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複合委託簿：淨價、比例、競價與路由

運用帶正負號的組合價格、策略單位、可成交的合成市場、複合委託競價、部分成交、交易場所特定優先順位、費用及生命週期風險，分析多腿選擇權委託的成交。

更新於

僅供教育參考，不構成投資建議；投資可能產生損失。

直接答案

選擇權複合委託把多條腿連結起來，以一個組合數量及淨價指示送出。符合資格的交易場所可將其與複合委託簿中的委託撮合、放入複合委託競價，或依該場所現行的優先順位、穿價成交、升降單位、比例、容量及價格保護規則，與相容的單腿委託成交。Cboe、Nasdaq ISE、MIAX、其他交易所及券商路由系統並沒有一套通用撮合流程。

對每個實際按比例成交的策略單位而言，組合委託可降低主動分腿成交的風險。它不保證委託獲受理、進入競價、成交、全數成交、按中間價成交、獲得價格改善、在不同場所受到相同處理，也不保證成交後各腿持續連結。已成交各腿會成為一般部位，分別遵循各自的履約、指派、到期、公司行動、保證金及結算路徑；撤銷餘單不會平掉已成交單位。

本文從送出策略買方的現金觀點出發，令買進腿的 s_i=+1、賣出腿的 s_i=−1，r_i 為正的最簡整數比例，p_i 為腿價格，u 為策略單位數，m_i 為乘數。定義帶正負號的組合顯示價格 P_net=Σ_i s_i r_i p_i：P_net>0 為借記，P_net<0 為貸記。腿數量為 Q_i=u r_i；總現金流出為 C_gross=uΣ_i s_i r_i m_i p_i，全成本現金流出為 C_all-in=C_gross+F，其中 F 為費用。若所有乘數及報價單位均為同一 m，則 C_gross=u m P_net。

實際委託介面可能顯示正數，另設借記或貸記標籤；也可能反轉組合方向及所有腿方向。最高借記限價 L 接受 P_net≤L；依本文帶正負號的口徑，最低貸記 C_min 要求 P_net≤−C_min。務必查看方向及借記/貸記欄位，不要只看正負號。

如何建構、路由及核對

  1. 鎖定目的地與權利清單：交易所、券商或路由系統、商品、交易時段、規則版本、每個系列、腿方向、新增或沖銷部位、最簡比例、策略單位數、乘數、交割標的、幣別、結算方式，以及任何股票或期貨組成部分。
  2. 寫出帶正負號的腿向量，並計算 P_net、Q_i、C_gross 及 C_all-in。賣出該策略時應反轉每條腿，並在送出前核對券商的借記/貸記顯示。
  3. 建立同步的可成交單腿基準。對策略買方報價，買進腿採賣價，賣出腿採買價；策略賣方報價則反向採用這些報價邊。套用比例，並以能完整組成策略單位的最小可用數量計算容量。中間價不保證數量或優先順位。
  4. 將專用複合委託簿及競價中的委託，與單腿合成基準分開讀取。設定淨限價、u、委託有效期間、最低數量，以及在場所支援時設定全數成交否則取消或立即全部成交否則取消指示、競價或路由偏好及撤銷條件。
  5. 核實交易場所現行的資格、最多腿數、比例化簡、複合委託間的優先順位、競價回應與分配、連動單腿委託簿資格、客戶優先、升降單位、價格保護、穿價成交處理、開盤或暫停交易流程及變更委託規則。不要把一個場所的規則套用至另一個場所。
  6. 按策略單位核對每筆成交，並依系列、方向、數量、乘數、分配價格、費用、參與者身分類別、新增或沖銷部位及時間戳核對每條腿。追蹤未成交餘單、部分策略單位、撤銷或變更、延遲成交、取消成交、更正、拒單，以及優先順位是否重設。
  7. 成交後管理由此形成的部位，而非原先的組合標籤：希臘字母風險值、保證金、購買力、借券、跳空、履約、指派、到期、實物或現金結算、公司行動、稅務、對帳單及強制平倉。

各腿價格分配加總必須等於符合資格的淨成交價，但它們不是任意殘值，也不是獨立可成交價格。它們仍受交易場所的單腿市場、升降單位、優先順位、價格保護、成交申報及其他規則約束。OPRA 系列報價不會揭露所有專有複合委託簿委託、競價回應、組合優先順位或可成交組合數量；券商的最佳成交義務也不承諾特定場所、中間價或成交。

