À des fins éducatives uniquement ; ne constitue ni un conseil en investissement ni une recommandation d’investissement. Les investissements peuvent entraîner des pertes.
Réponse directe
L’Altman Z-Score est un modèle de dépistage des difficultés financières qui combine cinq ratios comptables et de marché en un seul score. La version classique de l’entreprise publique manufacturière est la suivante :
Z = 1.2X₁ + 1.4X₂ + 3.3X₃ + 0.6X₄ + 1.0X₅
où X₁ est le fonds de roulement divisé par le total de l’actif, X₂ est les bénéfices non distribués divisés par le total de l’actif, X₃ est l’EBIT divisé par le total de l’actif, X₄ est la valeur marchande des capitaux propres divisée par la valeur comptable du total du passif et X₅ est les ventes divisées par le total de l’actif.
Le score sert au dépistage du risque, non à fournir une certitude. Le modèle de 1968 a été estimé par analyse discriminante multiple sur 33 entreprises industrielles en faillite et 33 autres non défaillantes, appariées par secteur et taille d’actif dans le contexte historique de l’étude. Les résultats dans l’échantillon et lors de tests ultérieurs ne transforment pas le score en probabilité actuelle et ne prédisent ni la date ni la forme juridique d’une procédure. Un score faible ne prouve pas la faillite et un score élevé n’élimine pas les risques de refinancement, liquidité, fraude, secteur, comptabilité ou marché.
Ce que mesurent les cinq variables
X₁ = working capital / total assets saisit une dimension de liquidité du bilan. Le fonds de roulement correspond à l’actif courant moins le passif courant. Une valeur négative peut signaler une pression de financement, même si certains modèles fonctionnent structurellement avec un fonds de roulement faible ou négatif ; cette explication ne prouve pas à elle seule leur sécurité.
X₂ = retained earnings / total assets saisit la rentabilité cumulée après pertes et distributions par rapport aux actifs. L’étude initiale l’associait à l’âge, mais les bénéfices non distribués ne mesurent pas directement celui-ci : dividendes, réorganisations, règles comptables, acquisitions et déficits cumulés modifient aussi le solde.
X₃ = EBIT / total assets saisit la capacité bénéficiaire d’exploitation avant intérêts et impôts par rapport aux actifs. Son coefficient a été estimé conjointement avec les autres variables ; sa grandeur n’établit pas une causalité et ne doit pas être interprétée isolément.
X₄ = market value of equity / book value of total liabilities saisit le coussin de valeur de marché face aux obligations comptabilisées. Utilisez une capitalisation datée, aussi proche que possible de la date du bilan, et documentez les actions et catégories incluses. Elle peut varier vite avec le cours ou la dilution et intégrer des informations déjà reflétées ailleurs.
X₅ = sales / total assets saisit la rotation des actifs. Elle dépend fortement du secteur, de la présentation du chiffre d’affaires, de l’intensité capitalistique, des acquisitions, de l’inflation et des méthodes comptables ; logiciels, industrie, services publics et commerce ont des normes très différentes.
Pour la formule classique des industriels cotés, des présentations ultérieures qualifient souvent les scores inférieurs à 1.81 de zone de détresse, ceux de 1.81 à 2.99 de zone grise et ceux supérieurs à 2.99 de zone relativement sûre. Ce ne sont ni des probabilités calibrées ni des garanties, et le traitement des bornes peut varier. Il ne faut pas les transposer aux modèles Z’, Z’’, aux versions de fournisseurs, aux sociétés privées ou aux marchés émergents dont les variables, coefficients, constantes ou échantillons diffèrent.
