教育目的のみであり、投資助言ではありません。投資では損失が生じる可能性があります。
直接の答え
先物契約とは、指定された限月について、特定の商品、金融商品、金利または指数の価格に応じて損益が決まる、取引所上場の標準化された義務です。清算機関が中央清算機関として取引当事者間に入り、未決済ポジションは取引所が決定する清算値に基づく日々の値洗いキャッシュフローによって決済されます。
株価指数先物は指数へのエクスポージャーを提供しますが、構成会社の所有権や議決権を与えません。必要なのは想定元本全額の支払いではなく、履行保証としての証拠金です。この資本効率はレバレッジを意味します。損失が当初証拠金を上回り、短期間に追加資金が必要となる場合があり、ブローカーや清算会社は規則に基づいて要件を引き上げたり、ポジションを強制決済したりできます。
仕組み
先物ポジションは次の順で分析します。
- 正確な契約仕様を読む。 取引所、シンボル、参照原資産、限月、乗数、呼値単位、最小ティック、取引・清算時間、最終取引日、建玉制限、決済方式、受渡しまたは最終決済手続きを確認します。名称が似ていても契約を相互に置き換えられるとは限りません。
- 価格をエクスポージャーに換算する。 株価指数先物では
notional = futures price × contract multiplier × number of contractsです。1ティックの価値はtick value = minimum price increment × multiplier × contractsです。買い建玉は先物価格の上昇で利益、下落で損失となり、売り建玉は逆のエクスポージャーです。 - 担保と購入代金を分ける。 当初証拠金はポジションを建てるための履行保証です。維持証拠金は適用規則上の最低口座純資産水準です。取引所、清算機関、ブローカーまたは先物取引業者（FCM）の要件は異なる場合があり、リスクやボラティリティに応じて変更され、取引所公表の最低水準を上回ることもあります。
- 日々の現金決済を追う。 買い建玉では
daily P&L = (new settlement - prior settlement) × multiplier × contractsで、売り建玉では符号が逆です。取引所の清算値は最終約定価格や表示上の終値と異なる場合があります。利益は入金、損失は出金され、口座純資産が適用基準を割ると、資金拠出を求められたり、ポジションを縮小または強制決済されたりすることがあります。 - ベーシスとリターン源泉を定義する。 CFTCでは一般に
basis = spot price - futures priceという慣行を用います。先物と現物の差は、資金調達、予想分配、保管費用またはコンビニエンス・イールド、残存期間、契約条件、需給によって生じます。株価指数の場合、公表される現物指数そのものは取引可能なポートフォリオではなく、先物損益が自動的に指数のトータル・リターンになるわけでもありません。 - 満期を意図的に管理する。 満期前には反対売買で手仕舞う、ある限月を閉じて別の限月を建てることでロールする、または契約所定の決済手続きに入ることができます。ロールは契約を変更し、限月間の価格関係を実現するもので、無償の延長ではありません。現金決済契約は所定の最終参照値を使い、現物決済契約は規則に従って閉じなければ受渡義務が生じることがあります。
- リスクに合わせてヘッジ規模を決める。 単純な株価指数ヘッジの近似式は
contracts to short = (β_current - β_target) × portfolio value / futures notionalです。契約枚数は離散的で、ベータや相関は変化し、構成銘柄、通貨、時点、配当、ベーシスの違いがトラッキング・エラーを生みます。ヘッジは特定のエクスポージャーを減らしますが、すべてのリスクを除去するものではありません。
満期が近づくと、先物契約はその価格形成・決済過程を通じて所定の決済参照値に収れんします。しかし、それ以前の各時点で先物と現物代替指標が必ず等しくなるわけではありません。連続先物チャートも1つの投資可能な契約ではありません。異なる限月を接続したもので、ロール日、価格ギャップ、手法上の調整を隠すことがあります。
例
例示する株価指数先物が 5,000 で取引され、乗数が $50、最小ティックが 0.25-point、当初証拠金が $15,000、維持証拠金が $12,000 とします。
- エクスポージャーとティック： 1枚の想定元本は
5,000 × $50 = $250,000、ティック価値は0.25 × $50 = $12.50です。$15,000の証拠金は想定元本の6.0000%ですが、損失限度ではありません。 - 日々の清算： 買い建玉が最初に
