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title: "Risk-On 与 Risk-Off：跨资产状态诊断"
description: "以同步的股票、市场广度、信用、波动率、利率、币种、融资和流动性证据诊断风险偏好行为，同时区分底层冲击与非正式市场标签。"
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# Risk-On 与 Risk-Off：跨资产状态诊断
> 仅供教育用途，不构成投资建议。投资可能导致损失。
## 直接答案
**Risk-on** 与 **risk-off** 是对跨资产共同变动和风险承担条件变化的非正式、事后描述，不是证券、官方状态、因果解释或机械交易信号。Risk-on 通常描述持有股票、信用、流动性、久期、币种、商品或杠杆风险的意愿或能力扩大；risk-off 则描述其收缩。
没有单一市场能定义该标签。应使用同步的总回报、股票广度、期权隐含波动率、期权调整信用利差、名义和实际利率、通胀补偿、币种、融资、杠杆与流动性诊断指定期间，再识别冲击。通缩型增长担忧与通胀冲击都可能压低股票，但会使政府债券方向相反。
## 机制与计量
1. **冻结观察。** 指定信息截止 `t₀`、结束时间 `t₁`、时区、时段、假期、币种、价格或总回报口径、对冲状态及数据版本。不要把一个市场收盘与另一个市场更晚反应混为同期。
2. **先梳理冲击再贴标签。** 区分增长、通胀、货币政策、财政或主权、信用、地缘政治、商品供给、仓位、保证金及市场功能冲击。记录相对预期的意外、首个变动者、传导路径和替代解释，不从共同变动直接断言因果。
3. **衡量股票参与度。** 使用广泛及区域总回报、等权与市值加权指数、行业、风格及点时广度。上涨数 `A`、下跌数 `D`、合格成分 `U` 时，计算 `advance share = A ÷ U` 和 `net breadth = (A − D) ÷ U`；不变、缺失、停牌和陈旧证券须明确处理。
4. **衡量信用、波动率与融资。** 使用期限匹配 OAS，而非仅公司债收益率。VIX 是由 SPX 期权报价推导的非方向性、年化、恒定 `30-day` 预期，不是当前恐惧或方向预测。再加入融资利差、回购、跨币种基差、发行、保证金、折扣率、交易商能力和市场深度。
5. **分解利率与币种。** 可行时将名义收益率拆为实际收益率与通胀补偿，检查曲线和期限溢价，并区分久期回报与信用回报。币种须指明篮子或货币对，并考虑冲击地域、美元融资需求、政策路径、对冲流和储备或安全资产角色。
6. **标准化但不隐藏单位。** 指标 `i`、在 `t₁` 前冻结的历史、均值 `μᵢ`、标准差 `σᵢ`，方向 `sᵢ` 在数值越高压力越大时为 `+1`、越低压力越大时为 `−1`，定义 `zᵢˢᵗʳᵉˢˢ = sᵢ × (xᵢ − μᵢ) ÷ σᵢ`。加权仪表板可用 `Z = Σ(qᵢ × zᵢˢᵗʳᵉˢˢ) ÷ Σqᵢ`，但须保留分项、权重、缺失规则、缩尾及版本。
7. **检验持续性和组合相关性。** 比较日内、`1-day`、`5-day`、`20-day` 窗口、滚动相关、反转及事件时间戳。将观察变动转化为实际组合贡献、对冲基差、流动性、融资和情景损失；标签本身不是预测或仓位规则。
典型 risk-on 可表现为股票总回报和广度上升、信用 OAS 收窄、隐含波动下降、融资宽松及周期资产走强；risk-off 常相反并增加对高流动性或更安全索偿权的需求。但这只是倾向。通胀或主权冲击下股票和长久期国债可同跌；美国信誉冲击下美元可跌；被迫去杠杆时防御资产也会被卖出筹现。
OFR 金融压力指数是一个有文件方法的综合指标，包含信用、股票估值、融资、安全资产和波动率类别。它是全球市场压力快照，不是通用 risk-on 概率；发布滞后、修订、地区、变换和成分定义都重要。自建仪表板不得在未复现方法时借用已发布指数的名称或解释。
## 计算示例
- **广泛但暂定的 risk-on 证据：** `500` 只证券中 `375` 上涨、`100` 下跌、`25` 不变。`advance share = 375 ÷ 500 = 75.0000%`，`net breadth = (375 − 100) ÷ 500 = 55.0000%`。股票总回报指数升 `2.0%`，高收益 OAS 从 `360 bp` 至 `340 bp`，VIX 从 `24` 至 `20`，10 年名义收益率升 `8 bp`，指定美元指数跌 `0.7%`，同步组合与 risk-on 相符。VIX 变动 `(20 ÷ 24) − 1 = −16.6667%`，但不证明持续或因果。
- **通胀驱动 risk-off 且债券下跌：** 通胀意外后股票 `−2.0%`，高收益 OAS 从 `350 bp` 至 `365 bp`，VIX 从 `20` 至 `25`，10 年收益率从 `4.10%` 至 `4.25%`。VIX 上升 `(25 ÷ 20) − 1 = 25.0000%`，收益率升 `15 bp`。修正久期 `7.5` 的债券一阶价格影响为 `−7.5 × 0.0015 = −1.1250%`。股票和国债价格同跌，但信用利差扩大与波动上升仍符合 risk-off。
