Solo con fines educativos; no constituye asesoramiento de inversión. Invertir puede ocasionar pérdidas.
Respuesta directa
El Altman Z-Score es un modelo de detección de dificultades financieras que combina cinco índices contables y de mercado en una sola puntuación. La versión clásica de empresa pública de fabricación es:
Z = 1.2X₁ + 1.4X₂ + 3.3X₃ + 0.6X₄ + 1.0X₅
donde X₁ es el capital de trabajo dividido por los activos totales, X₂ son las ganancias retenidas divididas por los activos totales, X₃ es el EBIT dividido por los activos totales, X₄ es el valor de mercado del capital dividido por el valor contable de los pasivos totales y X₅ son las ventas divididas por los activos totales.
La puntuación sirve para detectar riesgos, no para dar certeza. El modelo de Altman de 1968 se estimó mediante análisis discriminante múltiple con 33 fabricantes en quiebra y 33 sin quiebra, emparejados por sector y tamaño de activos en el contexto histórico del estudio. Los resultados de la muestra y de pruebas posteriores no convierten la puntuación en una probabilidad actual ni predicen la fecha o forma jurídica de un concurso. Una puntuación baja no demuestra quiebra y una alta no elimina riesgos de refinanciación, liquidez, fraude, sector, contabilidad o mercado.
Qué miden las cinco variables
X₁ = working capital / total assets capta una dimensión de liquidez del balance. El capital circulante es el activo corriente menos el pasivo corriente. Un valor negativo puede indicar presión de financiación, aunque ciertos modelos operan estructuralmente con capital circulante bajo o negativo; esa explicación no demuestra por sí sola que sean seguros.
X₂ = retained earnings / total assets capta la rentabilidad acumulada, después de pérdidas y distribuciones, en relación con los activos. El estudio original la relacionó con la antigüedad, pero las reservas no miden directamente la edad: también cambian por dividendos, reorganizaciones, normas contables, adquisiciones y déficits acumulados.
X₃ = EBIT / total assets capta la capacidad de generar beneficios operativos antes de intereses e impuestos en relación con los activos. Su coeficiente se estimó conjuntamente con las demás variables; su magnitud no afirma causalidad ni debe interpretarse de forma aislada.
X₄ = market value of equity / book value of total liabilities capta el colchón de valor de mercado frente a las obligaciones contabilizadas. Use una capitalización de fecha declarada, tan próxima como sea posible a la fecha del balance, y documente las acciones y clases incluidas. Puede cambiar rápidamente por precio o dilución e incorporar información ya reflejada en otros datos.
X₅ = sales / total assets capta la rotación de activos. Es muy sensible a sector, presentación de ingresos, intensidad de activos, adquisiciones, inflación y política contable; software, fabricación, servicios públicos y comercio pueden tener niveles normales muy distintos.
Para la fórmula clásica de fabricantes cotizados, presentaciones posteriores suelen llamar zona de dificultad a valores inferiores a 1.81, zona gris a valores de 1.81 a 2.99 y zona relativamente segura a valores superiores a 2.99. No son probabilidades calibradas ni garantías y puede variar el tratamiento de los límites. No deben trasladarse a Z’, Z’’, versiones de proveedores, empresas privadas o mercados emergentes con variables, coeficientes, constantes o muestras diferentes.
