# 熊市看跌價差：淨借記、損益平衡、封頂下跌收益與指派

建立熊市看跌借記價差，計算分段到期收益，並管理偏斜、時間衰減、提前指派、流動性和到期風險。

標準網址: https://wiki.fcontext.com/zh-tw/options/bear-put-spread/
事實查核日期: 2026-07-22

> 僅供教育參考，不構成投資建議

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## 直接答案

**熊市看跌價差**又稱看跌借記價差：買入較高履約價 Put，同時賣出相同標的、到期日、履約方式、結算、乘數和數量的較低履約價 Put。它通常以淨借記開倉，表達標的到期前會跌向或低於空頭 Put 履約價的觀點。

合約最大損失是初始淨借記；到期最大收益為`履約價寬度 − 淨借記`，再乘合約乘數。賣出較低履約價 Put 會降低成本，同時放棄低於該履約價的繼續下跌收益。

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## 到期收益與 Greeks 變化

設多頭 Put 履約價為 `K_H`，空頭 Put 為 `K_L`，且 `K_H > K_L`，淨借記為 `D`。每單位標的到期利潤為：

`max(K_H − S_T, 0) − max(K_L − S_T, 0) − D`

- `S_T ≥ K_H`：兩腿無內含價值，損失為 `D`。
- `K_L < S_T < K_H`：標的每下跌一美元，利潤增加一美元。
- `S_T ≤ K_L`：價差價值封頂為 `K_H − K_L`，最大收益為 `(K_H − K_L) − D`。
- 費用前到期損益平衡為 `K_H − D`。

到期前，價差通常為負 Delta、正 Gamma。Theta 和 Vega 取決於標的價格、時間及兩檔履約價的相對隱含波動率。股票 Put 偏斜常讓較低履約價空頭 Put 相對昂貴，從而降低借記，但即使整體波動率不變，偏斜變化也會移動價差。

這不是簡單的「更便宜多頭 Put」。多頭 Put 在標的趨近零時仍增加收益；熊市看跌價差在 `K_L` 以下不再增加。正確比較應使用相同到期日和可成交價格，再判斷節省的權利金是否值得放棄尾部收益。

美式空頭 Put 可提前被指派，特別是深度價內且剩餘時間價值很少時。提前指派會按 `K_L` 建立股票多頭；較高履約價多頭 Put 仍是獨立合約。經濟上可能仍受保護，但會出現股票融資、保證金、履約和跳空決策，這些不在靜態到期圖中。

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## 100/90 Put 價差示例

假設標的為 $100，買入一張 100 Put、賣出相同到期的一張 90 Put，淨借記 $3.00，乘數 100。

- 最大損失：`$3.00 × 100 = $300`。
- 履約價寬度：`$100 − $90 = $10`。
- 最大收益：`($10 − $3) × 100 = $700`。
- 到期損益平衡：`$100 − $3 = $97`。

到期 $105 時，兩腿無內含價值，損失 $300。到期 $95 時，多頭 Put 價值 $5、空頭為零，利潤為 `($5 − $3) × 100 = $200`。到期 $85 時，多頭價值 $15、空頭價值 $5，價差價值 $10，達到最大收益 $700。

最大收益相對借記為 `$700 / $300 ≈ 233.3%`，但這不是機率或期望報酬。若到期前價差可按 $7.50 賣出，費用前利潤為 `($7.50 − $3.00) × 100 = $450`。為爭取剩餘 $250 而繼續持有，會承擔反轉、成交和到期風險。

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## 交易與到期檢查清單

- 確認兩腿標的、到期日、履約方式、結算、乘數和數量一致。
- 用可成交組合市場計算借記；對自己有利的單腿中間價可能無法同時成交。
- 把借記、最大收益、費用和壓力路徑換算為帳戶金額。
- 與直接買入 Put 比較，包括在 `K_L` 以下放棄的尾部收益。
- 檢查兩檔履約價的流動性和波動率偏斜；看似狹窄的組合中間價可能隱藏兩個寬市場。
- 壓測緩慢下跌、快速下跌、不動、反彈、波動率驟降、偏斜變平和價差擴大。
- 空頭 Put 深度價內時監控剩餘時間價值和提前指派風險。
- 被指派後，分別評估股票多頭、多頭 Put、股息、融資和券商要求。
- 臨近到期規劃釘住風險：標的靠近任一履約價都可能讓一腿履約、另一腿失效。
- 把轉倉視為關閉原價差並建立新交易，保留已實現經濟結果。

以組合方式平倉通常能降低分腿風險。僅為取得內含價值而履約多頭 Put 可能放棄時間價值並製造股票交易。行動前應比較可成交價差平倉與履約/指派結果。

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## 常見誤區

- 「熊市看跌價差有無限下跌收益。」低於空頭 Put 履約價後，收益不再增加。
- 「空頭 Put 是免費融資。」它透過賣出最嚴重的下跌收益來降低借記。
- 「最大損失有限代表不會產生其他帳戶需求。」提前指派可為每張標準合約建立 100 股多頭。
- 「波動率上升一定有利。」淨效果由相對偏斜和每腿 Vega 決定。
- 「看跌判斷就足夠。」跌幅和發生時間必須足以覆蓋借記與成交成本。
- 「233.3% 最大報酬就是期望報酬。」它只是一個端點除以借記，沒有機率權重。
- 「轉倉能把虧損價差變成獲利。」它關閉一個部位並開啟另一個，改變履約價或到期日。

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## 權威來源

- [標準化選擇權的特徵與風險](https://www.theocc.com/company-information/documents-and-archives/options-disclosure-document) - 選擇權結算公司
- [熊市看跌價差（看跌借記價差）](https://www.optionseducation.org/strategies/all-strategies/bear-put-spread-debit-put-spread) - 選擇權產業委員會
- [選擇權](https://www.finra.org/investors/investing/investment-products/options) - FINRA
- [保證金手冊](https://cdn.cboe.com/resources/membership/Margin_Manual.pdf) - Cboe