# 牛市看跌價差：淨貸記、損益兩平、限定損失與指派風險

建立牛市 Put 貸記價差，計算到期收益，並管理波動率、提前指派、保證金、流動性及到期風險。

標準網址: https://wiki.fcontext.com/zh-tw/options/bull-put-spread/
事實查核日期: 2026-07-22

> 僅供教育參考，不構成投資建議

<a id="answer"></a>

## 直接答案

**牛市看跌價差**又稱 Put 貸記價差：賣出較高履約價 Put，同時買入相同標的、到期、履約方式、結算、乘數及數量的較低履約價 Put。通常以淨貸記開倉，表達標的到期維持在空頭 Put 履約價或以上的觀點。

到期最大收益是初始貸記；最大契約損失是`履約價寬度 − 淨貸記`乘合約乘數。僅在兩腿完整且按預期結算時，低履約價多頭 Put 才限制下行。

<a id="mechanism"></a>

## 收益與到期前表現

空頭 Put 履約價 `K_H`、多頭 Put `K_L`，`K_H > K_L`，淨貸記 `C`，每單位到期利潤為：

`C − max(K_H − S_T, 0) + max(K_L − S_T, 0)`

- `S_T ≥ K_H`：利潤為 `C`。
- `K_L < S_T < K_H`：標的每跌一美元，利潤減少一美元。
- `S_T ≤ K_L`：損失封頂為 `(K_H − K_L) − C`。
- 費用前損益兩平為 `K_H − C`。

到期前通常為正 Delta、負 Gamma、正 Theta、負 Vega，但會隨標的、時間、利率與 Put 偏斜變化。IV 下降或時間流逝可能有利；向下跳空、偏斜變陡及價差擴大可能壓過衰減。

貸記是承擔未結束空頭義務的對價，不是已實現收入。美式空頭 Put 在深度價內且時間價值很少時可能提前被指派，按 `K_H` 建立股票多頭；多頭 Put 仍是獨立契約。

<a id="example"></a>

## 95/90 Put 價差例子

標的為 `$100`，賣出 95 Put、買入同到期 90 Put，淨貸記 `$1.20`，乘數 100。

- 最大收益：`$1.20 × 100 = $120`。
- 寬度：`$95 − $90 = $5`。
- 最大損失：`($5 − $1.20) × 100 = $380`。
- 損益兩平：`$95 − $1.20 = $93.80`。

到期 `$100` 時兩腿無內含價值，獲利 `$120`。到期 `$93` 時空頭值 `$2`，利潤 `($1.20 − $2) × 100 = −$80`。到期 `$85` 時空頭值 `$10`、多頭 `$5`，達最大損失 `$380`。

最大收益相對風險為 `$120 / $380 ≈ 31.6%`，但不是成功機率或期望報酬；費用與成交價會降低它。

<a id="risks"></a>

## 交易與到期清單

- 核對兩腿標的、到期、履約方式、結算、乘數與數量。
- 使用可成交複合貸記，不相加有利中間價。
- 將貸記、最大損失、費用、保證金及壓力路徑換算為帳戶金額。
- 與現金擔保 Put 比較下行、融資及取得股票結果。
- 檢查兩檔流動性和波動率偏斜。
- 壓測緩跌、跳空跌破長 Put、IV 飆升、偏斜變陡與價差擴大。
- 深度價內時監控空頭時間價值與提前指派。
- 規劃到期釘住風險及意外股票多頭。

<a id="misconceptions"></a>

## 常見誤解

- 「收到貸記就是利潤。」仍有未解除的空頭 Put 義務。
- 「股票須上漲才獲利。」到期在空頭履約價或以上皆可達最大收益。
- 「限定損失消除保證金風險。」券商要求和指派股票會造成臨時需求。
- 「多頭 Put 自動處理指派。」在賣出或履約前仍是獨立契約。
- 「正 Theta 保證每日獲利。」價格、Gamma、IV、偏斜和流動性可主導。
- 「轉倉避免實現虧損。」它關閉一個價差並開啟另一個。

<a id="related"></a>

## 相關主題

- [垂直價差](/zh-tw/options/vertical-spread/)
- [指派風險](/zh-tw/options/assignment-risk/)
- [現金擔保 Put](/zh-tw/options/cash-secured-put/)

<a id="sources"></a>

## 權威來源

- [標準化期權的特徵與風險](https://www.theocc.com/company-information/documents-and-archives/options-disclosure-document) - 期權結算公司
- [牛市看跌價差](https://www.optionseducation.org/strategies/all-strategies/bull-put-spread-credit-put-spread) - 期權產業委員會
- [期權](https://www.finra.org/investors/investing/investment-products/options) - FINRA
- [保證金手冊](https://cdn.cboe.com/resources/membership/Margin_Manual.pdf) - Cboe