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算法稳定币：锚定、赎回与死亡螺旋风险

从资产负债表和市场流动性角度评估规则型稳定币、赎回权、内生抵押品、稀释与挤兑风险。

更新于

仅供教育用途，不构成投资建议。稳定币可能脱锚、暂停赎回、失去流动性或让持有人承担损失。

直接答案

“算法稳定币”不是标准化风险类别，也不一定表示无抵押。基于规则的设计包括供应量再基准、铸币税或双代币转换、部分外部储备、加密资产抵押和混合模式。应评估具体合约与权利，而不是标签。

从四本账开始：稳定币负债、外部储备、内生损失吸收代币的可执行价值与稀释容量，以及协议权益或其他后备资金。然后区分合约或链上一级铸造与赎回和二级市场价格。代币在 1 美元附近交易，并不能证明每位持有人都能按面值赎回。

运作方式

  1. 固定链、稳定币和吸收代币合约、实现版本、参考单位、预言机、管理员、暂停权限以及任何法律发行方或托管方。
  2. 分类机制：外部储备、超额抵押债务、部分或混合支持、再基准、铸币税股份、双代币转换或其他规则。
  3. 核对稳定币负债、合资格外部储备、抵押品折扣、内生吸收容量、协议权益、跨链供应和在途权利，避免重复计算。
  4. 记录谁能铸造或赎回、交付资产、预言机和定价公式、费用、上限、队列、冷却期、资格、暂停条件及结算最终性。
  5. 用可执行深度、延迟、Gas、滑点和吸收代币流动性测试溢价与折价套利；报价转换并非无风险成交。
  6. 对抵押品价格、吸收代币相关下跌、预言机故障、清算拥堵、挤兑、治理变更、跨链桥或托管故障和坏账瀑布进行压力测试。
  7. 发布锚定与赎回触发条件、储备与供应监控、管理员变更告警、头寸上限、退出路径，以及恢复、迁移、法律和税务假设。

例子

  • 在高于锚定价时，获授权交易者把 $10,000 的价值转换为 10,000 枚稳定币并按 $1.03 卖出，得到 $10,300，毛套利为 $300。若 Gas 和滑点合计 $40，净额为 $260，前提是铸造与出售均成功执行。

  • 在低于锚定价时，按 $0.97 买入 10,000 枚稳定币成本为 $9,700，按面值赎回看似返还 $10,000。但 4% 执行折扣仅返还 $9,600，因此 Gas 前结果为 9600-9700 = -$100。

  • 稳定币负债为 $100 million；外部抵押品为 $55 million，后备资金为 $15 million，覆盖率为 70%。抵押品损失 25% 后剩余 $41.25 million+$15 million = $56.25 million，覆盖率为 56.25%，缺口为 $43.75 million。

  • 为吸收 $20 million 赎回，按波动代币价格 $10 铸造需要 2 million tokens。若出售前价格跌至 $4，这些代币仅值 $8 million，留下 $12 million 缺口；按 $4 填补缺口还要 3 million 枚代币，体现反身性稀释。

风险

  • 持有人没有可执行或可获得的面值赎回权。

  • 赎回受资格、身份、地域或最低规模限制。

  • 上限、队列、冷却期或暂停在需求下降时阻止收缩。

  • 预言机陈旧、被操纵或采用错误参考市场。

  • 一级转换价与二级可执行价格背离。

  • 内生抵押品与损失吸收代币同时崩跌。

  • 外部储备遭受信用、托管或市值损失。

  • 储备资产无法在不发生火售折价时变现。

  • 负债超过折扣调整后的资产并产生坏账。

  • 清算拥堵或罚金放大抵押品损失。

  • 铸造吸收代币造成反身性稀释和死亡螺旋。

  • 集中赎回耗尽流动性并触发挤兑。

  • 二级市场变浅、碎片化或消失。

  • 治理或管理员更改参数、升级或冻结合约。

  • 智能合约、小数位或记账错误破坏铸造、销毁或储备账本。

  • 跨链桥、托管方、发行方或跨链消息失败。

  • 黑名单、冻结、制裁或监管限制转让与赎回。

  • MEV、滑点、Gas 和链拥堵破坏套利路径。

  • 收益依赖补贴或新增资金，而不是外部收入。

  • 分叉、迁移、恢复、税务或披露失败把损失传给关联协议。

常见误区

  • 算法型就表示无抵押。许多系统把规则与外部或加密资产抵押结合。

  • 代码保证 1 美元锚定。代码只执行规则，无法创造储备价值或市场需求。

  • 折价总会产生无风险套利。上限、费用、队列、滑点和吸收代币下跌都可能逆转交易。

  • 长期保持锚定证明偿付能力。过去的平衡不证明挤兑时的赎回容量。

  • 高收益就是外部经济收入。它可能来自排放、杠杆或新用户资助的激励。

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