Устойчивый темп роста: капитал, удержание прибыли и возможности финансирования

Рассчитайте устойчивый рост на согласованной базе капитала и прибыли, сверяйте выплаты и выпуск акций и проверяйте потребность операционного плана в финансировании.

Только в образовательных целях; не является инвестиционным советом или инвестиционной рекомендацией. Инвестиции могут привести к убыткам.

Краткий ответ

Устойчивый темп роста, или SGR, представляет собой выведенный из модели темп, с которым определенная база обыкновенного собственного капитала может расти, если компания удерживает стабильную долю прибыли, относимой к обыкновенным акционерам, и не выпускает новый обыкновенный капитал. При учете по принципу чистого прироста капитала и измерении доходности на начальный обыкновенный капитал тождество для одного периода имеет вид gB = b × ROEbegin, где b — коэффициент удержания прибыли обыкновенных акционеров. Часто публикуемая упрощенная формула выглядит как SGR ≈ retention rate × ROE.

Эта упрощенная формула не является универсальным прогнозом или юридическим пределом финансирования. Результат зависит от знаменателя капитала, определений прибыли и выплат, выпуска новых акций, выкупа, финансового рычага, капиталоемкости, маржи, оборачиваемости, приобретений, бухгалтерских корректировок и требований к регулятивному капиталу. Сам по себе он не прогнозирует выручку, прибыль на акцию, свободный денежный поток, дивиденды или цену акции.

Право требования и сроки должны быть согласованы. Учебный коэффициент удержания, учитывающий только дивиденды, равен bdiv = 1 − common dividends ÷ net income attributable to common. Более широкая сверка распределения капитала может также учитывать выкуп и выпуск акций, однако такой модифицированный денежный показатель не является тем же бухгалтерским показателем и должен иметь отдельное обозначение.

Воспроизводимый расчет SGR в семь шагов

Определите решение, право требования и период. Укажите, относится ли вопрос к балансовому обыкновенному капиталу, продажам, активам, прибыли, прибыли на акцию, регулятивному капиталу или операционным возможностям, финансируемым денежными средствами. Зафиксируйте юридическое лицо, периметр отчетности, валюту, финансовые даты, стандарт учета и горизонт прогноза: эти темпы роста не взаимозаменяемы.
Воспроизведите движение обыкновенного капитала. Начните с раскрытого в отчетности начального обыкновенного капитала и сверяйте относимую к нему чистую прибыль, дивиденды по обыкновенным акциям, выкуп, выпуск, вознаграждение акциями, исполнение опционов, приобретения, конвертацию, пересчет иностранной валюты, прочий совокупный доход, корректировки прошлых периодов и другие операции с собственниками до конечного капитала. Совместно используйте отчет об изменениях капитала, отчет о движении денежных средств, примечания и таблицы акций.
Согласуйте прибыль и знаменатель ROE. Используйте чистую прибыль, относимую к владельцам обыкновенных акций после требований по привилегированным акциям, с тем же периметром консолидации. Отдельно обозначайте отчетную и нормализованную прибыль. Для точного однопериодного тождества балансового капитала применяйте ROEbegin = NIcommon ÷ B0; ROE по среднему капиталу полезна для анализа результатов, но b × ROEaverage остается лишь приближением, если знаменатель не был согласован.
Определите удержание, не скрывая выплаты. При положительной прибыли обыкновенных акционеров рассчитайте bdiv = (NIcommon − common dividends) ÷ NIcommon. Не приписывайте экономический смысл проценту при нулевой или отрицательной прибыли. Отдельно покажите валовой выкуп, поступления от выпуска акций, выпуск по программам для сотрудников, удержанные для уплаты налогов акции, акции как возмещение при приобретениях и неденежные эффекты в капитале; разрешение на выкуп не означает его исполнения, а уплаченные за выкуп денежные средства не тождественны бухгалтерскому уменьшению капитала.
Рассчитайте формулу, согласованную с ее знаменателем. При чистом приросте капитала, отсутствии нового обыкновенного капитала и условии B1 = B0 + b × NIcommon точный темп роста балансового капитала равен gB = (B1 − B0) ÷ B0 = b × ROEbegin. Если ROE рассчитана по конечному капиталу, используется gB = b × ROEend ÷ (1 − b × ROEend). Если ROE рассчитана по среднему капиталу, используется gB = b × ROEaverage ÷ (1 − 0.5 × b × ROEaverage). Указывайте примененную форму, а не смешивайте исходные данные.
Преобразуйте рост капитала в проверку операционного финансирования. Свяжите план с маржой, оборачиваемостью активов, спонтанными операционными обязательствами, оборотным капиталом, капитальными затратами, приобретениями, долговой емкостью, выплатами и целевым рычагом. Модель роста продаж при стабильной политике является моделью потребности в дополнительном финансировании и не обязательно дает тот же результат, что SGR балансового капитала. Для создания операционной стоимости дополнительно проверяйте operating growth = reinvestment rate × return on new invested capital; историческая ROE на балансовый капитал не является доходностью нового инвестированного капитала.
Сверьте прогноз и проведите стресс-тест ограничений. Составьте баланс источников и использования нераспределенной прибыли, долга, внешнего капитала, продажи активов, сокращения денежных средств и операционных обязательств. Проверьте отчетную и нормализованную прибыль, выплаты, выкуп, выпуск, маржу, оборачиваемость, рычаг, ставки, ковенанты, регулятивные буферы, разводнение и убытки неблагоприятного сценария. Сравнивайте модельный темп с фактическим ростом только после документирования изменившихся допущений.

