Endurecimiento cuantitativo: reducción del balance, reservas y mercados

El endurecimiento cuantitativo reduce las tenencias de valores del banco central mediante vencimientos no reinvertidos o ventas; los límites, la reinversión, la liquidación, la demanda de reservas, la composición del pasivo, las expectativas y los efectos de mercado requieren análisis separados.

Solo con fines educativos; no constituye asesoramiento de inversión. Invertir puede ocasionar pérdidas.

Respuesta directa

El endurecimiento cuantitativo (QT) es un proceso de política monetaria que reduce las tenencias de valores de un banco central y el estímulo asociado a su balance, normalmente mediante la reinversión parcial o nula de los reembolsos de principal y, en ocasiones, mediante ventas activas. La reducción pasiva y las ventas activas devuelven duración u otros riesgos a los inversores privados, pero difieren en calendario, formación de precios, señalización, liquidación e impacto de mercado.

El QT no comprende toda disminución de los activos del banco central ni es simplemente un QE a la inversa. El vencimiento de préstamos de emergencia, las variaciones cambiarias, los cambios de valoración u otras facilidades pueden alterar los activos totales sin constituir QT. A la inversa, la reducción de valores puede continuar mientras aumenta otro activo. Los cambios del tipo oficial, el QT, las facilidades permanentes y las compras posteriores para gestionar reservas son instrumentos distintos; una compra destinada a mantener reservas abundantes no equivale automáticamente a reanudar el QE.

Los efectos dependen de la trayectoria anunciada y esperada de las tenencias, los activos y vencimientos, los límites de reducción, la financiación del Tesoro, los pagos anticipados de hipotecas, la demanda y distribución de reservas, los saldos de repos inversos a un día (ON RRP), la Cuenta General del Tesoro (TGA), el efectivo, el funcionamiento del mercado, las condiciones fiscales y lo que el mercado ya había descontado.

De los vencimientos a las condiciones financieras

Identificar la directriz y su versión. Registrar objetivo, anuncio, fechas de inicio y fin, aplicación gradual, límites por activo, tratamiento de vencimientos, reglas de reinversión, autorización de ventas activas, calendarios operativos, cambios de ejecución y condiciones para ralentizar, detener o mantener posteriormente las reservas.
Calcular la reducción del activo. Para cada clase de activo y mes, comparar los reembolsos de principal elegibles con el límite aplicable y reinvertir los importes que lo superen conforme a las reglas. Un límite es la reducción máxima permitida, no un objetivo obligatorio. El principal de MBS de agencias depende de amortización programada, refinanciaciones, ventas de viviendas, impagos y otros pagos anticipados.
Contabilizar toda la secuencia de liquidación. Cuando vence un título del Tesoro en poder del banco central, el Tesoro paga al banco central, reduciendo el activo en valores y el pasivo TGA. Los impuestos o una emisión de sustitución reponen después el efectivo del Tesoro y pueden reducir depósitos, reservas, ON RRP u otro pasivo del banco central según pagador, intermediario, momento y fuente de financiación.
Conciliar la composición del pasivo. Los activos del banco central igualan pasivos más capital, pero la reducción de valores no identifica qué pasivo disminuye. Seguir reservas, ON RRP, TGA, efectivo, depósitos oficiales extranjeros, repos, préstamos y otros conceptos. Las reservas agregadas pueden parecer estables mientras ON RRP absorbe la contracción y volverse más sensibles cuando ese colchón se agota.
Trazar la transmisión al mercado. Devolver al público riesgos de duración, convexidad, pago anticipado o escasez puede afectar primas de plazo y riesgo, asignación de carteras, balances de intermediarios, repos, liquidez del Tesoro e hipotecaria, diferenciales de crédito, tipos de cambio y otros precios de activos. Las tenencias futuras anunciadas pueden incorporarse a los precios antes de los vencimientos efectivos.
Vigilar las condiciones de reservas. En un marco de reservas abundantes, el objetivo no es llevarlas a cero. Evaluar nivel agregado, distribución entre bancos, necesidades intradía y de pagos, regulación, garantías, tipos repo y sin garantía, tipos administrados, facilidades permanentes, recurso a la ventanilla, fallos de liquidación e indicadores de escasez.
Separar orientación e implementación. El QT puede coexistir con subidas, mantenimiento o recortes de tipos; un ritmo menor aún puede reducir las tenencias; y las compras para gestionar reservas después de la reducción pueden respaldar el control de tipos sin añadir necesariamente estímulo. Evaluar la combinación frente a un contrafactual, no convertir el QT en un número fijo de subidas.

