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DeFi 借贷循环

借贷循环反复以已存入的抵押品借款，再将所得重新存入，从而形成杠杆敞口、递归总余额与清算风险，却不会创造新的净权益。

更新于

仅供教育参考，不构成投资建议。借贷循环使用债务，可能遭到清算。利率、价格、流动性、预言机数据、协议参数和智能合约行为都可能变化，损失也可能超过表面收益。

直接答案

DeFi 借贷循环是这样一组操作：用户存入抵押品，以其为担保借入另一种资产，把借入资产兑换或封装为更多合格抵押品，再存入并重复。仓位的抵押品总额和债务总额都会大于用户的初始资本。它创造的是杠杆，而不是新的净权益。

这个词描述一种策略，并非标准化的协议功能。某些界面或自动化合约会把步骤打包，但每一轮仍取决于对应市场的资产资格、贷款价值比上限、清算阈值、供应或借款上限、预言机、利率模型与可用流动性。Aave V3 的已供应资产在充当抵押品时仍可计息；Compound III 则以支持的抵押品借出一种基础资产，而且其中供应的抵押资产不赚取利息。

循环可能用于获得方向性敞口、供应与借款利差、激励，或反复增加对质押代币或生息代币的敞口。借入并重新存入经济上相同的资产可缩小价格错配，却不能消除利率、脱锚、预言机、流动性、合约或清算风险。借入稳定资产买入波动性抵押品，则会形成明确的杠杆价格敞口。

供应总额、协议 TVL 与经济权益是不同指标。递归余额会推高供应总值，而抵押品链可能使同一笔底层资本在多个协议环节重复出现。数据产品是否合并或抵销这些请求权，取决于其统计方法；仅凭一个 TVL 标题数字，无法衡量用户不受负担的财富或亏损承受能力。

运作机制

设 P 为初始权益，r 为每笔新增供应额在扣除借款限制、兑换滑点和费用后重新成为抵押品的比例，且 0 <= r < 1。完成 n 轮借款再存入并计入首次供应后，理想化余额为：供应抵押品总额 S_n = P * (1 - r^(n + 1)) / (1 - r)，债务 D_n = P * r * (1 - r^n) / (1 - r)。因此，在价格、利息和成本变化前，S_n - D_n = P。

当 n 增大时，S_n / P 趋近 1 / (1 - r)，D_n / P 趋近 r / (1 - r)。这些是极限值，不是承诺的杠杆倍数。钱包余额、上限、最低借款额、舍入、费用、滑点或递减的抵押因子都可能使循环停止。若直接把公布的最高 LTV 当作 r，也几乎不会给利息与价格波动留下缓冲。

必须按准确部署和区块读取抵押规则。在 Aave 上，初始借款能力由 LTV 决定，而清算取决于加权清算阈值；官方记录的健康因子为 HF = collateral value * weighted liquidation threshold / borrow value，低于 1 即开始具备清算资格。E-mode 为各类别设定专属 LTV、清算阈值、清算奖励与借款权限。在 Compound III 上，borrow collateral factor 决定初始额度，另一个更高的 liquidation collateral factor 决定是否可清算，而抵押品 supplyCap 限制存款。

利差收益必须按总余额而非初始资本计算。简化年化估算为 net carry on equity = (S * supply rate - D * borrow rate + rewards - recurring costs) / P。这个公式只是账本：利率随利用率变化，奖励可能结束或贬值，某些抵押品也没有协议供应利息。一次性的 Gas、兑换价差、滑点、自动化费用和退出成本必须按实际持有期摊销。

进入前，应记录链、市场与合约地址；抵押和债务资产；LTV 或借款因子；清算阈值或因子；上限；预言机及价格单位；当前与压力利率；兑换路径；授权；以及退出交易。同时模拟建仓和完整退出。持续监控债务增长、健康因子或流动性、参数变化、预言机状态、可提取流动性和自动化所用的每项依赖。

计算示例

假设 P = 10,000、r = 0.70，无成本并完成三轮借款再存入。抵押品总额为 S_3 = 10,000 + 7,000 + 4,900 + 3,430 = 25,330；债务为 D_3 = 7,000 + 4,900 + 3,430 = 15,330；理想化权益仍为 25,330 - 15,330 = 10,000。抵押品总敞口是 2.533x，低于无限轮极限 1 / (1 - 0.70) = 3.333x。

再假设债务资产保持参考价值不变，抵押品下跌 10%，适用清算阈值为 80%。抵押品变为 22,797，权益变为 22,797 - 15,330 = 7,467，即扣费前权益损失 25.33%；同时 HF = 22,797 * 0.80 / 15,330 = 1.1897。使这个简化仓位达到 HF = 1 的抵押品价格为入场价的 15,330 / (25,330 * 0.80) = 0.7564，即约下跌 24.36%。债务累计、参数变化、预言机行为与清算成本都会移动这条边界。

若供应总利率为 4%，借款利率为 6%，则奖励和成本前的年利息为 25,330 * 0.04 - 15,330 * 0.06 = 93.40，相当于初始权益的 0.934%。任一变量稍有变化都可能抹去这笔收益。报价 APY 不是固定回报，这项计算也未补偿 2.533x 的抵押品敞口或尾部损失。

风险与控制

  • 清算和跳空风险： 债务利息、抵押品下跌或债务资产升值，可能在两次观察之间越过清算边界。应使用经压力测试的缓冲，而非界面显示的最高借款能力。
  • 相关性和脱锚风险： 被称为相关的资产也可能分离。应分别对每个价格施压，并在适用时纳入赎回延迟、封装汇率和罚没。
  • 利率和激励风险： 利用率可能推高借款利率，供应利率与代币奖励则可能下降。应模拟不利利率路径和奖励归零情景。
  • 预言机和参数风险： 过时、封顶或错误价格以及治理变更，都可能改变额度或清算资格。应识别价格源、更新规则、管理员和生效时间。
  • 流动性和退出风险： 已供应资金可能被大量借出，兑换市场也可能变薄。应规划人工降杠杆顺序，并在循环外保留债务资产用于紧急还款。
  • 智能合约和集成风险： 借贷池、代币、封装器、兑换、跨链桥和自动化分别增加故障面与授权面。应限制授权并避免非必要依赖。
  • 交易风险： 拥堵、批量交易失败、滑点与抢跑，可能留下只完成部分的建仓或退出。应设置明确限额，并在每笔交易后核验状态。
  • 会计风险： 供应总额、债务、权益、奖励和 TVL 容易混淆。应使用同一估值单位维护资产负债账，并与链上数据核对。

常见误区

  • “反复存入会立即复合增加财富。” 被复合放大的是抵押品总额和债务。价格与成本变化前，代数关系使初始权益不变。
  • “理论杠杆极限就是可执行结果。” 该极限假设每轮相同、没有上限、费用、舍入或参数变化，且交易轮数无限。
  • “对相关资产做循环就是 delta 中性，不会被清算。” 基差、脱锚、封装、预言机与利率偏离依然存在，清算遵循协议规则而不是营销标签。
  • “供应 APY 减借款 APY 为正就保证盈利。” 两个利率作用于不同总余额，也会独立变化，还必须纳入奖励、Gas、滑点和价格敞口。
  • “协议 TVL 上升代表新增资本。” 递归请求权可在净权益没有同等增长时推高总额；结果取决于数据提供方的会计方法。

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