จัดทำขึ้นเพื่อการศึกษาเท่านั้น ไม่ใช่คำแนะนำการลงทุน การลงทุนอาจทำให้สูญเสียเงินลงทุนได้
คำตอบโดยตรง
มูลค่าปลายงวด คือมูลค่า ณ จุดที่กำหนดใกล้สิ้นสุดช่วงประมาณการชัดเจนของกระแสเงินสดหลังจากจุดนั้น หากประมาณการกระแสเงินสดปลายปีของปีที่ 1 ถึง 5 ไว้อย่างชัดเจน และกระแสเงินสดต่อเนื่องรายการแรกมาถึงปลายปีที่ 6 โดยทั่วไปจะวัดมูลค่าปลายงวด ณ สิ้นปีที่ 5 แล้วคิดลดกลับมายังวันที่ประเมินมูลค่า
มูลค่าปลายงวดของกิจการที่ดำเนินงานต่อเนื่องไม่ได้หมายความว่าบริษัทเติบโตด้วยอัตราสูงค่าเดียวตลอดไป แต่เป็นการย่อเส้นทางกระแสเงินสดเมื่อธุรกิจเติบโตเต็มที่ให้อยู่ในข้อสมมติการเติบโตคงที่หรือตัวคูณเมื่อออก หลังจากการเติบโต อัตรากำไร ภาษี การลงทุนซ้ำ ผลตอบแทนต่อเงินทุน เลเวอเรจ และความเสี่ยงเข้าสู่ภาวะคงที่ที่มีเหตุผลรองรับ หากไม่สามารถรองรับการดำเนินงานต่อเนื่องได้ กรอบอายุจำกัด การชำระบัญชี การขาย หรือการถ่วงน้ำหนักด้วยความน่าจะเป็นอาจสอดคล้องกว่า
สำหรับแบบจำลองมูลค่ากิจการจากการดำเนินงาน ให้จับคู่ FCFF กับ WACC ปลายงวด
TVₙ^EV = FCFFₙ₊₁ ÷ (WACC_terminal − g)
สำหรับแบบจำลองส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ ให้จับคู่ FCFE กับต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้นปลายงวด
TVₙ^equity = FCFEₙ₊₁ ÷ (Kₑ,terminal − g)
สูตรการเติบโตคงที่แต่ละสูตรกำหนดให้อัตราคิดลดสูงกว่า g แต่เงื่อนไขทางคณิตศาสตร์นี้เพียงอย่างเดียวไม่ได้ทำให้ผลลัพธ์สมเหตุสมผลทางเศรษฐกิจ กระแสเงินสด อัตรา การเติบโต สกุลเงิน เงินเฟ้อ ภาษี สิทธิเรียกร้อง และหลักเกณฑ์ด้านเวลาต้องสอดคล้องกันทั้งหมด
ขั้นตอนหามูลค่าปลายงวด 7 ขั้น
- ตรึงวัตถุประสงค์การประเมินมูลค่าและเส้นเวลา บันทึกวันที่ประเมินมูลค่า สกุลเงิน ฐานตัวเงินหรือที่แท้จริง ฐานภาษี สิทธิเรียกร้อง ปีที่ประมาณการชัดเจน วันที่กระแสเงินสดที่แน่นอน หลักเกณฑ์ปลายปีหรือกลางปี และระบุว่าเป้าหมายคือมูลค่ากิจการจากการดำเนินงานหรือส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ จับคู่ FCFF กับ WACC หรือ FCFE กับต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้น อย่าหักหนี้ซ้ำจากมูลค่า FCFE
- ประมาณการผ่านช่วงเปลี่ยนผ่านที่มีเหตุผลรองรับ ขยายช่วงประมาณการชัดเจนจนการเติบโตของรายได้ อัตรากำไร ภาษี ความเข้มข้นของเงินทุน เงินทุนหมุนเวียน เลเวอเรจ ผลตอบแทนเหนือคู่แข่ง และความเสี่ยงลดระดับเข้าสู่ภาวะคงที่ได้ การถึงปลายปีปฏิทินไม่ได้ทำให้ปี