Ejemplos resueltos

Los límites no garantizan la reducción máxima. Supóngase un límite mensual del Tesoro de $25bn, vencimientos del Tesoro de $70bn, un límite de agencias de $35bn y pagos de principal de MBS de $12bn. La reinversión del Tesoro es $70bn − $25bn = $45bn, por lo que su reducción es $25bn. Si el plan no vende MBS activamente ni los compra solo para alcanzar el límite, la reducción de MBS es únicamente $12bn. La reducción conjunta efectiva es $25bn + $12bn = $37bn, inferior al máximo anunciado de $60bn.
Un vencimiento del Tesoro tiene varias fases. En un vencimiento estilizado de $60m, el Tesoro paga al banco central: los valores en el activo caen $60m y el TGA cae $60m. Si después emite $60m de deuda sustitutiva a un comprador no bancario financiado con un depósito, el depósito del comprador y las reservas de su banco caen $60m, mientras el TGA sube $60m. Tras ambas fases, valores y reservas han bajado cada uno $60m y el TGA vuelve al nivel inicial. Impuestos, financiación de intermediarios, ON RRP, efectivo, calendario y otros flujos pueden generar otra trayectoria.
ON RRP puede amortiguar la caída de reservas. En un mes estilizado de reducción de $100bn, con los demás conceptos constantes, ON RRP disminuye $70bn y las reservas $30bn; el pasivo total cae $100bn. En un mes posterior con solo $10bn de ON RRP disponible, la misma reducción de $100bn podría reflejarse principalmente en una caída de reservas de $100bn si ON RRP y los demás pasivos no cambian. Es una ilustración contable, no una previsión de la financiación efectiva.
Los rendimientos totales y los activos pueden moverse contra el titular del QT. Supóngase que el rendimiento a diez años parte de 3.60%, compuesto por 3.20% de tipos cortos medios esperados y 0.40% de prima de plazo. Las expectativas de QT elevan la prima 0.20 puntos, pero un menor crecimiento reduce los tipos esperados 0.35 puntos, dando 2.85% + 0.60% = 3.45%: el rendimiento total cae 0.15 puntos. Por separado, una cartera de bonos de $80m con duración modificada 7.5 pierde aproximadamente −7.5 × 0.0020 = −1.5000%, o $1.200m, ante una subida de 20 bp, antes de convexidad y diferenciales.

