교육 목적으로만 제공되며 투자 조언이 아닙니다. 투자로 손실이 발생할 수 있습니다.
직접 답변
듀퐁 분석은 회계상 보통주자본이익률을 서로 연결된 비율로 분해해 분석가가 ROE가 이익률, 자산 활용, 재무 레버리지, 세금 또는 자금조달 비용 중 어디에서 비롯되는지 파악하게 합니다. 표준 3단계 항등식은 다음과 같습니다.
ROE = net margin x asset turnover x equity multiplier
서로 일치하는 정의를 사용하면 다음과 같습니다.
net margin = net income attributable to common / revenue
asset turnover = revenue / average assets
equity multiplier = average assets / average common equity
중간 항이 소거되어 다음 식이 남습니다.
ROE = net income attributable to common / average common equity
이 분해는 보고 ROE의 산술적 원천을 설명합니다. 그 자체로 경쟁우위, 현금창출, 지속 가능한 성장, 자기자본비용, 가치평가 또는 주주수익률을 입증하지는 않습니다.
3단계와 5단계 분해의 작동 방식
순이익률은 영업비용, 이자, 세금 및 기타 포함 항목을 차감한 뒤 매출 1단위당 보통주주에게 남는 이익을 나타냅니다. 총자산회전율은 한 기간의 매출을 그 매출을 창출하는 데 사용한 자산과 연결합니다. 자기자본승수는 그 자산을 보통주자본 기반과 연결하는 회계상 레버리지 지표이며 완전한 부채위험 측정치는 아닙니다.
매출과 이익은 기간 흐름인 반면 자산과 자본은 특정 시점의 잔액이므로 해당 기간을 나타내는 평균을 사용합니다. 단순한 방식은 다음과 같습니다.
average balance = (opening balance + closing balance) / 2
인수, 사업 매각, 자사주 매입, 손상, 계절성 또는 빠른 성장으로 기초와 기말 잔액의 대표성이 떨어지면 분기 또는 월평균이 더 적절할 수 있습니다. 보통주 귀속 순이익과 이에 대응하는 자본 청구권을 사용해야 합니다. 보통주자본이익률을 계산할 때 우선주 배당 또는 기타 비보통주 청구권을 차감하고, 한 비율에는 총자본을, 다른 비율에는 보통주자본을 사용하는 식으로 섞지 않습니다.
5단계 듀퐁 항등식은 자금조달과 세금 효과를 분리합니다.
ROE = tax burden x interest burden x EBIT margin x asset turnover x equity multiplier
일반적인 정의의 한 예는 다음과 같습니다.
tax burden = net income attributable to common / earnings before tax
interest burden = earnings before tax / EBIT
EBIT margin = EBIT / revenue
모든 분자와 분모가 같은 범위와 기간을 사용하면 곱은 다시 보통주 귀속 순이익을 평균 보통주자본으로 나눈 값으로 소거됩니다. EBIT, 세전이익, 매출 또는 자본이 음수이거나 0에 가까우면 산술적으로 정확하지만 경제적으로 유용하지 않은 부호와 극단값이 나올 수 있습니다.
동인을 시계열로 비교하고 실제로 비교 가능한 기업과도 비교합니다. 은행과 보험사는 산업기업과 다른 방식으로 자산과 레버리지를 사용합니다. 소프트웨어, 소매, 유틸리티와 인수 중심 기업도 이익률, 회전율, 영업권, 리스, 운전자본과 자본수요에 구조적 차이가 있습니다. 업종별 수익성과 자본 지표가 더 유용할 수 있습니다.
3단계와 5단계 계산 예시
한 기업이 매출 US$1,000m, EBIT US$150m, 세전이익 US$120m, 보통주 귀속 순이익 US$90m을 보고했다고 가정합니다. 자산은 US$700m에서 US$800m으로, 보통주자본은 US$280m에서 US$320m으로 증가했습니다.
평균 잔액은 다음과 같습니다.
average assets = (US$700m + US$800m) / 2 = US$750m
average common equity = (US$280m + US$320m) / 2 = US$300m
직접 계산한 ROE는 다음과 같습니다.
ROE = US$90m / US$300m = 30.0000%
3단계 구성요소는 다음과 같습니다.
net margin = US$90m / US$1,000m = 9.0000%
asset turnover = US$1,000m / US$750m = 1.3333x
equity multiplier = US$750m / US$300m = 2.5000x
반올림하지 않은 값을 사용하면 다음과 같습니다.
