินของผู้ค้าล้าสมัย

ส่วนต่างของผู้ออกตราสาร อุตสาหกรรม กลุ่มอันดับเครดิต และดัชนีวงกว้างตอบคำถามต่างกัน ระดับดัชนีขึ้นอยู่กับเกณฑ์การคัดเลือก วิธีจัดอันดับ อายุเฉลี่ย สัดส่วนอุตสาหกรรม น้ำหนักองค์ประกอบ การปรับสมดุลปลายเดือน และวิธีจัดการหุ้นกู้ที่ถูกลดอันดับหรือผิดนัด การกว้างขึ้นของส่วนต่างวงกว้างไม่ได้พิสูจน์ว่าผู้ออกรายหนึ่งมีฐานะถดถอย แต่หากส่วนต่างของผู้ออกกว้างกว่ากลุ่มเทียบเคียงอย่างมาก อาจมีข้อมูลเฉพาะบริษัทอยู่ในนั้น

ส่วนต่างไม่เท่ากับผลขาดทุนที่คาด สมการอย่างง่ายของผลขาดทุนด้านเครดิตคือ:

`expected credit loss ≈ probability of default × loss given default`

ส่วนต่างที่สังเกตได้อาจสูงหรือต่ำกว่าค่าประมาณดังกล่าว เพราะยังสะท้อนสภาพคล่อง ความไม่แน่นอน ความเสี่ยงเชิงระบบ อุปสงค์และอุปทานทางเทคนิค สิทธิเลือก และหลักเกณฑ์การวัด Excess bond premium ของธนาคารกลางสหรัฐเป็นค่าคงเหลือจากแบบจำลองหลังควบคุมผลขาดทุนจากการผิดนัดที่คาดไว้ จึงตีความว่าเป็นมาตรวัดทัศนคติต่อความเสี่ยงในตลาดตราสารหนี้ ไม่ใช่ความน่าจะเป็นของการผิดนัดโดยตรง

<a id="example"></a>

## ตัวอย่างคำนวณ

สมมติว่าบริษัทต้องรีไฟแนนซ์หุ้นกู้มูลค่า `$5.0 billion` อัตราอ้างอิงที่เทียบเคียงกันคงอยู่ที่ `4.00%` แต่ส่วนต่างของบริษัทกว้างขึ้นจาก `150 basis points` เป็น `350 basis points` หากไม่รวมค่าธรรมเนียม ส่วนลดการออกตราสาร การป้องกันความเสี่ยง และการรีไฟแนนซ์เพียงบางส่วน อัตราผลตอบแทนรวมเดิมและใหม่คือ:

`old all-in yield = 4.00% + 1.50% = 5.50%`

`new all-in yield = 4.00% + 3.50% = 7.50%`

`old annual interest = $5.0 billion × 5.50% = $275 million`

`new annual interest = $5.0 billion × 7.50% = $375 million`

`incremental annual interest = $5.0 billion × (7.50% - 5.50%) = $100 million`

หาก EBIT เท่ากับ `$600 million` มาตรวัดความสามารถในการชำระดอกเบี้ยอย่างง่ายเปลี่ยนดังนี้:

`interest coverage = EBIT / interest expense`

`old interest coverage = $600 million / $275 million = 2.18x`

`new interest coverage = $600 million / $375 million = 1.60x`

หากอัตราภาษีเงินสดเป็น `25.0%` โดยสมมติว่าดอกเบี้ยส่วนเพิ่มหักภาษีได้และบริษัทใช้ประโยชน์ทางภาษีได้:

`after-tax interest effect = incremental interest expense × (1 - tax rate)`

`after-tax interest effect = $100 million × (1 - 25.0%) = $75 million`

ผลต่องบกำไรขาดทุนจะเริ่มเมื่อมีการออก รีไฟแนนซ์ หรือปรับอัตราของหนี้ที่ได้รับผล หนี้ดอกเบี้ยคงที่ซึ่งครบกำหนดในอีกหลายปีจะไม่รับส่วนต่างตลาดทันที หนี้ดอกเบี้ยลอยตัว สัญญาแลกเปลี่ยน เพดานดอกเบี้ย สัญญาเช่า เงินกู้ธนาคาร วงเงินหมุนเวียน การเงินจากผู้ขาย ค่าธรรมเนียมการคงวงเงิน ข้อจำกัดทางภาษี และเงื่อนไขกระตุ้นตามสัญญาหนี้ อาจเปลี่ยนผลลัพธ์อย่างมีนัยสำคัญ

สำหรับการวิเคราะห์ความอ่อนไหวของหุ้น ให้แยกกระแสเงินสดจากการจัดหาเงินออกจากกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน แบบจำลองมูลค่ากิจการอย่างง่ายคือ:

`enterprise value = present value of FCFF discounted at WACC`

`equity value = enterprise value - net debt - other senior claims + eligible nonoperating assets`

สมมติว่า FCFF ปกติของงวดถัดไปเท่ากับ `$500 million` อัตราเติบโตตลอดไป `2.00%` WACC เริ่มต้น `8.00%` และหนี้สินสุทธิ `$4.00 billion` ภายใต้สมมติฐานการเติบโตคงที่ที่จงใจทำให้ง่าย:

`enterprise value before = $500 million / (8.00% - 2.00%) = $8.33 billion`

`equity value before = $8.33 billion - $4.00 billion = $4.33 billion`

หาก WACC ในแบบจำลองเพิ่มเป็น `9.00%` โดยไม่มีสิ่งอื่นเปลี่ยน:

`enterprise value after = $500 million / (9.00% - 2.00%) = $7.14 billion`

`equity value after = $7.14 billion - $4.00 billion = $3.14 billion`

นี่คือการวิเคราะห์ความอ่อนไหว ไม่ใช่กฎว่า WACC จะเพิ่มแบบหนึ่งต่อหนึ่งกับส่วนต่างของผู้ออกตราสาร น้ำหนักหนี้และหุ้น ประโยชน์ทางภาษี ต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้น ประมาณการดำเนินงาน และจำนวนหนี้ที่ปรับอัตรา ล้วนเปลี่ยนแปลงได้ FCFF อยู่ก่อนกระแสเงินสดจากการจัดหาเงิน ดังนั้นการหักดอกเบี้ยออกจาก FCFF พร้อมกับเพิ่ม WACC จะเป็นการนับแรงกดดันด้านเงินทุนซ้ำซ้อน

