Hanya untuk tujuan edukasi; bukan merupakan nasihat investasi atau rekomendasi investasi. Investasi dapat mengakibatkan kerugian.
Jawaban langsung
Hipotesis pasar efisien (EMH) adalah keluarga hipotesis tentang bagaimana informasi tercermin dalam harga sekuritas. Klaim praktisnya bukan bahwa setiap harga benar. Klaimnya adalah strategi yang menggunakan sekumpulan informasi tertentu seharusnya tidak secara andal menghasilkan imbal hasil positif yang disesuaikan dengan risiko setelah biaya realistis hanya karena informasi itu telah tersedia bagi peserta pasar yang bersaing.
Klaim harus menyebut pasar, kumpulan informasi, horizon, model imbal hasil ekspektasian, biaya, dan waktu keputusan. Bukti yang mendukung atau menolak efisiensi karena itu bersifat bersyarat, bukan putusan universal atas setiap aset dan periode.
Cara kerjanya
Bentuk konvensional merupakan kumpulan informasi yang saling bertingkat:
- Bentuk lemah: Harga saat ini mencerminkan informasi harga dan volume perdagangan masa lalu. Aturan berulang yang hanya memakai riwayat itu seharusnya tidak menghasilkan imbal hasil berlebih neto yang disesuaikan dengan risiko.
- Bentuk semi-kuat: Harga saat ini mencerminkan informasi yang tersedia bagi publik, termasuk dokumen resmi, pengumuman, dan berita yang tersebar luas. Ini tidak mensyaratkan penyesuaian yang benar-benar seketika atau tanpa biaya.
- Bentuk kuat: Harga mencerminkan informasi publik dan privat. Ini klaim terkuat dan bertentangan dengan premis bahwa informasi material nonpublik dapat memberi keunggulan. Hukum perdagangan orang dalam dan Regulation FD mengatur perilaku dan pengungkapan; keduanya bukan bukti efisiensi bentuk kuat.
Harga dapat berubah tajam di pasar efisien karena informasi baru mengubah ekspektasi arus kas, risiko, tingkat diskonto, atau distribusi hasil. Efisiensi juga tidak mensyaratkan setiap investor rasional. Persaingan, arbitrase, dan kerugian trader yang terus salah dapat membatasi kesalahan yang dapat diprediksi, walau keterbatasan pendanaan, short selling, likuiditas, mandat, dan horizon dapat menghambat koreksi segera.
Informasi memerlukan biaya untuk dikumpulkan dan ditafsirkan. Jika harga informatif sempurna tanpa kompensasi bagi produksi informasi, investor tidak punya insentif untuk memperolehnya. Pandangan realistis membolehkan imbalan bruto bagi riset, lalu menilai apakah imbalan itu bertahan setelah biaya data, tenaga kerja, perdagangan, pendanaan, pajak, kapasitas, dan risiko model.
Studi peristiwa sering dimulai dengan:
abnormal return on day t = security return on day t - expected return on day t
dan mengagregasikan jendela terpilih sebagai:
cumulative abnormal return = sum of abnormal returns over the event window
Imbal hasil ekspektasian dapat berasal dari tolok ukur disesuaikan pasar, model faktor, atau model lain yang ditentukan sebelumnya. Ini menimbulkan masalah hipotesis gabungan: penolakan atas imbal hasil abnormal nol dapat berarti ketidakefisienan pasar, model ekspektasi yang buruk, data buruk, atau gabungannya. Hasil signifikan secara statistik tidak otomatis dapat diperdagangkan karena rilis publik dapat mendahului transaksi yang teramati, kuotasi dapat bergerak sebelum eksekusi, dan biaya atau kapasitas dapat menghabiskan keunggulan.
Pengujian horizon panjang sangat sensitif terhadap pilihan tolok ukur, observasi tumpang tindih, perlakuan delisting, survivorship bias, pengujian berganda, dan inferensi sampel kecil. Strategi yang kredibel harus ditentukan sebelum evaluasi, memakai data point-in-time, menyisihkan periode di luar sampel yang tidak disentuh, serta melaporkan varian gagal dan berhasil.
Contoh
Asumsikan perusahaan mengumumkan laba kepada publik pada 4:05 p.m. ET setelah sesi reguler ditutup pada US$50.00. Harga pembukaan resmi berikutnya adalah US$54.00. Diukur dari penutupan ke pembukaan, imbal hasil saham adalah:
stock event return = (US$54.00 / US$50.00) - 1 = 8.0000%
Misalkan tolok ukur pasar luas yang ditetapkan sebelumnya menghasilkan 1.0000% selama interval sama. Hasil sederhana disesuaikan pasar adalah:
abnormal event return = 8.0000% - 1.0000% = 7.0000 percentage points
Gap harga konsisten dengan masuknya berita publik secara cepat, tetapi satu observasi tidak membuktikan efisiensi semi-kuat ataupun bahwa US$54.00 sama dengan nilai intrinsik. Trader yang mengetahui berita pada 4:05 p.m. ET tidak dapat mengasumsikan eksekusi pada harga penutupan usang US$50.00.
Sekarang asumsikan saham menutup sesi reguler berikutnya pada US$52.00, dengan imbal hasil penutupan ke penutupan:
stock close-to-close return = (US$52.00 / US$50.00) - 1 = 4.0000%
Jika imbal hasil tolok ukur dari penutupan ke penutupan 1.5000%, imbal hasil satu hari disesuaikan pasar adalah 2.5000%. Ini tidak bertentangan dengan hasil penutupan ke pembukaan 7.0000 percentage-point: jendela peristiwa dan harga yang dapat dieksekusi berbeda.