9.0000% x 1.3333x x 2.5000x approximately 30.0000%
5단계 구성요소는 다음과 같습니다.
tax burden = US$90m / US$120m = 0.7500x
interest burden = US$120m / US$150m = 0.8000x
EBIT margin = US$150m / US$1,000m = 15.0000%
이 값들을 정확한 총자산회전율 및 자기자본승수와 곱하면 다음과 같습니다.
0.7500x x 0.8000x x 15.0000% x 1.3333x x 2.5000x approximately 30.0000%
이제 순이익률 5.0000%, 총자산회전율 1.5000x, 자기자본승수 4.0000x인 두 번째 기업을 비교합니다.
5.0000% x 1.5000x x 4.0000x = 30.0000% ROE
두 기업은 같은 ROE를 보고하지만 두 번째 기업은 더 낮은 이익률과 더 높은 재무상태표 레버리지를 결합합니다. 이는 진단 결과일 뿐 두 번째 기업이 더 나쁘다는 증거는 아닙니다. 부채조건, 현금흐름 안정성, 자산위험, 유동성, 규제와 사업모델이 레버리지의 지속 가능성을 결정합니다.
검토 체크리스트와 분석 위험
- 대상 지표가 ROE, 보통주자본이익률 또는 유형보통주자본이익률인지 정의합니다.
- 보통주 귀속 순이익을 분모의 평균 보통주자본과 대응시킵니다.
- 계속영업, 중단영업, 비지배지분과 우선주 배당을 조정합니다.
- 항등식 전체에서 매출, EBIT, 세전이익, 자산과 자본의 범위를 통일합니다.
- 재무상태표 계정을 임의의 한 시점으로 두지 말고 이익 발생 기간에 걸쳐 평균합니다.
- 인수, 사업 매각, 자사주 매입, 손상 또는 계절성이 중요하면 더 빈번한 평균을 사용합니다.
- 데이터 제공자의 서로 다른 기준을 섞지 말고 공시서류에서 모든 구성요소를 다시 계산합니다.
- 보고 GAAP 또는 IFRS 수치와 조정 지표를 구분하고 조정표를 유지합니다.
- 비경상 이익, 비용, 세제 혜택, 구조조정, 소송과 공정가치 변동을 파악합니다.
- 이익률 개선이 가격, 믹스, 물량, 비용 통제, 자본화 또는 일회성 항목에서 비롯됐는지 살핍니다.
- 유용하다면 총자산회전율을 매출채권, 재고, 고정자산과 운전자본 동인으로 나눕니다.
- 영업권, 인수 무형자산, 리스, 유동화와 부외 약정을 검토합니다.
- 자기자본승수를 부채만기, 금리, 약정, 유동성과 이자보상배율과 함께 해석합니다.
- 자사주 매입이 이익 개선보다 장부상 자본 축소를 통해 ROE를 높였는지 검증합니다.
- 음수 또는 매우 작은 자본은 ROE와 그 분해를 사용하지 못할 수 있다는 경고로 봅니다.
- 회계, 회계기간, 지역, 업종과 자본집약도가 유사한 기업을 비교합니다.
- 필요한 경우 은행, 보험, 부동산과 기타 업종별 자본 및 수익성 지표를 사용합니다.
- 이익을 영업현금흐름, 잉여현금흐름, 자본적 지출과 운전자본 필요와 비교합니다.
- 성장을 추론하기 전에 ROE를 유보, 희석, 배당과 재투자수익률에 연결합니다.
- 듀퐁 분석을 가치평가, 자본비용, 경쟁 지위와 시나리오 분석과 결합합니다.
흔한 오해
- “ROE가 높을수록 항상 더 좋은 기업이다.” 레버리지, 자사주 매입, 자본을 소진한 손실 또는 일회성 이익은 영업 개선 없이 ROE를 높이거나 왜곡할 수 있습니다.
- “자기자본승수는 부채를 정확히 측정한다.” 자산을 장부상 자본으로 나눈 값이며 모든 부채, 회계가치, 자기주식과 누적 실적의 영향을 받습니다.
- “총자산회전율이 낮으면 반드시 비효율적이다.” 자본집약도, 장기 보유자산, 규제와 사업모델에 따라 의미 있는 기준이 달라집니다.
- “각 요인이 독립적으로 ROE를 만든다.” 듀퐁 분석은 회계 항등식입니다. 요인들은 상호작용하며 자금조달 변화는 자기자본승수뿐 아니라 순이익률도 바꿀 수 있습니다.
- “듀퐁 분석은 주식가치를 산정하거나 현금수익을 예측한다.” 과거 또는 예상 회계수익률을 분해하며 현금흐름, 위험, 성장과 가치평가 분석을 함께 사용해야 합니다.