nเป็นปกติโดยอัตโนมัติ - สร้างกระแสเงินสดต่อเนื่องจากเศรษฐศาสตร์การดำเนินงาน เมื่อ RONIC คงที่เป็นบวก ให้ใช้
reinvestment rate = g ÷ RONICและกระทบยอดFCFFₙ₊₁ = NOPATₙ₊₁ × (1 − g ÷ RONIC)หรือตารางเงินทุนที่เทียบเท่า RONIC คือผลตอบแทนต่อการลงทุนใหม่ในช่วงปลายงวด ไม่ใช่ค่าเฉลี่ย ROIC ในอดีตโดยอัตโนมัติ ปรับค่าตอบแทนเป็นหุ้น สัญญาเช่า การพัฒนาที่บันทึกเป็นสินทรัพย์ การซื้อกิจการ การลงทุนเพื่อบำรุงรักษา และเงินทุนหมุนเวียนให้เป็นปกติอย่างสอดคล้องกัน - ใช้และทดสอบการเติบโตคงที่ กำหนด
WACC_terminal > gสำหรับ FCFF หรือKₑ,terminal > gสำหรับ FCFE รักษาความสอดคล้องระหว่างตัวเงินกับที่แท้จริงและสกุลเงิน และเปรียบเทียบการเติบโตกับกำลังของตลาดที่เติบโตเต็มที่และเงินเฟ้อระยะยาว ทดสอบการเติบโตที่ลดลง ศูนย์ และติดลบเมื่อเหมาะสม ตัวหารที่แคบเป็นสัญญาณเตือน ไม่ใช่หลักฐานของมูลค่า - สร้างการตรวจสอบด้วยตัวคูณเมื่อออก ระบุว่าตัวเศษเป็นมูลค่ากิจการหรือมูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้น ตัวส่วนเป็น LTM ของปี
n, NTM ของปีn + 1หรือช่วงอื่น และอธิบายว่าสัญญาเช่า บำนาญ ส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม บริษัทร่วม ค่าตอบแทนเป็นหุ้น การซื้อกิจการ และนโยบายบัญชีเข้าสู่ทั้งสองด้านอย่างไร เลือกบริษัทเทียบเคียงในภาวะปลายงวดและตัวคูณที่ปรับวัฏจักรเป็นปกติ แล้วแปลงผลกลับเป็นข้อสมมติโดยนัยเกี่ยวกับการเติบโต การลงทุนซ้ำ และผลตอบแทน - คิดลดและกระทบยอดสิทธิเรียกร้องตามวันที่ ใช้ปัจจัยคิดลดเฉพาะกระแสเงินสดเมื่ออัตราเปลี่ยน วัดมูลค่าปลายงวดก่อนกระแสเงินสดต่อเนื่องรายการแรกทันที คิดลดจากวันที่นั้น และเลื่อนวันที่กระแสเงินสดทั้งหมดพร้อมกันเมื่อใช้หลักเกณฑ์กลางปี บวกมูลค่าปัจจุบันของช่วงประมาณการชัดเจน จากนั้นเชื่อมมูลค่ากิจการจากการดำเนินงานผ่านเงินสดส่วนเกิน สินทรัพย์นอกการดำเนินงาน หนี้ สัญญาเช่า บำนาญ สิทธิเรียกร้องบุริมสิทธิ ส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม ออปชัน ตราสารแปลงสภาพ และหุ้นปรับลดที่สอดคล้องกับสถานการณ์ โดยนับแต่ละรายการเพียงครั้งเดียว