計算範例

  • 借記方向、限價與費用。 買進一口 100 買權，價格為 4.15；賣出一口 105 買權，價格為 2.87，因此 P_net=4.15−2.87=+1.28。最高借記限價 1.30 接受該成交，並獲得每股 0.02 的價格改善。當 u=10 且 m=100 時，總現金流出為 10×100×1.28=$1,280；20 口契約按每口 $0.65 收費，增加 F=$13.00，使 C_all-in=$1,293.00。相較於按限價成交，總改善為 $20，而非整筆交易的獲利。
  • 貸記符號與策略反轉。 買進一口 100 買權，價格為 6.40；賣出兩口 110 買權，價格為 3.50，得到 P_net=6.40−2×3.50=−0.60，依本文口徑為 0.60 貸記。五個單位形成 5 口多頭與 10 口空頭契約，並收到 $300 總額；扣除 15×$0.65=$9.75 費用後，淨現金收入為 $290.25。委託介面顯示正數 0.60 Credit 代表相同的經濟結果。賣出策略需要反轉所有腿並重新計算帶正負號的現金流，而非只改數字標籤。
  • 維持比例的部分成交。 一筆 u=12 單位的委託，每單位買進兩口 95 賣權，價格為 2.20；賣出三口 90 賣權，價格為 1.10。目標數量為買進 24 口、賣出 36 口，且 P_net=2×2.20−3×1.10=1.10。若只有五個策略單位成交，必須買進 10 口並賣出 15 口，剩餘 14 口及 21 口；10/14 的成交並非有效的 2:3 組合單位。五個單位總成本為 $550；25 口契約按每口 $0.65 收費，增加 $16.25，全成本為 $566.25。最低數量、AON、FOK、IOC 及交易場所支援情況決定是否允許這種部分成交。
  • 可成交單腿、中間價及複合委託流動性並不相同。 一項鐵鷹策略包括：買進 95 賣權，報價 .65/.70；賣出 100 賣權，報價 1.40/1.50；賣出 110 買權，報價 1.20/1.30；買進 115 買權，報價 .55/.60。同步的單腿可成交組合價為 .70−1.40−1.20+.60=−1.30，中間價算術結果為 .675−1.45−1.25+.575=−1.45，但後者並非成交。假設某場所競價成交 20 個單位，價格為 −1.38，總貸記為 1.38×100×20=$2,760；80 口契約按 .65 收費，共 $52，剩餘 $2,708。按相同費用計算的單腿基準為 $2,548，因此實際改善為 $160。最低 1.35 Credit 依本文口徑接受 −1.38，但不接受 −1.30；實際協定及優先順位仍具有決定作用。

委託、場所與生命週期檢核表

  • 定義每條腿及策略名稱；範本標籤可能掩蓋錯誤的系列或方向。
  • 將組合買賣方向與每條組成腿的買賣方向分開判斷。
  • 核實券商介面由正負號或獨立的借記/貸記欄位控制。
  • 將比例化為交易場所要求的最簡整數形式，並準確定義一個策略單位。
  • 區分要求的策略單位數與每條腿最終對應的契約口數。
  • 核實乘數、調整後交割標的、幣別、報價單位及股票或期貨組成部分。
  • 將部分策略單位、剩餘數量及撤銷視為持續更新的部位帳本。
  • 依交易場所確認 AON、最低數量、IOC、FOK、Day、GTC 及競價指示是否相容。
  • 檢查專用複合委託簿深度，不要假設組合市場為空或完整。
  • 為單腿報價加上時間戳，並要求按指定比例具備同步可成交深度。
  • 不要把各腿中間價加總視為可成交組合價格或容量。
  • 瞭解競價揭露、回應時間、分配、交叉成交、撤銷及資訊外洩。
  • 檢查價格與客戶優先順位、路由系統邏輯、場所連線及最佳成交檢視。
  • 套用現行穿價成交、合成市場、價格保護區間、限價保護及全國最佳買賣價或場所最佳買賣價規則。
  • 驗證淨價與腿價格升降單位、允許的分配、成交申報及確認紀錄。
  • 必要時排除過時、鎖定、交叉、暫停交易、開盤或受公司行動影響的腿市場。
  • 為股票或期貨組成部分失敗、延遲或在不同設施成交預作安排。
  • 納入逐口契約費用、附加費、回饋、路由經濟性、保證金、借券及購買力。
  • 成交後管理各腿獨立的履約、指派、到期、結算、取消成交、更正及調整風險。
  • 對成交後希臘字母風險值、跳空、暫停交易、流動性撤出、作業故障及強制平倉進行壓力測試。

常見誤解

  • 買進一項複合策略等於買進每條組成腿。
  • 每個平台採用相同的符號、撮合、競價、優先順位及價格保護口徑。
  • 部分成交可以破壞要求的腿比例。
  • 各腿中間價加總就是具有匹配數量的可成交組合價格。
  • 複合委託簿或競價保證全數成交、價格改善，或消除所有分腿與成交後風險。

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