# Conversion 与 Reversal 套利：Put-Call Parity 的实际应用

从 Put-Call Parity 推导 Conversion 与 Reversal，核验固定到期现金流，并纳入融资、股息、借券和指派风险。

规范链接: https://wiki.fcontext.com/zh-cn/options/conversion-reversal-arbitrage/
事实核验日期: 2026-07-22

> 仅供教育参考，不构成投资建议

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## 直接答案

**Conversion** 由多头股票、同执行价和到期日的多头 Put 与空头 Call 组成。**Reversal** 方向相反：空头股票、多头 Call 和空头 Put。两者通过 Put-Call Parity 比较实际股票与合成股票。

对无股息股票的欧式期权：

`C − P = S − K e^(−rT)`

价格偏离可能形成固定的理论到期现金流，但“套利”必须以同步可成交价格、融资、股息、借券可用性、行权条款、保证金、税费和手续费为条件。

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## 到期价值为何固定

Conversion 的到期价值为：

`Sₜ + max(K−Sₜ,0) − max(Sₜ−K,0) = K`

低于 `K` 时，Put 把股票价值补到 `K`；高于 `K` 时，空头 Call 交出超过 `K` 的部分。因此，在融资和持有调整前，组合到期支付 `K`，合理当前成本是这笔付款的现值，再根据股息和合约特征调整。

Reversal 完全相反，到期支付 `−K`：建仓时收取现金，到期需要支付 `K`。只有 Conversion 的全成本可成交价格低于正确调整后的 `K` 现值时才有优势；Reversal 则要求净收入高于该现值。

美式行权会打断干净的持有至到期路径。已知股息会改变平价关系，未知股息则带来估计风险。空股 Reversal 还需要 locate 和持续借券，并可能向出借人补偿股息。

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## 理论 Conversion 偏离

假设欧式期权、无股息、剩余一年、连续无风险利率 `r=5%`、股票 `S=100`、执行价 `K=100`，则：

`PV(K) = 100e^(−0.05) ≈ 95.12`

若可成交 Call 为 `8.00`、Put 为 `2.00`，Conversion 成本为：

`S + P − C = 100 + 2 − 8 = 94.00`

组合到期支付 `100`，理论现值折价为每股 `95.12−94.00=1.12`。若以同样连续 5% 利率借入 `94.00`，到期偿还 `94e^0.05≈98.82`，理论到期毛收益约每股 `1.18`，100 股组合为 `$118`。

这不是面向个人投资者的利润承诺。买卖价差、佣金、保证金利率、股息、提前指派、股票与期权结算、税务及拒单或部分成交都可能超过这项偏离。

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## 核验与执行清单

- Call 与 Put 必须具有相同标的、执行价、到期日、乘数、交付物和行权方式。
- 同一时刻记录股票、Call 和 Put 的可成交价格；过时的最新成交价不能构成套利。
- 纳入预期股息及其时间，而不只是当前股息率。
- 使用账户的边际借入或贷出利率，而不是抽象无风险利率。
- Reversal 应确认 locate、借券费、抵押条款、召回风险和代付股息。
- 可用时提交联动订单，并让每条腿具有相同股票等价数量。
- 模拟空头美式期权提前行权，尤其是除息日前深度实值 Call，以及持有价值改变时的 Put。
- 及时核对指派、行权和股票结算；时间错配可能需要大量现金或股票。
- 按占用资本计算税后、费后收益；只有平价残差为正并不足够。

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## 常见误区

- “Conversion 在方向上做多股票。”在给定条款下，Put 和空头 Call 抵消股票的到期方向风险。
- “任何平价偏离都是免费利润。”只有扣除全部持有成本后的同步可成交价格才有意义。
- “Reversal 有期权抵消，所以不需要借券。”空头股票仍需交付、借券和保证金。
- “隐含波动率决定锁定收益。”IV 影响各腿价格，但匹配的到期恒等式来自现金流。
- “组合总能持有到期。”美式指派、借券召回、券商控制和公司行动都可能中断它。
- “理论收益就是账户收益。”融资不对称、税费和结算时间可能反转结果。

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## 相关主题

- [Put-Call Parity](/zh-cn/options/put-call-parity/)
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## 权威来源

- [Put/Call Parity](https://prd-web.optionseducation.org/advancedconcepts/put-call-parity) - 期权业协会
- [Regulation SHO 要点](https://www.sec.gov/investor/pubs/regsho.htm) - 美国证券交易委员会
- [标准化期权的特征与风险](https://www.theocc.com/company-information/documents-and-archives/options-disclosure-document) - 期权清算公司