- รายงานการพึ่งพา ทางเลือก และร่องรอยการตรวจสอบ แสดงมูลค่าปัจจุบันของช่วงประมาณการชัดเจนกับปลายงวดแยกกัน แสดงมูลค่าปลายงวดเป็นสัดส่วนของมูลค่ารวม ตารางความไวสองมิติของอัตรากับการเติบโตหรือตัวคูณกับอัตรากำไร ข้อสมมติย้อนกลับโดยนัย ทางเลือกอายุจำกัดหรือการชำระบัญชี และความน่าจะเป็นของสถานการณ์ เก็บเอกสารต้นทาง รายการปรับ สูตร วันที่ รุ่น การปัดเศษ และการคำนวณซ้ำโดยอิสระ
มาตรฐาน IFRS เรื่องการด้อยค่าและมูลค่ายุติธรรม รวมถึง FASB Topic 820 ให้หลักเกณฑ์ที่เป็นประโยชน์เกี่ยวกับมูลค่าปัจจุบัน ข้อสมมติของผู้ร่วมตลาด และความสอดคล้องของความเสี่ยง แต่มูลค่าจากการใช้สินทรัพย์ทางบัญชี มูลค่ายุติธรรมทางบัญชี และมูลค่าที่แท้จริงที่ผู้ลงทุนประเมินมีวัตถุประสงค์การวัดต่างกัน เอกสารที่ยื่นต่อ SEC รองรับข้อมูลนำเข้าของบริษัท แต่ SEC ไม่ได้กำหนดหรือรับรองอัตราการเติบโตปลายงวด ตัวคูณเมื่อออก หรือมูลค่าการลงทุน
ตัวอย่างคำนวณ
- เวลา FCFF การลงทุนซ้ำที่ยั่งยืน และสะพานสู่ส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ FCFF ปีที่ 5 ซึ่งปรับเป็นปกติคือ
$100mการเติบโตปลายงวดคือ3.0000%และ WACC ปลายงวดคือ9.0000%ดังนั้นFCFF₆ = $100m × 1.03 = $103mและTV₅^EV = $103m ÷ (9% − 3%) = $1,716.6667mมูลค่าปัจจุบัน ณ ปี 0 คือ$1,716.6667m ÷ 1.09⁵ = $1,115.7155mเมื่อมูลค่าปัจจุบันของ FCFF ช่วงประมาณการชัดเจนคือ$350mมูลค่ากิจการจากการดำเนินงานเท่ากับ$1,465.7155mโดยมูลค่าปัจจุบันปลายงวดคิดเป็น76.1209%บวกเงินสดส่วนเกิน$120mและเงินลงทุนนอกการดำเนินงาน$30mหักหนี้$400mสิทธิเรียกร้องบุริมสิทธิ$25mส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม$40mและส่วนขาดของบำนาญ$10mส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญเท่ากับ$1,140.7155mหรือ$22.8143สำหรับหุ้นปรับลด50mหุ้น หาก RONIC คงที่เท่ากับ10.0000%การเติบโต3.0000%ต้องลงทุนซ้ำ30.0000%การรองรับ FCFF$103mจึงต้องมี NOPAT$147.1429mและลงทุนซ้ำ$44.1429mไม่ใช่การเติบโตที่ไม่มีต้นทุน - FCFE และความสอดคล้องระหว่างตัวเงินกับที่แท้จริง ณ ปีที่ 5 ค่า FCFE ที่แท้จริงของงวดถัดไปคือ
80ต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้นที่แท้จริง7.0000%และการเติบโตที่แท้จริง2.0000%ดังนั้นTV₅^equity = 80 ÷ (7% − 2%) = 1,600เมื่อเงินเฟ้อเท่ากับ2.5000%ข้อมูลนำเข้าตัวเงินที่สอดคล้องกับ Fisher คือFCFE₆ = 82,Kₑ = 1.07 × 1.025 − 1 = 9.6750%และg = 1.02 × 1.025 − 1 = 4.5500%โดย82 ÷ (9.6750% − 4.5500%) = 1,600ยังคงให้มูลค่าเดิม นี่คือมูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ ณ ปีที่ 5 การหักหนี้ภายหลังหรือคิดลด FCFE ด้วย WACC จึงทำลายความสอดคล้องของสิทธิเรียกร้อง - เวลาปลายปีเทียบกับกลางปี ภายใต้หลักเกณฑ์ปลายปี กระแสเงินสดปลายงวดรายการแรกมาถึงที่