Selanjutnya, pertimbangkan aturan yang diuji pada banyak pengumuman publik. Portofolionya menghasilkan imbal hasil bruto 9.2000%, sedangkan tolok ukur sepadan 7.5000%. Perkiraan biaya perdagangan 0.9000%, serta biaya data dan pendanaan 0.3000%:
net pre-tax excess return = 9.2000% - 7.5000% - 0.9000% - 0.3000% = 0.5000%
Jika slippage aktual 0.4000% lebih buruk daripada asumsi backtest, imbal hasil berlebih tersisa hanya 0.1000% sebelum pajak dan koreksi eksposur faktor. Strategi belum terbukti sebagai ketidakefisienan yang dapat dieksploitasi sampai bertahan terhadap penyesuaian risiko, rekonstruksi point-in-time, koreksi pengujian berganda, bukti di luar sampel, dan eksekusi realistis.
Risiko dan daftar verifikasi
- Nyatakan hipotesis: Sebut bentuk lemah, semi-kuat, kuat, atau klaim kumpulan informasi lebih sempit yang diuji.
- Tentukan ketersediaan: Catat kapan setiap harga, dokumen, rilis, estimasi, dan dataset benar-benar dapat diamati.
- Gunakan data point-in-time: Simpan nilai asli, bukan riwayat revisi, penyajian ulang, atau backfill yang belum tersedia saat itu.
- Pilih waktu peristiwa: Identifikasi zona waktu, waktu rilis, sesi perdagangan, dan harga awal serta akhir secara tepat.
- Tentukan jendela sebelumnya: Hindari memilih jendela setelah melihat interval yang memberi hasil diinginkan.
- Modelkan imbal hasil ekspektasian: Nyatakan tolok ukur atau model faktor dan alasan kecocokannya dengan sekuritas dan horizon.
- Kenali pengujian gabungan: Pisahkan kemungkinan salah harga dari kesalahan model imbal hasil ekspektasian.
- Masukkan distribusi: Sesuaikan dividen, stock split, hak, spin-off, dan aksi korporasi lain secara konsisten.
- Masukkan sekuritas gagal: Pertahankan delisting, kebangkrutan, dan nama tidak aktif untuk mencegah survivorship bias.
- Kendalikan seleksi: Jelaskan pengecualian, observasi hilang, saringan likuiditas, dan perubahan anggota indeks.
- Koreksi pengujian berganda: Hitung sinyal, parameter, populasi, jendela, dan varian model yang dibuang.
- Sisihkan data holdout: Pertahankan periode atau pasar yang benar-benar tidak disentuh untuk evaluasi di luar sampel.
- Estimasi semua biaya: Sertakan spread, komisi, biaya, dampak pasar, pinjaman, pendanaan, data, tenaga kerja, dan pajak.
- Gunakan harga yang dapat dieksekusi: Jangan bertransaksi secara retrospektif pada kuotasi atau penutupan sebelum informasi publik.
- Uji kapasitas: Ukur perubahan imbal hasil menurut ukuran order, turnover, kepadatan, dan likuiditas.
- Sesuaikan risiko: Periksa eksposur pasar, ukuran, nilai, momentum, kualitas, durasi, volatilitas, dan sisi turun yang relevan.
- Laporkan ketidakpastian: Berikan ukuran sampel, dispersi, interval keyakinan, serta signifikansi ekonomi dan statistik.
- Uji rezim: Uji pasar tenang dan tertekan tanpa menganggap satu subperiode menguntungkan sebagai bukti universal.
- Pisahkan hukum dari teori: Jangan menyimpulkan efisiensi kuat dari aturan pengungkapan atau akses informasi yang sah.
- Tuntut mekanisme: Jelaskan mengapa efek ada, mengapa persaingan belum menghapusnya, dan apa yang dapat menghilangkannya.
Kesalahpahaman umum
- “Harga efisien selalu sama dengan nilai intrinsik.” Efisiensi menyangkut laba terprediksi dari kumpulan informasi; nilai intrinsik tidak teramati dan bergantung model.
- “Kejatuhan harga membantah EMH.” Pergerakan besar dapat mencerminkan informasi baru tentang arus kas atau tingkat diskonto; membedakan reaksi berlebihan memerlukan model dan bukti yang ditetapkan sebelumnya.
- “Setiap imbal hasil terprediksi membuktikan salah harga.” Imbal hasil ekspektasian dapat mengompensasi risiko, ilikuiditas, kendala, atau eksposur lain, dan tolok ukur mungkin keliru.
- “Efisiensi bentuk kuat adalah hukum sekuritas.” EMH bentuk kuat adalah klaim informasi; aturan perdagangan orang dalam dan pengungkapan selektif adalah standar hukum dengan cakupan tertentu.
- “Riset tidak berguna di pasar efisien.” Riset membantu informasi masuk ke harga dan dapat memperoleh imbalan bruto, tetapi keunggulan harus bertahan terhadap persaingan, risiko, dan total biaya.
Topik terkait
Sumber
- Fama, Pasar Modal Efisien: Tinjauan Teori dan Karya Empiris.
- Grossman dan Stiglitz, Tentang Ketidakmungkinan Pasar yang Efisien secara Informasi.
- Fama, Efisiensi Pasar, Imbal Hasil Jangka Panjang, dan Keuangan Perilaku.
- Malkiel, Hipotesis Pasar Efisien dan Para Pengkritiknya.
- SEC, Pengungkapan Selektif dan Perdagangan Orang Dalam.
- Investor.gov, Eksekusi Order.