Altman Z-Score：財務危機の公式と限界

教育目的のみであり、投資助言ではありません

要点

Altman Z-Scoreは、五つの会計・市場比率を一つの点数にまとめる財務危機スクリーニングモデルです。古典的な公開製造業向けの式は：

Z = 1.2X₁ + 1.4X₂ + 3.3X₃ + 0.6X₄ + 1.0X₅

ここで X₁ は運転資本 ÷ 総資産、X₂ は利益剰余金 ÷ 総資産、X₃ は EBIT ÷ 総資産、X₄ は株式時価総額 ÷ 総負債簿価、X₅ は売上高 ÷ 総資産です。

この点数はリスクのスクリーニングに有用ですが、確実性を与えるものではありません。低い点数は破産を証明せず、高い点数も借換、流動性、不正、業界、市場リスクを消しません。

X₁ = 運転資本 / 総資産 は短期流動性を測ります。運転資本は流動資産から流動負債を引いたものです。負の値は資金繰り圧力を示すことがありますが、一部の小売業やサブスクリプション企業は構造的に低い運転資本で運営できます。

X₂ = 利益剰余金 / 総資産 は累積収益力と企業年齢を測ります。長年利益を蓄積した成熟企業は、まだ利益剰余金を積み上げていない若い企業より高くなりやすいです。

X₃ = EBIT / 総資産 は利息・税金前の営業収益力を測ります。営業リターンの悪化は正式な危機の前に現れることが多いため、重みが大きくなっています。

X₄ = 株式時価総額 / 総負債簿価 は債権者を守る市場上のクッションを測ります。株価変動によりすばやく変わります。

X₅ = 売上高 / 総資産 は総資産回転率を測ります。ソフトウェア、製造業、公益事業、小売業では通常水準が大きく異なります。

古典的な説明では危険ゾーン、グレーゾーン、より安全なゾーンが使われます。ただし閾値は特定のサンプルと時期から来ており、公開製造業以外では慎重に使う必要があります。

ある製造会社が次を報告したとします。

各変数は：

X₁ = ($600m - $400m) / $1,000m = 0.20

X₂ = $300m / $1,000m = 0.30

X₃ = $120m / $1,000m = 0.12

X₄ = $800m / $500m = 1.60

X₅ = $1,500m / $1,000m = 1.50

点数は：

Z = 1.2×0.20 + 1.4×0.30 + 3.3×0.12 + 0.6×1.60 + 1.0×1.50

Z = 0.24 + 0.42 + 0.396 + 0.96 + 1.50 = 3.516

株価下落で株式時価総額が $300 million に下がり、EBITが $40 million に下がると、X₄ = 0.60、X₃ = 0.04 です。他の入力が同じなら：

Z = 0.24 + 0.42 + 0.132 + 0.36 + 1.50 = 2.652

営業利益と市場クッションが低下したため点数は悪化します。ただし債務満期、現金調達、コベナンツ、業界環境、経営対応も結果を変えます。

「Z-Scoreは破産を正確に予測する」 統計的なスクリーニングモデルであり、法的または時点を特定した破産予測ではありません。

「すべての業界で高いほど必ず良い」 資産回転率と運転資本の通常水準は業界ごとに大きく異なります。

「低スコア企業は投資対象外」 低スコアは危機リスクを示します。証券に価値がある場合もありますが、要求リターン、下方リスク、資本構造上の位置が重要になります。

「公式は提出書類を読む代わりになる」 変数は提出書類と市場データから来ます。事業、債務条件、キャッシュフロー経路の理解は置き換えられません。