モディリアーニ＝ミラー定理：資本構成はなぜ前提条件が重要か

教育目的のみであり、投資助言ではありません

直接の答え

モディリアーニ＝ミラー定理は、理想的な条件では、企業価値は営業資産と投資機会によって決まり、その資産を負債で調達するか株式で調達するかでは決まらないと述べる。摩擦のない世界では、レバレッジの変更は債権者と株主の請求権を並べ替えるだけで、総価値をそれ自体で生まない。

この定理が重要なのは、現実市場が完全だからではなく、基準点を与えるからである。税、破産費用、エージェンシー対立、取引費用、情報格差を入れると、資本構成は重要になり得る。

投資家にとって有用な問いは「どの前提を緩めているのか」である。負債はタックスシールドで価値を加えることがあるが、多すぎる負債は財務困難リスクを高め、柔軟性を下げ、利害関係者間で価値を移転する。

最も単純な MM の環境では、投資家は自分で借入と貸付ができ、市場は競争的で、税、破産費用、取引費用はなく、全員が同じ情報を持つ。会社が負債を増やすだけで価値を高めようとしても、投資家は個人でそのレバレッジを複製または相殺できる。裁定により企業の総価値は変わらない。

これは株式が安全になるという意味ではない。負債が増えると、株主は債権者の後に残余キャッシュフローを受け取るため、株式はよりリスクが高くなる。株式の期待リターンはレバレッジとともに上がる。無税モデルでは、安い負債がよりリスクの高い高コスト株式で相殺されるため、WACC は変わらないことがある。

法人税を入れると、利息控除はタックスシールドを生む。この版では負債が企業価値を高め得る。しかし現実市場では、予想される財務困難費用、コベナンツ、借換リスク、エージェンシー費用、投資柔軟性の喪失が税効果を相殺し得る。

無税 MM の基準では：

レバレッジ企業価値 = 無レバレッジ企業価値

全額株式で資金調達された会社が 10 億ドルの価値を持つとする。3 億ドルの負債を発行して株式を買い戻しても、摩擦のないモデルでは会社が自動的に高く評価されるわけではない。資本の積み方は変わるが、総企業価値は 10 億ドルのままである。

税を入れた単純な永久タックスシールドは：

タックスシールド価値 = 法人税率 × 負債

税率が 21%、負債が 3 億ドルなら、単純な税効果は 6300 万ドル である。これは完全な評価ではない。財務困難の確率、金利変化、債務満期、コベナンツ、課税所得が十分かを無視しているからだ。

MM 定理は、結論だけを引用して前提を忘れると誤用される。現実の会社は税制、格付け制約、借換サイクル、顧客信頼、経営者インセンティブに直面する。

高いレバレッジは良い結果で株主リターンを拡大し、悪い結果で損失を加速させる。資産売却、研究開発削減、不況時の投資不能を招くこともある。

帳簿上の負債、市場価値負債、リース、年金、優先株、オフバランスのコミットメントはすべて経済的レバレッジに影響し得る。表面の負債資本比率だけでは重要な義務を見落とす。