---
title: "การประเมินมูลค่าแบบ Sum-of-the-Parts: ขอบเขตส่วนงาน สิทธิเรียกร้อง และสะพานสู่ส่วนของผู้ถือหุ้น"
description: "สร้าง SOTP ที่ตรวจสอบได้โดยกระทบยอดตัวชี้วัดส่วนงาน ฐานการประเมินมูลค่า ความเป็นเจ้าของ ต้นทุนส่วนกลาง หนี้ เงินสด ส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม และหุ้นเมื่อปรับลด"
image: "https://wiki.fcontext.com/og.png"
---

> Documentation Index
> Fetch the complete documentation index at: https://wiki.fcontext.com/llms.txt
> Use this file to discover all available pages before exploring further.

# การประเมินมูลค่าแบบ Sum-of-the-Parts: ขอบเขตส่วนงาน สิทธิเรียกร้อง และสะพานสู่ส่วนของผู้ถือหุ้น

> จัดทำขึ้นเพื่อการศึกษาเท่านั้น ไม่ใช่คำแนะนำการลงทุน การลงทุนอาจทำให้สูญเสียเงินลงทุนได้

<a id="answer"></a>

## คำตอบโดยตรง

**การประเมินมูลค่าแบบ sum-of-the-parts** หรือ **SOTP** ประเมินธุรกิจ สินทรัพย์ และสิทธิเรียกร้องที่แตกต่างกันทางเศรษฐกิจด้วยวิธีที่เหมาะกับแต่ละส่วน แล้วกระทบยอดกลับมายังสิทธิของผู้ถือหุ้นสามัญในบริษัทแม่ตามกฎหมาย วิธีนี้มีประโยชน์เมื่อบริษัทที่รวมงบมีธุรกิจซึ่งต่างกันอย่างมีนัยสำคัญด้านการเติบโต margin ความเข้มข้นของเงินทุน กฎระเบียบ เงินทุน หรือความเสี่ยง SOTP เป็นแบบจำลองนักวิเคราะห์ ไม่ใช่ตัวชี้วัดมาตรฐาน GAAP หรือ IFRS และไม่ใช่คำรับรองว่าจะขายส่วนต่างๆ ได้ตามมูลค่าที่จำลอง

ต้องระบุฐานการประเมินมูลค่าให้ชัด ธุรกิจดำเนินงานที่ประเมินจากกระแสเงินสด unlevered หรือพหุคูณ `EV/EBITDA` ให้ **มูลค่ากิจการ** ส่วนธนาคารที่ประเมินด้วย residual income หรือพหุคูณ `P/B` โดยทั่วไปให้ **มูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ** เพราะเงินฝาก เงินกองทุนตามกฎ และเงินทุนเป็นส่วนหนึ่งของการดำเนินงาน เงินลงทุนตามวิธีส่วนได้เสียอาจประเมินเป็นสินทรัพย์ส่วนของผู้ถือหุ้น ห้ามรวมผลลัพธ์เหล่านี้โดยไม่ปรับฐาน

สะพานทั่วไปคือ `parent common equity value = Σ operating segment EV + directly valued equity assets + excess cash and other non-operating assets − debt − preferred claims − noncontrolling interests − other debt-like claims − corporate-cost PV − taxes and transaction leakage` รวมแต่ละรายการเฉพาะเมื่อยังไม่สะท้อนในมูลค่าส่วนงาน ใช้วันที่ประเมินและสกุลเงินเดียวกัน และจับคู่ทุกรายการหักกับขอบเขตความเป็นเจ้าของและตัวชี้วัด