<a id="risks"></a>

## รายการตรวจสอบ

- ระบุมาตรวัด: ส่วนต่างอัตราผลตอบแทนตามตัวเลข, G-spread, I-spread, Z-spread, OAS, asset-swap spread หรือ CDS spread
- บันทึกแหล่งข้อมูล เวลา ประเภทราคา วิธีชำระราคา การจัดการดอกเบี้ยค้างรับ หลักเกณฑ์อัตราผลตอบแทน และดูว่าราคานั้นซื้อขายได้จริง เป็นราคาประเมิน หรือล้าสมัย
- จับคู่สกุลเงิน เส้นอ้างอิง อายุคงเหลือ อายุตราสาร คูปอง ลำดับสิทธิ หลักประกัน การค้ำประกัน เงื่อนไขหนี้ และสิทธิไถ่ถอนหรือขายคืน
- แยกอัตราผลตอบแทนรวมเป็นการเคลื่อนไหวของอัตราอ้างอิงและส่วนต่าง อย่าเรียกการเปลี่ยนแปลงอัตราผลตอบแทนทุกครั้งว่าการเปลี่ยนแปลงด้านเครดิต
- เปรียบเทียบผู้ออกกับหุ้นกู้ที่เทียบเคียงได้ กลุ่มเทียบเคียงตามอุตสาหกรรมและอันดับ และดัชนีวงกว้าง แทนการใช้ตราสารที่ไม่เทียบเคียงเพียงรายการเดียว
- อ่านวิธีคำนวณดัชนี เกณฑ์คัดเลือก น้ำหนัก การรวมอันดับ อายุ องค์ประกอบ การปรับสมดุล และวิธีจัดการ fallen angel หรือการผิดนัด
- แยกการผิดนัดและการได้รับชำระคืนที่คาดออกจากการลดอันดับ สภาพคล่อง ความไม่แน่นอน ค่าชดเชยความเสี่ยง สิทธิเลือก แบบจำลอง ภาษี และปัจจัยทางเทคนิค
- ตรวจสอบความถี่การซื้อขาย ส่วนต่างราคาเสนอซื้อขาย ขนาดรุ่น หุ้นกู้ออกใหม่ กระแสเงินทุน ความสามารถของผู้ค้า และความแตกต่างระหว่างแหล่งราคา
- จัดทำตารางครบกำหนดและระบุเงินต้น สกุลเงิน ประเภทอัตรา และตราสารที่จะรีไฟแนนซ์หรือปรับอัตราจริงในแต่ละช่วง
- กระทบยอดหุ้นกู้ เงินกู้ธนาคาร วงเงินหมุนเวียน สัญญาเช่า แฟ็กเตอริง การเงินจากผู้ขาย การแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์ อนุพันธ์ หลักประกัน และภาระผูกพันนอกงบดุล
- ทดสอบความสามารถชำระดอกเบี้ยและค่าใช้จ่ายคงที่ กระแสเงินสดอิสระ ระยะเวลาที่สภาพคล่องเพียงพอ ส่วนเผื่อเงื่อนไขหนี้ การเรียกหลักประกัน และเงื่อนไขกระตุ้นอันดับเครดิต
- แยกค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยทางบัญชีปัจจุบัน ดอกเบี้ยเงินสด ดอกเบี้ยที่แท้จริง และต้นทุนส่วนเพิ่มของหนี้ที่ออกใหม่
- ตรวจสอบการหักดอกเบี้ยทางภาษี ความสามารถสร้างรายได้ที่เสียภาษี เขตอำนาจภาษี ผลขาดทุนยกไป และข้อจำกัดด้านเวลาหรือจำนวนของประโยชน์ทางภาษี
- ประเมินผลต่อการลงทุน การจ้างงาน สินค้าคงคลัง การซื้อกิจการ เงินปันผล การซื้อหุ้นคืน การลดสัดส่วนผู้ถือหุ้น การขายสินทรัพย์ และความเชื่อมั่นของลูกค้าหรือผู้ขาย
- ติดตามช่องทางอุตสาหกรรมและคู่สัญญาเมื่อส่วนต่างของลูกค้า ผู้ขาย ธนาคาร บริษัทประกัน หรือพันธมิตรทางการเงินอื่นกว้างขึ้น
- เชื่อมมูลค่ากิจการสู่หุ้นสามัญผ่านหนี้สินสุทธิ หุ้นบุริมสิทธิ เงินบำนาญ ส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม สิทธิเลือก และสินทรัพย์นอกการดำเนินงาน
- รักษา FCFF ให้อยู่ก่อนการจัดหาเงิน และ FCFE ให้อยู่หลังการจัดหาเงิน หลีกเลี่ยงการนับแรงกดดันจากรีไฟแนนซ์ทั้งในกระแสเงินสดและอัตราคิดลดโดยไม่มีเหตุผลรองรับ
- ใช้หลายสถานการณ์สำหรับส่วนต่าง อัตราอ้างอิง เวลารีไฟแนนซ์ การได้รับชำระคืน อัตรากำไร WACC และการจัดสรรเงินทุน แทนค่าประมาณจุดเดียว
- ทดสอบว่าพันธบัตรหรือหุ้นเป็นฝ่ายนำการเคลื่อนไหวและหาปัจจัยกระตุ้นร่วม การเคลื่อนไหวพร้อมกันเพียงอย่างเดียวไม่พิสูจน์เหตุและผล
- เก็บเงื่อนไข เอกสารยื่น ราคา เส้นอัตรา การคำนวณ กลุ่มเทียบเคียง กฎดัชนี การปรับแก้ และข้อสรุปไว้เพื่อทำซ้ำภายหลัง