t = 6วัดมูลค่าการเติบโตคงที่ ณt = 5และ$1,716.6667m ÷ 1.09⁵ = $1,115.7155mหากกำหนดให้กระแสเงินสดรายปีทั้งหมดเกิดกลางปี กระแสเงินสดปลายงวดรายการแรกอยู่ที่t = 5.5วัดมูลค่าปลายงวด ณt = 4.5และ$1,716.6667m ÷ 1.09⁴⋅⁵ = $1,164.8412mซึ่งสูงกว่า$49.1257mหรือ4.4031%วันที่ของกระแสเงินสดช่วงประมาณการชัดเจนต้องเลื่อนด้วย การเปลี่ยนเฉพาะเลขชี้กำลังของมูลค่าปลายงวดจะสร้างวิธีผสมที่ไม่สอดคล้องกัน - ตัวคูณเมื่อออกและการเติบโตถาวรโดยนัย EBITDA แบบ NTM ของปีที่ 5 ซึ่งปรับเป็นปกติคือ
$180mตัวคูณ EV/EBITDA เมื่อออก9.0000×ให้TV₅^EV = $180m × 9 = $1,620mและมูลค่าปัจจุบัน$1,620m ÷ 1.09⁵ = $1,052.8888mเมื่อ FCFF ปีที่ 5 คือ$100mและ WACC เท่ากับ9.0000%การแก้สมการ$1,620m = $100m × (1 + g) ÷ (9% − g)ให้g = 2.6628%โดยนัย ในทางกลับกันg = 3.0000%ให้$1,716.6667m ÷ $180m = 9.5370×การตรวจสอบทั้งสองไม่เป็นอิสระ หากต่างรับข้อสมมติที่มองในแง่ดีชุดเดียวกันเกี่ยวกับอัตรากำไร การลงทุนซ้ำ วัฏจักรของบริษัทเทียบเคียง หรืออัตรา
รายการตรวจสอบแบบจำลองและหลักฐาน
- ตรึงวันที่ประเมินมูลค่า รุ่นเอกสารที่ยื่น รอบรายงาน สกุลเงิน หน่วย และวันที่กระแสเงินสดทุกค่า
- กำหนดมูลค่ากิจการจากการดำเนินงาน มูลค่ากิจการรวม ส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญ หรือสิทธิเรียกร้องอื่นก่อนเลือกกระแสเงินสดหรือตัวคูณ
- จับคู่ FCFF กับ WACC และ FCFE กับต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้น อย่าผสมหรือเชื่อมสิทธิเรียกร้องเดียวกันสองครั้ง
- ใช้กระแสเงินสด การเติบโต และอัตราที่เป็นตัวเงินทั้งสาม หรือเป็นค่าที่แท้จริงทั้งสาม ภายใต้สกุลเงินและฐานภาษีเดียวกัน
- อธิบายว่าเหตุใดช่วงประมาณการชัดเจนจึงยาวพอให้การเติบโต อัตรากำไร ภาษี เลเวอเรจ ความเสี่ยง และความเข้มข้นของเงินทุนเข้าสู่ภาวะคงที่
- ปรับการปล่อยเงินทุนหมุนเวียนครั้งเดียว การขายสินทรัพย์ ผลภาษีชั่วคราว การปรับโครงสร้าง เงินอุดหนุน และผลดำเนินงานช่วงสูงสุดของวัฏจักรให้เป็นปกติ
- กระทบยอด NOPAT, RONIC, การเติบโต การลงทุนซ้ำ ค่าเสื่อมราคา รายจ่ายฝ่ายทุน การซื้อกิจการ และเงินทุนหมุนเวียน