<a id="mechanism"></a>

## กระบวนการ SOTP 7 ขั้นที่ทำซ้ำได้

1. **ตรึงขอบเขตทางกฎหมายและวันที่ประเมินมูลค่า** ระบุบริษัทแม่ บริษัทย่อย ประเภทหลักทรัพย์ สัดส่วนความเป็นเจ้าของ สกุลเงินรายงาน เวลาราคา รอบเอกสารยื่นล่าสุด เหตุการณ์ภายหลัง และวัตถุประสงค์ แยกมูลค่ากิจการที่ดำเนินต่อในปัจจุบันออกจากการขาย spin-off การชำระบัญชี หรือธุรกรรมควบคุมสมมติ เพราะแต่ละกรณีมีภาษี ต้นทุน เวลา และสมมติฐานต่างกัน
2. **ทำซ้ำทะเบียนส่วนงานที่เปิดเผย** รักษาส่วนงานดำเนินงานและส่วนงานที่รายงาน ตัวชี้วัด CODM รายได้ กำไรหรือขาดทุน สินทรัพย์เมื่อเปิดเผย ค่าใช้จ่ายสำคัญ รายการอื่น จำนวนระหว่างส่วนงาน รายการตัดออก รายการไม่จัดสรร และการกระทบยอดสู่งบรวม `reported segment ≠ legal subsidiary ≠ saleable business` เก็บการ recast และรุ่นการบัญชี แทนการเชื่อมรอบต่างๆ ด้วยขอบเขตปัจจุบัน
3. **สร้างผลเศรษฐกิจแบบอิสระที่ปรับเป็นปกติ** แยกข้อเท็จจริงในเอกสารยื่นจากการปรับของนักวิเคราะห์ จัดแนวรายได้ EBITDA, EBIT, FCFF, FCFE, มูลค่าตามบัญชี เงินกองทุนตามกฎ สัญญาเช่า เงินทุนหมุนเวียน capex ภาษี และสกุลเงิน แทนการจัดสรรในอดีตด้วยต้นทุนแบบอิสระ บริการร่วม ต้นทุนตกค้าง dis-synergy และต้นทุนบริษัทมหาชนที่มีหลักฐานรองรับ นับต้นทุนส่วนกลางครั้งเดียว ไม่ว่าจะอยู่ในประมาณการส่วนงานหรือเป็นรายการหักส่วนกลางแยก
4. **เลือกวิธีประเมินและฐานเปรียบเทียบสำหรับแต่ละส่วน** จับคู่บริษัทเทียบเคียงตามรูปแบบธุรกิจ ภูมิศาสตร์ การเติบโต margin ความเข้มข้นของเงินทุน การบัญชี วัฏจักร การควบคุม สภาพคล่อง และวันที่ ใช้ตัวชี้วัด unlevered กับพหุคูณมูลค่ากิจการ และตัวชี้วัดส่วนของผู้ถือหุ้นกับพหุคูณราคา สำหรับ DCF ให้จับคู่ `FCFF ↔ WACC ↔ enterprise value` และ `FCFE ↔ cost of equity ↔ common equity value` ห้ามผสมฐาน nominal, real, ก่อนภาษี, หลังภาษี หรือสกุลเงิน