4,960で清算されると、(4,960 - 5,000) × $50 = -$2,000の損益が生じ、残高は$13,000です。次に4,935で清算されると、さらに(4,935 - 4,960) × $50 = -$1,250の損益が生じ、残高は維持証拠金未満の$11,750となります。証拠金請求で純資産を当初証拠金まで戻す場合、必要な入金額は$15,000 - $11,750 = $3,250です。価格の1.3000%下落により生じた損失は$3,250、当初証拠金の21.6667%です。 - 株価指数ヘッジ： 価値が
$5,000,000、ベータが1.2000、目標ベータが0.6000のポートフォリオでは、(1.20 - 0.60) × $5,000,000 / $250,000 = 12枚を売る必要があります。指数と先物がともに3.0000%下落すると、先物利益は150 points × $50 × 12 = $90,000です。ベータ近似によるポートフォリオ損失は$180,000、純損失は$90,000となり、ベーシス、費用、モデル誤差を考慮する前では、意図した0.6000のベータに対応する近似値です。 - ベーシスとロール： 現物指数が
5,000、期近先物が5,020、期先先物が5,045なら、現物マイナス期近のベーシスは5,000 - 5,020 = -20 points、期先マイナス期近のカレンダー・スプレッドは25 pointsです。買い建玉のロールでは、期近を売り、時価で期先を買います。この25-pointの差は切替えを表しますが、それだけで投資家の完全なロール・リターンやトータル・リターンになるわけではありません。
リスク
- 取引所、商品群、シンボル、限月、正確な参照原資産を確認します。
- 契約乗数、呼値単位、最小ティック、ティック価値、通貨を記録します。
- 差し入れ証拠金をポジション規模とみなさず、想定元本エクスポージャーを再計算します。
- 取引所・清算証拠金と、ブローカーまたはFCMの社内要件を区別します。
- 当初、維持、変動および日中証拠金の規則と発効時刻を記録します。
- 不利な日々のキャッシュフローに備えて流動性を確保します。長期的な見通しが最終的に正しくても、短期の強制決済は防げません。
- 値洗いには公式清算値を使い、最終約定価格やチャート上の終値で代用しません。
- 口座純資産における日々の入出金、預入れ、引出し、手数料、ポジション変更をすべて照合します。
- 当初証拠金を超えるギャップ、値幅制限、市場閉鎖、夜間取引、強制決済時のスリッページをストレステストします。
- 満期が現物受渡し、現金決済、その他の所定手続きのどれにつながるかを確認します。
- 該当する場合、第一通知日、最終取引日、最終決済日、受渡日、ブローカー独自の手仕舞期限を記録します。
- 反対売買による手仕舞い、ロール、決済を、キャッシュフローと事務リスクが異なる別々の行為として扱います。
- 期近と期先限月を比較し、文書化したロール方法なしに1本の価格系列へ接続しません。
- ベーシスの符号を明示し、現物参照値、時刻、等級、場所、通貨、限月を対応させます。
- コンタンゴまたはバックワーデーションだけでロール利益・損失が保証されると考えません。
- 先物価格リターン、変動証拠金キャッシュフロー、担保リターン、ロール効果、手数料、ポートフォリオ全体のリターンを分けます。
- 株価指数ヘッジでは、同一時点のベータ、相関、ポートフォリオ価値、目標エクスポージャー、先物想定元本を推定します。
- 契約枚数を意図的に丸め、ヘッジ不足、過剰ヘッジ、構成銘柄、配当、通貨、ベーシスの各リスクを測定します。
- 建玉制限、説明責任水準、適格担保、集中、取引相手の連鎖、税務上の扱いを確認します。
- 戦略を現金保有、ETF、フォワード、スワップ、オプションと比較します。ペイオフ、資金調達、権利、リスクは異なります。
よくある誤解
- 「先物証拠金は頭金であり、損失の上限でもある。」 履行保証のための担保であり、損失も必要な追加拠出も証拠金を上回ることがあります。
- 「先物価格は将来の現物価格に対する市場の保証付き予測である。」 キャリー、分配、契約条件、リスク、需給が価格に影響します。
- 「ロールすれば同じ契約を無償で存続させられる。」 ロールは一方の限月を閉じ、別の限月を2つの市場価格で建てる取引で、スプレッド、執行、資金調達の影響があります。
- 「先物とETFは同じ所有権とリターンを提供する。」 先物は日々決済され満期を持つデリバティブ上の義務です。ETF持分は独自の資産、手数料、分配を持つファンド持分です。
- 「ヘッジは損失をなくす。」 定義したエクスポージャーを近似的に相殺するもので、ベーシス、規模、流動性、証拠金、機会費用が生じる場合があります。
関連トピック
出典
- CFTC：先物市場の経済的目的と仕組み。
- CFTC：先物用語集。
- CFTC：先物市場の基礎。
- CME Group：値洗い。
- CME Group：株価指数先物のヘッジとリスク管理。
- CME Group：先物の満期と限月乗換えの理解。