- ถือ RONIC ปลายงวดเป็นผลตอบแทนต่อเงินทุนส่วนเพิ่มในภาวะเติบโตเต็มที่ ไม่ใช่ค่าเฉลี่ยในอดีตที่ไม่ได้ระบุความหมาย
- กำหนดให้อัตราคิดลดที่เกี่ยวข้องสูงกว่าการเติบโต และทดสอบว่าส่วนต่างยังสมเหตุสมผลทางเศรษฐกิจหรือไม่
- เปรียบเทียบการเติบโตกับอุปสงค์ที่เข้าถึงได้ในตลาดเติบโตเต็มที่ เงินเฟ้อ สกุลเงิน การแข่งขัน กฎระเบียบ และอายุจำกัดของทรัพยากรหรือสัญญา
- บันทึก WACC หรือต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้นปลายงวดแยกต่างหาก เมื่อเลเวอเรจ เบตา ส่วนต่างเครดิต หรือความเสี่ยงเปลี่ยนระหว่างช่วงเปลี่ยนผ่าน
- ใช้ปัจจัยคิดลดตามวันที่สำหรับโครงสร้างอัตราตามอายุหรือเส้นทางความเสี่ยงที่เปลี่ยน แทนการใช้เลขชี้กำลังคงที่ค่าเดียวโดยไม่ตั้งใจ
- ใช้หลักเกณฑ์ปลายปี กลางปี ช่วงเศษปี และวันที่แน่นอนกับกระแสเงินสดช่วงประมาณการชัดเจนและต่อเนื่องอย่างสอดคล้องกัน
- จับคู่สิทธิเรียกร้องในตัวเศษกับตัวส่วนของตัวคูณเมื่อออก ช่วง LTM หรือ NTM นโยบายบัญชี สัญญาเช่า และภาวะวัฏจักร
- อย่าใช้อัตรากำไรหรือตัวคูณระดับสูงสุดในปัจจุบันเป็นข้อสมมติภาวะปลายงวดโดยอัตโนมัติ
- กระทบยอดเงินสดส่วนเกินและที่จำเป็น เงินลงทุน บริษัทร่วม หนี้ สัญญาเช่า บำนาญ สิทธิเรียกร้องบุริมสิทธิ ส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม และรายการที่อาจเกิดขึ้นเพียงครั้งเดียว
- จับคู่หุ้นจริง หุ้นพื้นฐาน หุ้นถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนัก หุ้นปรับลด ออปชัน รางวัล ตราสารแปลงสภาพ และหุ้นที่มีเงื่อนไขกับสถานการณ์และวันที่
- รายงานมูลค่าปัจจุบันปลายงวดเป็นสัดส่วนของมูลค่า และตรวจสอบแทนการปกปิดเมื่อมูลค่าปลายงวดมีอิทธิพลสูง
- ทดสอบความไวของอัตรากับการเติบโต ตัวคูณกับอัตรากำไร ROIC กับการลงทุนซ้ำ การลดระดับ และสะพานสิทธิเรียกร้อง โดยใช้ความละเอียดเต็มก่อนปัดเศษเพื่อแสดงผล
- แทนที่การเติบโตถาวรแบบดำเนินงานต่อเนื่องด้วยกรณีอายุจำกัด การชำระบัญชี การขาย การยุติ หรือการถ่วงน้ำหนักด้วยความน่าจะเป็นเมื่อเหมาะสม
ความเข้าใจผิดที่พบบ่อย
- “มูลค่าปลายงวดคือมูลค่าคงเหลือของวันนี้” มูลค่านี้วัด ณ วันที่กำหนดในอนาคต และต้องคิดลดตามเวลาของกระแสเงินสดที่ถูกต้อง
- “อัตราการเติบโตใด ๆ ที่ต่ำกว่า WACC ถือว่าอนุรักษนิยม” ความไม่เท่ากันนี้เป็นเพียงเงื่อนไขทางคณิตศาสตร์ การเติบโต การลงทุนซ้ำ RONIC อัตรากำไร เงินเฟ้อ กำลังของตลาด และความเสี่ยงอาจยังไม่สอดคล้องกัน