5. **คำนวณมูลค่ารวมของส่วนต่างๆ และความเป็นเจ้าของ** ใช้ตัวชี้วัดและช่วงที่ปรับเป็นปกติกับขอบเขตที่แน่นอน หากตัวชี้วัดบริษัทย่อยที่รวมงบรวมการดำเนินงาน 100% ให้ประเมิน 100% แล้วหักสิทธิ NCI ภายหลัง หากตัวชี้วัดและมูลค่าเป็นของบริษัทแม่แล้ว อย่าหัก NCI ซ้ำ สำหรับเงินลงทุนตามวิธีส่วนได้เสียหรือการถือไขว้ ให้ตรวจว่ารายได้ เงินสด หนี้ และมูลค่าการถือรวมอยู่แล้วหรือไม่ก่อนเพิ่มสินทรัพย์แยก
6. **สร้างสะพานส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญของบริษัทแม่** รวม EV ของส่วนงานดำเนินงาน สินทรัพย์ส่วนของผู้ถือหุ้นที่ประเมินตรง และสินทรัพย์นอกการดำเนินงานจริง แล้วกระทบยอดหนี้บริษัทแม่และย่อย เงินสดส่วนเกินและจำกัด สัญญาเช่า บำนาญ หุ้นบุริมสิทธิ NCI ประมาณการหนี้สิน การค้ำประกัน earnout ออปชัน หนี้สินภาษี ต้นทุนบริษัทโฮลดิ้ง และสิทธิอื่น ใช้มูลค่าตลาดหรือมูลค่าชำระเมื่อกรอบประเมินกำหนด ไม่ใช่ส่วนผสมที่เลือกเพื่อเพิ่มคำตอบ
7. **คำนวณช่วงต่อหุ้นและทดสอบความเป็นไปได้ในการทำให้เกิดจริง** หารมูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญของบริษัทแม่ด้วยจำนวนสิทธิเมื่อปรับลด ณ วันที่ประเมิน ซึ่งปฏิบัติต่อออปชัน รางวัล ตราสารแปลงสภาพ ประเภทหุ้น ADR การซื้อคืน และการออกหุ้นอย่างสอดคล้อง แสดงความไวของส่วนงาน พหุคูณ margin การเติบโต อัตราคิดลด ภาษี ต้นทุน ความเป็นเจ้าของ และเวลา เปรียบเทียบกับมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดและ EV ปัจจุบัน แต่เรียกส่วนลดที่เห็นว่าเป็นช่องว่างสมมติฐานโดยนัยจนกว่าจะพิสูจน์ตัวเร่ง เส้นทางเงินสด และกำหนดดำเนินการที่เป็นไปได้