Ejemplo resuelto
Supongamos que una empresa manufacturera informa:
- activo circulante:
USD 600 millones - pasivo corriente:
USD 400 millones - ganancias retenidas:
USD 300 millones - EBIT:
USD 120 millones - activos totales:
USD 1,0 mil millones - valor de mercado del capital social:
USD 800 millones - pasivo total:
USD 500 millones - ventas anuales:
USD 1,5 mil millones
Con una moneda y un perímetro de información coherentes, las variables son:
X₁ = (USD 600m - USD 400m) / USD 1.000m = 0.20
X₂ = USD 300m / USD 1.000m = 0.30
X₃ = USD 120m / USD 1.000m = 0.12
X₄ = USD 800m / USD 500m = 1.60
X₅ = USD 1.500m / USD 1.000m = 1.50
La puntuación es:
Z = 1.2×0.20 + 1.4×0.30 + 3.3×0.12 + 0.6×1.60 + 1.0×1.50
Z = 0.24 + 0.42 + 0.396 + 0.96 + 1.50 = 3.516
Ahora supongamos que el precio de las acciones cae, de modo que el valor de mercado de las acciones cae a USD 300 millones y el EBIT cae a USD 40 millones. Luego X₄ = 0.60 y X₃ = 0.04. Manteniendo constantes otras entradas:
Z = 0.24 + 0.42 + 0.132 + 0.36 + 1.50 = 2.652
La puntuación empeora porque disminuyeron el beneficio operativo y el colchón de valor bursátil. El segundo cálculo mantiene fijos todos los demás datos, por lo que es una sensibilidad, no un pronóstico; en realidad también pueden cambiar efectivo, pasivos, ventas, activos y reservas. La caída de cotización y EBIT puede reflejar parte de la misma información nueva, de modo que las cinco entradas no son señales causales independientes. Vencimientos, acceso a caja, cláusulas, sector y medidas de la dirección siguen siendo esenciales.
Límites y controles prácticos
- Use la versión correcta. La fórmula clásica se estimó con fabricantes cotizados; empresas privadas, financieras, de servicios públicos, de servicios, no estadounidenses o de periodos posteriores exigen validación o una alternativa elegida expresamente, no cambiar automáticamente coeficientes o límites.
- Defina cada entrada y perímetro. Concilie activo y pasivo corrientes, reservas, EBIT, activos y pasivos totales, ventas, capitalización, moneda, unidades, ejercicio, actividades interrumpidas y reexpresiones antes de comparar.
- Verifique la calidad contable. Partidas únicas, arrendamientos, ingresos, deterioro de inventario, pensiones, fondo de comercio, financiación de proveedores, factoring, adquisiciones y compromisos fuera de balance afectan interpretación o comparabilidad.
- No ignore el tiempo. El balance es puntual, ventas y EBIT cubren un periodo y la capitalización corresponde a una fecha de mercado. Identifique cualquier mezcla de estados antiguos, datos móviles y cotización actual.
- El valor de mercado es sensible al mercado, no circular en sentido matemático. Una caída de cotización reduce directamente
X₄; documente si refleja información propia, mercado general, iliquidez o cambios de acciones. - Comparar con evidencia de liquidez: efectivo, acceso a revolver, vencimientos de deuda, convenios, libre flujo de caja y calificaciones crediticias.
- Siga una tendencia calculada de forma coherente. Una serie descendente puede informar, pero cambios de modelo, ejercicio, política, moneda, unidades o perímetro pueden crear una tendencia falsa.
- Combine la puntuación con factores de riesgo 10-K, MD&A, notas a pie de página y análisis de flujo de efectivo.
Errores comunes
“El Z-Score predice la quiebra exactamente”. Es un modelo discriminante de cribado, no una probabilidad calibrada, una conclusión jurídica ni la predicción de una fecha exacta.
“Más alto siempre es mejor en todas las industrias”. Rotación, capital circulante, contabilidad y versión adecuada varían mucho; las puntuaciones de empresas distintas no son automáticamente comparables.
“No se puede invertir en una empresa con una puntuación baja”. Las puntuaciones bajas indican riesgo de angustia. Los valores todavía pueden tener valor, pero el rendimiento requerido, el riesgo de caída y la posición de la estructura de capital se vuelven centrales.
“La fórmula reemplaza la lectura de presentaciones”. Las variables provienen de presentaciones y datos de mercado; no reemplazan la comprensión del negocio, los términos de la deuda o la trayectoria del flujo de efectivo.
Temas relacionados
Fuentes autorizadas
- Financial Ratios, Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy - Journal of Finance (2026-08-07)
- How to Read a 10-K/10-Q - Investor.gov (2026-08-07)
- Beginners’ Guide to Financial Statements - SEC (2026-08-07)