- “ตัวคูณเมื่อออกขจัดข้อสมมติระยะยาว” ตัวคูณดังกล่าวรวมข้อสมมติเกี่ยวกับบริษัทเทียบเคียงในอนาคต การกำหนดราคาตลาด นิยามทางบัญชี ภาวะวัฏจักร และคุณภาพธุรกิจ
- “มูลค่าปลายงวดของ FCFE และ FCFF เชื่อมไปยังส่วนของผู้ถือหุ้นเหมือนกัน” FCFE ที่คิดลดด้วยต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้นให้มูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นแล้ว ส่วน FCFF ที่คิดลดด้วย WACC ต้องใช้สะพานตามวันที่จากมูลค่ากิจการไปยังส่วนของผู้ถือหุ้น
- “สองวิธีให้ผลตรงกันพิสูจน์ว่าการประเมินมูลค่าถูกต้อง” วิธีการเติบโตถาวรกับตัวคูณอาจใช้ประมาณการดำเนินงาน อัตรา และข้อผิดพลาดภาวะปลายงวดที่มองในแง่ดีชุดเดียวกัน
หัวข้อที่เกี่ยวข้อง
แหล่งข้อมูลที่เชื่อถือได้
- การวิเคราะห์อุปกรณ์ทุน: อัตรากำไรที่ต้องการ - กรอบการเติบโตคงที่และอัตราผลตอบแทนที่ต้องการของ Gordon และ Shapiro โดยไม่ได้กำหนดแนวปฏิบัติ FCFF, WACC หรือตัวคูณเมื่อออกสมัยใหม่ด้วยตัวเอง
- การประมาณมูลค่าปลายงวด - แนวทางการเติบโตคงที่ การชำระบัญชี และตัวคูณของ Damodaran พร้อมข้อกำหนดด้านวันที่ประเมินมูลค่าและความสอดคล้อง
- ผลตอบแทนส่วนเกินและมูลค่าปลายงวด - ความเชื่อมโยงของ Damodaran ระหว่างการเติบโตคงที่ การลงทุนซ้ำ ผลตอบแทนต่อเงินทุน และผลตอบแทนส่วนเกิน
- แบบจำลองกระแสเงินสดคิดลด - การจับคู่สิทธิเรียกร้องของ Damodaran ระหว่างเงินปันผลหรือ FCFE กับต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้น และ FCFF กับต้นทุนเงินทุน
- IAS 36 การด้อยค่าของสินทรัพย์ - หลักเกณฑ์ IFRS สำหรับกระแสเงินสดมูลค่าจากการใช้สินทรัพย์และการคิดลด การด้อยค่าทางบัญชีไม่ใช่ข้อสรุปมูลค่าที่แท้จริงของผู้ลงทุน
- IFRS 13 การวัดมูลค่ายุติธรรม - วิธีรายได้และวิธีตลาดของ IFRS ข้อสมมติผู้ร่วมตลาด เทคนิคการประเมินมูลค่า และความไม่แน่นอนในการวัด
- ASU 2011-04 การวัดมูลค่ายุติธรรม Topic 820 - แนวทาง FASB เรื่องมูลค่าปัจจุบัน วิธีตลาด และความสอดคล้องของความเสี่ยงในกระแสเงินสดกับอัตราคิดลด ซึ่งไม่ใช่ตัวคูณเป้าหมายเฉพาะบริษัท
- แบบฟอร์ม 10-K - แหล่งข้อมูล SEC สำหรับงบการเงินที่ตรวจสอบแล้ว หมายเหตุประกอบ ธุรกิจ ความเสี่ยง และข้อมูลสิทธิเรียกร้อง โดยแบบฟอร์มไม่ได้กำหนดอัตราการเติบโตปลายงวดหรือมูลค่าการลงทุน