แบบจำลองทำซ้ำข้อมูลเปิดเผยกับแบบจำลองประเมินของนักวิเคราะห์ควรแยกกันแต่กระทบยอดได้ ตัวชี้วัดส่วนงาน ASC 280 หรือ IFRS 8 อธิบายมุมมองรายงานของฝ่ายบริหาร ไม่ได้กำหนดบัญชีแบบอิสระ ความเทียบเคียงของ peer เงินรับจากการขาย หรือพหุคูณ SOTP ที่ต้องใช้ ผลรวมตัวชี้วัดส่วนงานที่นักวิเคราะห์ปรับอาจเป็นตัวชี้วัด non-GAAP นอกบริบทหมายเหตุที่กำหนด

<a id="example"></a>

## ตัวอย่างคำนวณ

- **3 ส่วนงานดำเนินงานและสะพานสู่ส่วนของผู้ถือหุ้น** Software มี `$300 million EBITDA × 12.0 = $3,600 million EV`; Logistics มี `$200 million × 6.0 = $1,200 million EV`; และ Marketplace มี `$500 million revenue × 2.0 = $1,000 million EV` EV ส่วนงานรวม `$5,800 million` เพิ่มเงินสดส่วนเกิน `$400 million` หักหนี้ `$1,100 million`, NCI `$150 million` และ PV ต้นทุนส่วนกลาง `$250 million`: `common equity value = $5,800 + $400 − $1,100 − $150 − $250 = $4,700 million` เมื่อมีหุ้นปรับลด `200 million` หุ้น มูลค่าคือ `$4,700 million ÷ 200 million = $23.50 per share`
- **ฐานประเมินผสมและ NCI** ส่วนงานอุตสาหกรรมมี EV `$2.4 billion` ธนาคารภายใต้กฎประเมินตรงที่ `$1.1 billion common equity` จึงห้ามหักเงินฝากและเงินทุนดำเนินงานซ้ำในสะพานบริษัทแม่ บริษัทย่อยที่รวมงบอีกแห่งมี EBITDA รายงาน 100% `$100 million` และประเมินที่ `8.0×` หรือ `$800 million EV` บริษัทแม่ถือ `75%` จึงหัก NCI อย่างง่ายและสอดคล้อง `25% × $800 million = $200 million` เหลือมูลค่าของบริษัทแม่ `$600 million` หากแบบจำลองเริ่มจาก EBITDA ของบริษัทแม่เท่านั้น `$75 million × 8.0 = $600 million` การหัก `$200 million` ซ้ำจะนับ NCI สองครั้ง
- **ต้นทุนส่วนกลางนับครั้งเดียว** มูลค่า DCF ส่วนงานก่อนต้นทุนส่วนกลางรวม `$2.450 billion` ต้นทุนเงินสดส่วนกลางยั่งยืนหลังภาษี `$22.5 million` และอัตราคิดลดแบบ perpetuity ที่ตรงกัน `10.0%` ดังนั้น `corporate-cost PV = $22.5 million ÷ 10.0% = $225 million` และมูลค่าสุทธิ `$2.450 billion − $225 million = $2.225 billion` หากประมาณการกระแสเงินสดส่วนงานรวมต้นทุนส่วนกลางที่จัดสรรแล้วและรวม `$2.225 billion` รายการหักแยกต้องเป็น `$0` การหัก `$225 million` อีกจะให้ผลผิด `$2.000 billion`
- **ความไวไม่ใช่ความเป็นไปได้ในการทำให้เกิดจริง** ในตัวอย่างแรก การเปลี่ยน Software จาก `12.0×` เป็น `10.0×` ลดส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญจาก `$4,700 million` เป็น `$4,100 million` หรือ `$20.50 per share`; ใช้ `14.0×` เพิ่มเป็น `$5,300 million` หรือ `$26.50 per share` หากกรณีสูงต้องเสียต้นทุนแยกและภาษีรั่วไหล `$300 million` หลัง 2 ปี มูลค่าปัจจุบันอย่างง่ายที่ `10.0%` คือ `($5,300 million − $300 million) ÷ 1.10² = $4,132.23 million` ไม่ใช่ `$5,300 million` ส่วนต่างในแบบจำลองไม่ใช่ตัวเร่งฟรีหรือทันที