Exemple travaillé
Supposons qu’une entreprise manufacturière déclare :
- actif circulant :
US$600 millions - passif courant :
US$400 millions - report à nouveau :
US$300 millions - EBIT :
US$120 millions - actif total :
US$1.0 milliard - valeur marchande des capitaux propres :
US$800 millions - total du passif :
US$500 millions - ventes annuelles :
US$1.5 milliard
Avec une monnaie et un périmètre cohérents, les variables sont :
X₁ = (US$600m - US$400m) / US$1,000m = 0.20
X₂ = US$300m / US$1,000m = 0.30
X₃ = US$120m / US$1,000m = 0.12
X₄ = US$800m / US$500m = 1.60
X₅ = US$1,500m / US$1,000m = 1.50
La note est :
Z = 1.2×0.20 + 1.4×0.30 + 3.3×0.12 + 0.6×1.60 + 1.0×1.50
Z = 0.24 + 0.42 + 0.396 + 0.96 + 1.50 = 3.516
Supposons maintenant que le cours de l’action baisse, de sorte que la valeur marchande des actions chute à US$300 millions et que l’EBIT tombe à US$40 millions. Puis X₄ = 0.60 et X₃ = 0.04. Maintenir les autres entrées constantes :
Z = 0.24 + 0.42 + 0.132 + 0.36 + 1.50 = 2.652
Le score baisse avec le résultat opérationnel et le coussin de valeur boursière. Le second calcul maintient toutes les autres données constantes : il s’agit d’une sensibilité, non d’une prévision ; en pratique, trésorerie, passifs, ventes, actifs et bénéfices non distribués peuvent aussi changer. La baisse du cours et celle de l’EBIT peuvent refléter une même information nouvelle, de sorte que les cinq entrées ne sont pas des signaux causaux indépendants. Échéances, accès à la trésorerie, clauses, secteur et actions de la direction restent essentiels.
Limites et contrôles pratiques
- Utilisez la bonne version. La formule classique a été estimée sur des industriels cotés ; sociétés privées, financières, de services publics, de services, non américaines ou de périodes ultérieures exigent une validation ou une variante choisie délibérément, non un remplacement automatique des coefficients ou seuils.
- Définissez chaque entrée et périmètre. Rapprochez actif et passif courants, bénéfices non distribués, EBIT, actifs et passifs totaux, ventes, capitalisation, monnaie, unités, exercice, activités abandonnées et retraitements avant toute comparaison.
- Vérifiez la qualité comptable. Éléments ponctuels, contrats de location, revenus, dépréciations de stocks, retraites, goodwill, financement fournisseurs, affacturage, acquisitions et engagements hors bilan influencent l’interprétation ou la comparabilité.
- Respectez les dates. Le bilan est ponctuel, ventes et EBIT couvrent une période et la capitalisation correspond à une date de marché. Signalez tout mélange d’états anciens, de données glissantes et de cours actuel.
- La valeur de marché est sensible au marché, non circulaire au sens mathématique. Une baisse du cours réduit directement
X₄; documentez si elle reflète une information propre, le marché général, l’illiquidité ou le nombre d’actions. - Comparez avec les preuves de liquidité : liquidités, accès renouvelable, échéances de la dette, clauses restrictives, flux de trésorerie disponible et notations de crédit.
- Suivez une tendance calculée de façon cohérente. Une série baissière peut informer, mais un changement de modèle, exercice, méthode, monnaie, unité ou périmètre peut créer une fausse tendance.
- Combinez le score avec les facteurs de risque 10-K, le rapport de gestion, les notes de bas de page et l’analyse des flux de trésorerie.
Idées fausses courantes
« Le Z-Score prédit exactement la faillite. » C’est un modèle discriminant de dépistage, non une probabilité calibrée, une conclusion juridique ou la prévision d’une date exacte.
« Plus élevé est toujours mieux dans tous les secteurs. » Rotation, structure du fonds de roulement, comptabilité et version adaptée varient fortement ; les scores d’entreprises dissemblables ne sont pas automatiquement comparables.
« Une entreprise avec un score faible ne peut pas être investie. » Les scores faibles signalent un risque de détresse. Les titres peuvent toujours avoir de la valeur, mais le rendement requis, le risque de baisse et la position de la structure du capital deviennent essentiels.
« La formule remplace la lecture des dépôts. » Les variables proviennent des dépôts et des données de marché ; ils ne remplacent pas la compréhension de l’entreprise, des conditions de la dette ou de l’évolution des flux de trésorerie.
Sujets connexes
Sources faisant autorité
- Financial Ratios, Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy - Journal of Finance (2026-08-07)
- How to Read a 10-K/10-Q - Investor.gov (2026-08-07)
- Beginners’ Guide to Financial Statements - SEC (2026-08-07)