- **透明标准化仪表板：** 日股票回报 `−1.80%`，历史 `μ = 0.05%`、`σ = 1.20%`，压力分数为 `−1 × (−1.80% − 0.05%) ÷ 1.20% = 1.5417`。OAS 变动 `+18 bp`、`σ = 8 bp`；VIX 变动 `+4`、`σ = 2.5`；融资利差变动 `+6 bp`、`σ = 3 bp`，压力分数为 `2.2500`、`1.6000`、`2.0000`。等权得到 `Z = (1.5417 + 2.2500 + 1.6000 + 2.0000) ÷ 4 = 1.8479`。这是模型特定标准化读数，不是 `84.79%` 概率。
- **组合结果不等于状态标签：** 组合期初权重为股票 `50%`、投资级债券 `30%`、现金 `20%`，回报 `−3.0%`、`−1.2%`、`+0.1%`；贡献为 `−1.5000 pp`、`−0.3600 pp`、`+0.0200 pp`，费用和资金流前 `portfolio return = −1.8400%`。Risk-off 标签不能解释证券选择、久期、币种、信用、衍生品、日内再平衡或精确亏损。
## 风险与核实清单
- 定义 `t₀`、`t₁`、时区、时段、假期、发布时间及分析是否实时可得。
- 将现货、期货、期权、信用、利率、币种和商品观察对齐，标记陈旧或异步收盘。
- 分配重要时用总回报，并说明价格、总额、净额、本币、基准币和对冲口径。
- 冻结点时股票样本，处理退市、停牌、不变、缺价、企业行动和指数重构。
- 比较市值加权、等权、广度、行业、风格、规模、地区和个股证据。
- 使用匹配政府曲线的 OAS；区分利差、无风险利率和久期影响。
- 区分投资级、高收益、杠杆贷款、主权、新兴市场和结构信用的构成与流动性。
- 记录 VIX 水平、变化、`30-day` 期限、报价时点、期限结构、偏斜及其与实际波动和衍生品的差异。
- 可行时分解名义收益率、实际收益率和通胀补偿，并检查曲线、期限溢价、供给、拍卖和政策预期。
- 说明债券变动是收益率、价格还是总回报，并使用适当久期和凸性。
- 指明货币对或篮子、权重、定盘、时段和方向；不要把所有美元变动视为同一信号。
- 审阅有担保和无担保融资、回购、商业票据、跨币种基差、保证金、折扣率、抵押品、赎回和交易商资产负债表。
- 以价差、深度、价格冲击、失败交易、发行、ETF 溢折价和可执行规模衡量流动性，而非仅成交量。
- 分开增长、通胀、政策、财政、主权、信用、地缘、商品、仓位和机械资金流假设。
- 将原始单位与标准分数并列，并冻结回看期、频率、均值、波动、符号、权重、上限和缺失政策。
- 避免综合指数、宏观发布、成分历史、信用数据和供应商变换中的前视与修订偏差。
- 检验 `1-day`、`5-day`、`20-day` 持续性、滚动相关、领先滞后、事件排除和替代端点。
- 区分描述与预测；以换手、滑点、融资、借券、税和决策延迟做真实样本外验证。
- 行动前把观察映射至实际持仓、衍生品、币种对冲、久期、信用、杠杆、流动性和对手方。
- 为数据快照、代码、阈值、覆盖、标签、置信度、竞争解释和后续结果建立版本。
## 常见误区
- “Risk-on 就是股票涨，risk-off 就是股票跌。”标签描述更广且不完美的跨资产模式。
- “Risk-off 时国债和美元总会上涨。”通胀、供给、主权信誉、冲击地域和融资流可逆转。
- “VIX 是恐惧或方向指数。”它是方法定义的非方向性、年化 `30-day` SPX 期权隐含波动率。
- “标准化压力分数是概率。”z 分数取决于历史、变换、方向、权重和分布。
- “识别状态即可预测下一期回报。”标签只概括有日期样本，交易前即可反转。
## 相关主题
- [信用利差与股票](/zh-cn/stocks/credit-spread-stocks/)
- [美元指数](/zh-cn/stocks/dollar-index/)
- [市场广度](/zh-cn/stocks/market-breadth/)
## 权威来源
- [金融稳定报告](https://www.federalreserve.gov/publications/financial-stability-report.htm) - 美联储估值、借贷、杠杆、融资和脆弱性框架。
- [VIX 方法论](https://cdn.cboe.com/api/global/us_indices/governance/VIX_Methodology.pdf) - Cboe 恒定期限 SPX 期权隐含波动率定义。
- [金融压力指数](https://www.financialresearch.gov/financial-stress-index/) - OFR 发布滞后、地区、类别和数据。
- [金融压力指数指标](https://www.financialresearch.gov/financial-stress-index/files/indicators/) - OFR 成分、变换和分类。
- [美国高收益 OAS](https://fred.stlouisfed.org/series/BAMLH0A0HYM2) - FRED 高收益利差序列。
- [利率统计](https://home.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/interest-rates) - 美国财政部名义与实际收益率曲线。
- [外币融资风险与跨境流动性](https://www.bis.org/publ/cgfs71.htm) - BIS 外币流动性和美元融资风险分析。
- [全球金融稳定报告](https://www.imf.org/en/Publications/GFSR) - IMF 全球市场、信用、杠杆和流动性监测。
Source: https://wiki.fcontext.com/zh-cn/stocks/risk-on-risk-off/index.mdx