<a id="risks"></a>

## ความเสี่ยงและการควบคุมการตรวจสอบ

- ตรึงนิติบุคคล สัดส่วนความเป็นเจ้าของ ประเภทหลักทรัพย์ วันที่ประเมิน สกุลเงิน รุ่นเอกสารยื่น และเหตุการณ์ภายหลัง
- รักษาส่วนงานดำเนินงานและส่วนงานที่รายงาน ตัวชี้วัดฝ่ายบริหาร การรวม การ recast และการกระทบยอดก่อนปรับเชิงวิเคราะห์
- กระทบยอดรายได้ภายนอก รายได้ระหว่างส่วนงาน รายการตัดออก กำไรส่วนงาน รายการอื่นทั้งหมด และยอดรวม
- แยกส่วนงานที่รายงานจากบริษัทย่อยตามกฎหมาย กลุ่มภาษี กลุ่มเงินทุน กลุ่มหลักประกัน และธุรกิจที่แยกขายได้จริง
- ติดป้ายข้อเท็จจริง GAAP หรือ IFRS ตัวชี้วัดส่วนงานที่กำหนด ตัวชี้วัด non-GAAP ของผู้ออก การปรับของนักวิเคราะห์ ประมาณการ และสมมติฐานประเมินแยกกัน
- จับคู่ตัวเศษมูลค่ากิจการกับตัวส่วน unlevered และตัวเศษมูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นกับตัวส่วนส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญหลังเงินทุน
- ห้ามผสม FCFF กับต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้น หรือ FCFE กับ WACC และจัดแนวสกุลเงิน เงินเฟ้อ ภาษี และเวลา
- ปรับตัวชี้วัด peer สำหรับบัญชี สัญญาเช่า ค่าตอบแทนหุ้น บำนาญ ต้นทุนพัฒนา การซื้อกิจการ การปรับโครงสร้าง และรอบปีบัญชี
- จับคู่ peer ตามเศรษฐกิจและวันที่ประเมิน ไม่ใช่ป้ายอุตสาหกรรม และเปิดเผยความต่างด้านการควบคุม สภาพคล่อง ประเทศ และวัฏจักร
- นับต้นทุนส่วนกลาง บริษัทมหาชน เทคโนโลยี ประกัน การปฏิบัติตามกฎ และบริการร่วมที่เกิดซ้ำเพียงครั้งเดียว
- ประเมินต้นทุนตกค้าง dis-synergy บริการเปลี่ยนผ่าน capex ซ้ำ เงินทุนหมุนเวียน และต้นทุนดำเนินการแยกอย่างชัดเจน
- ยืนยันว่าเงินสดเป็นเงินดำเนินงาน ส่วนเกิน จำกัด ติดค้าง จำนำ อยู่ภายใต้กฎ หรืออยู่ในบริษัทย่อยที่ถือบางส่วนก่อนเพิ่ม
- กระทบยอดหนี้รวม หนี้สุทธิ สัญญาเช่า บำนาญ สิทธิบุริมสิทธิ การค้ำประกัน ประมาณการหนี้สิน earnout และหนี้สินที่อาจเกิดแยกตามนิติบุคคล
- หัก NCI เฉพาะเมื่อตัวชี้วัดและมูลค่าส่วนงานรวมส่วนของผู้ไม่ใช่บริษัทแม่ อย่าหักจากมูลค่าของบริษัทแม่แล้ว
- ตรวจรายได้วิธีส่วนได้เสีย เงินปันผล มูลค่าตามบัญชี มูลค่าตลาด การถือไขว้ และหนี้แบบ look-through ก่อนเพิ่มสัดส่วนแยก
- อย่านับสินทรัพย์เดียวผ่านกำไรส่วนงาน มูลค่าปลายงวด DCF หลักทรัพย์ซื้อขายได้ และมูลค่าเงินลงทุนแยก
- ใช้จำนวนสิทธิเมื่อปรับลดที่ตรงกับวันที่ประเมิน และจำลองออปชัน รางวัล ตราสารแปลงสภาพ ประเภทหุ้น ADR การซื้อคืน และการออกเพียงครั้งเดียว
- ทดสอบความไวของพหุคูณ margin การเติบโต มูลค่าปลายงวด อัตราคิดลด ภาษี ความเป็นเจ้าของ สกุลเงิน และต้นทุนส่วนกลาง แทนการเผยแพร่จุดเดียว
- แยก SOTP ของกิจการดำเนินต่อปัจจุบันจากมูลค่าขาย spin-off ชำระบัญชี และควบคุม พร้อมรวมภาษี ความฝืด เวลา ธรรมาภิบาล และความเป็นไปได้
- ถือว่าส่วนลดกลุ่มหรือบริษัทโฮลดิ้งโดยนัยเป็นข้อวินิจฉัยที่ต้องศึกษา ไม่ใช่หลักฐานว่าจะเกิดธุรกรรมหรือ rerating

