# 保护性领口：用放弃部分上涨换取股票下限

组合持股、保护性 Put 和备兑 Call，计算到期下限、上限、净权利金、最大亏损与收益，并管理指派和续期风险。

规范链接: https://wiki.fcontext.com/zh-cn/options/protective-collar/
事实核验日期: 2026-07-22

> 仅供教育参考，不构成投资建议

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## 直接答案

**保护性领口**把同一交割物的股票多头、Put 多头和 Call 空头组合起来。Put 建立临时最低卖出价格，Call 权利金帮助支付保护成本，代价是股票高于 Call 行权价后的上涨被限制。

对于100股，标准结构通常使用相同到期日的一张 Put 和一张 Call。策略并未消除损失：股票仍可从成本跌至 Put 行权价，投资者还要支付期权净借方。保护会到期，数量可能不匹配，Call 空头也可能提前被指派。

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## 到期收益结构

令股票成本为 `S₀`、到期股价为 `Sᵀ`、Put 行权价为 `Kᴾ`、Call 行权价为 `Kᶜ`、Put 权利金为 `P`、收到的 Call 权利金为 `C`，且 `Kᴾ < Kᶜ`：

`每股领口利润 = (Sᵀ − S₀) + max(Kᴾ − Sᵀ, 0) − max(Sᵀ − Kᶜ, 0) − P + C`

假设股票与期权同时建立、数量匹配、到期日相同，并忽略股息、费用、融资和税务：

- 期权净借方：`P − C`；
- 到期盈亏平衡点：`S₀ + P − C`；
- 到期最大亏损：`(S₀ − Kᴾ + P − C) × 受保护股数`；
- 到期最大收益：`(Kᶜ − S₀ − P + C) × 受保护股数`。

低于 Put 行权价后，受保护数量的进一步股票跌幅由 Put 内在价值抵消。高于 Call 行权价后，进一步股票涨幅由 Call 空头义务抵消。两行权价之间，扣除净权利金后，利润近似随股票一比一变化。

公式描述的是到期，不是每一条持仓路径。到期前两张期权仍有时间和波动率价值。美式 Call 空头可能提前被指派，尤其在除息日前后。持股可履行交付义务，但指派可能早于计划卖出股票；Call 被指派时，Put 不会自动卖出或行权。

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## `$100` 股票上的 `$90/$110` 领口

投资者以 `$100` 买入或估值100股，以 `$2.00` 买入一张 `$90` Put，并以 `$1.50` 卖出一张 `$110` Call：

`期权净借方 = ($2.00 − $1.50) × 100 = $50`

`最大亏损 = ($100 − $90 + $2.00 − $1.50) × 100 = $1,050`

`最大收益 = ($110 − $100 − $2.00 + $1.50) × 100 = $950`

`盈亏平衡点 = $100 + $2.00 − $1.50 = $100.50`

到期时：

| 股价 | Put / Call 结果 | 总利润 |
| --- | --- | ---: |
| `$80` | Put 价值 `$10`；Call 到期 | `−$1,050` |
| `$105` | 两张期权均到期 | `+$450` |
| `$120` | Put 到期；Call 抵消高于 `$110` 的涨幅 | `+$950` |

`$1.50` Call 权利金支付了 `$2.00` Put 的大部分而非全部成本。“零成本领口”只表示初始期权贷方与借方大致抵消，并不消除股票跌至 Put 行权价的损失、Call 行权价以上的机会成本、价差、费用、税务、股息影响或指派风险。

若股票更早以其他成本买入，从今天市值衡量的对冲经济性与总税务收益是两项不同计算。应分别保留记录，而不是把历史成本改写为 `$100`。

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## 构建与管理清单

- 匹配股票数量、合约数、乘数、标的、交割物，并尽量匹配到期日。
- 拆股、合并、分拆或特别分配后核对调整合约。
- 选择使剩余股票损失可承受的 Put 下限，以及愿意交付股票的 Call 上限。
- 用可成交组合 Bid/Ask 计算净借方或贷方及两个到期边界。
- 检查除息日、Call 时间价值和提前指派风险。
- 明确 Call 指派对股息、投票敞口、税批和剩余 Put 的影响。
- 确认行权、不行权、指派、订单和券商强平截止时间。
- 核实平仓与滚仓成交；替换领口会实现旧期权结果并开启新保护。
- 随股价、IV 偏度、时间、股息和流动性变化重新评估保护。
- 到期前计划续期；Put 保护结束后，普通股票下跌风险恢复。
- 计入部分保护：一组标准领口通常只保护匹配的100股。
- 在相同期限与成本下，将领口与卖出股票、只买 Put 或不对冲持股比较。

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## 常见误区

**“领口可防止股票亏损。”** 它限制匹配仓位低于 Put 行权价后的到期损失，但仍保留成本至行权价的差额和净保护成本。

**“零成本就是无风险。”** 它只描述初始权利金，不描述下跌、上涨受限、费用、税务或指派。

**“股票在到期前不会被卖出。”** Call 提前指派可以按行权价交付股票，而 Put 仍保持未平仓。

**“只要继续持股，下限就一直有效。”** 下限只在 Put 可行权期间有效，除非续期保护。

**“滚仓可延续对冲且不实现任何结果。”** 滚仓会关闭旧合约，并按当前价格开启新合约。

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## 相关主题

- [领口策略](../collar-strategy/)
- [保护性 Put](../protective-put/)
- [备兑 Call](../covered-call/)
- [指派风险](../assignment-risk/)

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## 权威来源

- [Options Industry Council，领口策略](https://www.optionseducation.org/strategies/all-strategies/collar-protective-collar)
- [Options Industry Council，保护性 Put](https://www.optionseducation.org/strategies/all-strategies/protective-put-married-put)
- [Options Industry Council，备兑 Call](https://www.optionseducation.org/strategies/all-strategies/covered-call-buy-write)
- [OCC，标准化期权的特征与风险](https://www.theocc.com/company-information/documents-and-archives/options-disclosure-document)