<a id="misconceptions"></a>

## ความเข้าใจผิดที่พบบ่อย

- **ส่วนต่าง 300 เบสสิสพอยต์หมายถึงความน่าจะเป็นผิดนัดรายปี 3%** ส่วนต่างประกอบด้วยมากกว่าผลขาดทุนด้านเครดิตที่คาด และไม่อาจอนุมานความน่าจะเป็นได้หากไม่มีสมมติฐานเรื่องช่วงเวลา การได้รับชำระคืน สภาพคล่อง ค่าชดเชยความเสี่ยง และแบบจำลอง
- **อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลที่ลดลงช่วยลดต้นทุนกู้ยืมของบริษัทเสมอ** อัตราผลตอบแทนรวมจะสูงขึ้นเมื่อส่วนต่างที่กว้างขึ้นมากกว่าการลดลงของอัตราอ้างอิง
- **ดัชนีตลาดที่กว้างขึ้นพิสูจน์ว่าผู้ออกตราสารรายหนึ่งอ่อนแอลง** องค์ประกอบ อายุ อันดับ อุตสาหกรรม สภาพคล่อง และความต้องการรับความเสี่ยงของตลาดอาจเปลี่ยน แม้ปัจจัยพื้นฐานของผู้ออกไม่เปลี่ยน
- **ควรบวกการเปลี่ยนแปลงส่วนต่างของผู้ออกเข้ากับ WACC หรือต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้นแบบหนึ่งต่อหนึ่ง** ต้องสร้างแบบจำลองน้ำหนักเงินทุน ภาษี ตารางปรับอัตรา ความเสี่ยงหนี้ ความเสี่ยงหุ้น และสถานการณ์กระแสเงินสดให้สอดคล้องกัน

<a id="related"></a>

## หัวข้อที่เกี่ยวข้อง

- [อันดับเครดิต](/th/stocks/credit-rating/)
- [ต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้น](/th/stocks/cost-of-equity/)
- [อายุตราสารหนี้](/th/stocks/bond-duration/)

<a id="sources"></a>

## แหล่งข้อมูล

- FINRA: คำจำกัดความของส่วนต่าง เบสสิสพอยต์ การจับคู่เกณฑ์อ้างอิง และการตีความคุณภาพเครดิตกับความเชื่อมั่นตลาด
- ธนาคารกลางสหรัฐสาขาเซนต์หลุยส์: หมายเหตุการสร้างชุดข้อมูล OAS ของดัชนีหุ้นกู้บริษัทและหุ้นกู้ผลตอบแทนสูงสหรัฐของ ICE BofA รวมถึงน้ำหนัก เกณฑ์คัดเลือก และการปรับสมดุล
- คณะกรรมการธนาคารกลางสหรัฐ: บริบทเสถียรภาพการเงินเดือนพฤษภาคม 2026 สำหรับส่วนต่างบริษัทและ excess bond premium
- งานวิจัยของคณะกรรมการธนาคารกลางสหรัฐ: หลักฐานว่าสภาพคล่องและการเลือกเกณฑ์อ้างอิงมีส่วนต่อองค์ประกอบที่ไม่เกี่ยวกับการผิดนัดในส่วนต่างอัตราผลตอบแทนของบริษัท
- FINRA: ประเด็นการตรวจสอบสถานะทางการเงินของผู้ออก เงื่อนไขหุ้นกู้ สภาพคล่อง ความเสี่ยงจากการไถ่ถอน และเอกสารเปิดเผยข้อมูล

Source: https://wiki.fcontext.com/th/stocks/credit-spread-stocks/index.mdx