<a id="misconceptions"></a>

## ความเข้าใจผิดที่พบบ่อย

- **“ใช้พหุคูณ peer สูงสุดกับทุกส่วนงานจะเปิดเผยมูลค่าซ่อนอยู่”** เศรษฐกิจที่เทียบได้ นิยามตัวชี้วัด วันที่ การควบคุม สภาพคล่อง และวัฏจักรกำหนดว่าพหุคูณเกี่ยวข้องหรือไม่
- **“กำไรส่วนงานคือกำไรแบบอิสระ”** บริการร่วม การจัดสรร ต้นทุนตกค้าง เงินทุน ภาษี เงินทุนหมุนเวียน capex และ dis-synergy เปลี่ยนเศรษฐกิจ
- **“ผลรวม EV ส่วนงานคือมูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ”** หนี้ หุ้นบุริมสิทธิ NCI บำนาญ สัญญาเช่า ต้นทุนส่วนกลาง ภาษี และสิทธิอื่นยังต้องมีสะพานที่สอดคล้อง
- **“เงินสดและเงินลงทุนเพิ่มเต็มจำนวนเสมอ”** มูลค่าที่ใช้ดำเนินงาน จำกัด ติดค้าง อยู่ภายใต้กฎ จำนำ หรือรวมอยู่แล้วอาจไม่พร้อมสำหรับผู้ถือหุ้นสามัญบริษัทแม่
- **“ส่วนลด SOTP เป็นตัวเร่งที่ลงทุนได้”** การทำให้เกิดจริงต้องมีเส้นทางการดำเนินงาน ธรรมาภิบาล ธุรกรรม ภาษี เงินทุน และเวลาที่เป็นไปได้ ช่องว่างอาจคงอยู่หรือกว้างขึ้น

<a id="related"></a>

## หัวข้อที่เกี่ยวข้อง

- [การวิเคราะห์ Margin ของส่วนงาน](/th/stocks/segment-margin-analysis/)
- [มูลค่ากิจการ](/th/stocks/enterprise-value/)
- [EV/EBITDA](/th/stocks/ev-ebitda/)

<a id="sources"></a>

## แหล่งข้อมูลที่เชื่อถือได้

- [Form 10-K](https://www.sec.gov/files/form10-k.pdf) - งบการเงินที่ตรวจสอบแล้ว MD&A ธุรกิจ ความเสี่ยง หลักทรัพย์ และเอกสารแนบที่ใช้กำหนดขอบเขตตามเอกสารยื่น
- [FASB ASU 2023-07](https://storage.fasb.org/ASU%202023-07.pdf) - แนวทางฝ่ายบริหารของ ASC 280 ตัวชี้วัดส่วนงานที่รายงาน ค่าใช้จ่ายสำคัญ รายการอื่น และการกระทบยอด
- [IFRS 8 Operating Segments](https://www.ifrs.org/issued-standards/list-of-standards/ifrs-8-operating-segments/) - หลักการรายงานส่วนงานดำเนินงานและเปิดเผยระดับกิจการตาม IFRS Accounting Standards
- [คำตีความ Non-GAAP ของ SEC](https://www.sec.gov/rules-regulations/staff-guidance/corporation-finance-interpretations/non-gaap-financial-measures) - การติดป้าย ความสม่ำเสมอ การกระทบยอด ภาษี EBITDA และขอบเขตตัวชี้วัดส่วนงาน
- [การเปิดเผยการเงินของ SEC สำหรับธุรกิจที่ซื้อและขาย](https://www.sec.gov/resources-small-businesses/small-business-compliance-guides/financial-disclosures-about-acquired-disposed-businesses) - การปรับบัญชีธุรกรรม หน่วยอิสระ และฝ่ายบริหารตาม Article 11 ที่เกี่ยวกับการวิเคราะห์แยก
- [การประเมินตามตลาดของ CFA Institute](https://www.cfainstitute.org/insights/professional-learning/refresher-readings/2026/market-based-valuation-price-enterprise-value-multiples) - การเลือก คำนวณ และตีความพหุคูณราคาและมูลค่ากิจการ
- [การประเมินกระแสเงินสดอิสระของ CFA Institute](https://www.cfainstitute.org/insights/professional-learning/refresher-readings/2026/free-cash-flow-valuation) - การประเมิน FCFF และ FCFE และสะพานจากมูลค่าบริษัทสู่ส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ
- [วิธีอ่าน 10-K จาก Investor.gov](https://www.investor.gov/introduction-investing/getting-started/researching-investments/how-read-10-k) - หลักฐานธุรกิจ ความเสี่ยง MD&A และงบการเงินที่ตรวจสอบแล้วในรายงานประจำปี

Source: https://wiki.fcontext.com/th/stocks/sum-of-the-parts/index.mdx