Lista de análisis y seguimiento

Leer la declaración vigente, la nota de implementación, el plan de balance, el calendario del Desk, las preguntas frecuentes, los resultados, las actas y las modificaciones posteriores.
Verificar inicio, aplicación gradual, cambios de límites, pausa o fin, reinversión, activos elegibles, autorización de ventas y compras posteriores para gestionar reservas.
Comparar vencimientos y principal esperado por activo con sus límites; no usar la suma de límites como previsión de reducción.
Separar letras, bonos con cupón, valores indexados, deuda de agencias, MBS de agencias y otras tenencias por vencimiento y regla operativa.
Modelizar amortización, refinanciación, ventas de vivienda, impagos, pagos anticipados, retrasos de liquidación, dollar rolls, swaps de cupón y convexidad negativa de MBS.
Conciliar fecha de operación, liquidación, nominal, principal pendiente, valor contable, primas, descuentos y valor razonable mediante las notas de H.4.1.
Seguir valores, reservas, ON RRP, TGA, efectivo, depósitos extranjeros, repos, préstamos, facilidades, otros activos, pasivos y capital, no solo activos totales.
No atribuir toda variación semanal al QT: fechas fiscales, liquidaciones del Tesoro, efectivo, flujos extranjeros, facilidades y calendario contable pueden dominar.
Separar reservas agregadas de su distribución entre bancos, jurisdicciones y filiales, y de necesidades intradía y restricciones a redistribuirlas.
Vigilar federal funds, interés sobre reservas, tipo ON RRP, diferenciales repo y SOFR, uso de repo permanente, ventanilla, fallos y profundidad de mercado.
Distinguir QT de decisiones de tipos, orientación futura, gestión de reservas, compras por funcionamiento de mercado, crédito de emergencia y pruebas operativas.
Separar tenencias futuras esperadas, stock actual, reducción programada y efectiva, duración devuelta y sorpresa frente a precios de mercado.
Descomponer rendimientos en tipos esperados, tipos reales, inflación, prima de plazo y diferenciales de liquidez, crédito, opciones e hipotecas a vencimientos comparables.
Evaluar volumen y mezcla de vencimientos de emisión del Tesoro, recompras, caja, impuestos, liquidación, intermediación, demanda extranjera y asignación de fondos monetarios.
Analizar bancos por depósitos, distribución de reservas, valores, capital, liquidez, garantías, financiación mayorista, demanda de crédito y regulación.
Analizar acciones por flujos esperados, descuento, costes financieros, primas de riesgo, apalancamiento, sector, divisa y señal macroeconómica.
Seguir por separado ingresos por intereses del banco central, coste de financiación, resultados realizados, activos diferidos o equivalentes, remesas y duración.
Someter a tensión la escasez no lineal al aproximarse las reservas a una demanda incierta, incluidos cierres trimestrales, impuestos, liquidaciones y shocks.
Auditar estimaciones empíricas por identificación, contaminación de ventanas, endogeneidad, información del banco central, dependencia del modelo y equivalencia inestable con tipos.
Probar escenarios alternativos de crecimiento, inflación, emisión, pagos anticipados, demanda de reservas, ON RRP, TGA, efectivo, tipos y regla de parada.

Errores frecuentes

«El QT significa ventas diarias de bonos». Las tenencias pueden disminuir pasivamente si el principal no se reinvierte por completo; vender activamente es otra decisión.
«Los límites mensuales son reducciones prometidas». Los vencimientos elegibles y el principal de MBS pueden quedar por debajo.
«Cada dólar de reducción elimina de inmediato un dólar de reservas». ON RRP, TGA, efectivo, otros pasivos y activos, fuente de financiación y momento alteran la trayectoria.
«QT y subidas de tipos son el mismo instrumento». Ambos pueden endurecer condiciones, pero difieren en control, expectativas, incidencia y transmisión.
«El QT garantiza rendimientos más altos y acciones más bajas». Tipos esperados, crecimiento, inflación, primas, flujos, emisión, valoración y precios previos pueden compensar o invertir el efecto.

Temas relacionados

Fuentes autorizadas

Implementación de la política monetaria - Distinciones de la Fed de Nueva York entre compras, reducción del balance y gestión de reservas.
Principios para reducir el balance - Principios de la Reserva Federal para una reducción previsible y un régimen de reservas abundantes.
Planes para reducir el balance - Límites por activo, reinversión y detalles de ejecución de la Reserva Federal.
Factores que afectan a los saldos de reservas, H.4.1 - Niveles, cambios, definiciones y notas del balance de la Reserva Federal.
Valores del Tesoro - Operaciones, renovaciones, compras, calendarios y resultados de la Fed de Nueva York.
MBS de agencias - Operaciones, liquidación, reinversión sensible a pagos anticipados y tenencias de MBS.
Reflexiones sobre el endurecimiento cuantitativo - Tenencias esperadas, trayectorias de reducción y transmisión por prima de plazo.
Reducción del balance y subidas del tipo oficial - Investigación de la Reserva Federal sobre la sustitución entre instrumentos dependiente del modelo.