Простая модель предполагает чистый прирост капитала, положительную прибыль, стабильный периметр права требования, постоянную рентабельность и коэффициент удержания, а также отсутствие нового обыкновенного капитала. Для распространения модели на продажи обычно дополнительно предполагают постоянные отношения активов к продажам, спонтанных обязательств и финансового рычага. Компания может расти быстрее за счет изменения этих параметров, однако это изменяет потребность в финансировании, риск или право собственности, а не опровергает модель.

Расчетные примеры

Точное тождество по начальному капиталу и ловушка знаменателя. Начальный обыкновенный капитал составляет $1,000 million, чистая прибыль обыкновенных акционеров — $180 million, а дивиденды по обыкновенным акциям — $72 million. Тогда b = 1 − $72 ÷ $180 = 60%, нераспределенная прибыль равна $108 million, конечный капитал до прочих изменений составляет $1,108 million, а gB = $108 ÷ $1,000 = 10.8000%. ROE по начальному капиталу равна $180 ÷ $1,000 = 18.0000%, поэтому 60% × 18.0000% = 10.8000%. ROE по конечному капиталу равна $180 ÷ $1,108 = 16.2455%; согласованная формула — 60% × 16.2455% ÷ (1 − 60% × 16.2455%) = 10.8000%, а не прямое произведение. ROE по среднему капиталу равна $180 ÷ (($1,000 + $1,108) ÷ 2) = 17.0778%; упрощенная формула дает 10.2467%, тогда как согласованная формула по среднему капиталу возвращает 10.8000%.
Операционные возможности финансирования при стабильной политике. Начальные продажи составляют $1,000 million, активы — $800 million, спонтанные операционные обязательства — $200 million, чистая маржа — 8.0000%, а коэффициент удержания дивидендов — 60.0000%. При неизменных отношениях чистые инвестиции на доллар продаж равны $800 ÷ $1,000 − $200 ÷ $1,000 = 0.6000, а нераспределенная прибыль на доллар будущих продаж — 8.0000% × 60.0000% = 0.0480. Решение уравнения 0.6000 × $1,000 × g = 0.0480 × $1,000 × (1 + g) дает g = 0.0480 ÷ (0.6000 − 0.0480) = 8.6957%. Этот результат для потенциального роста продаж отличается от упрощенной формулы ROE, поскольку допущения об операционных обязательствах и сроках заданы явно.
Дивиденды, выкуп и выпуск относятся к разным регистрам. При прибыли обыкновенных акционеров $180 million и дивидендах $72 million удержание, рассчитанное только по дивидендам, составляет $108 million, или 60.0000%. Если компания также тратит $90 million на выкуп и получает $15 million от выпуска акций, чистые денежные затраты на выкуп равны $75 million, а сумма дивидендов и чистого выкупа — $147 million. Четко обозначенный денежный показатель после чистых выплат равен $180 − $147 = $33 million, или 18.3333% прибыли до прочих направлений использования. Он не заменяет движение капитала по отчетности, поскольку учет казначейских акций, вознаграждение акциями, исполнение опционов, приобретения, прочий совокупный доход и другие изменения могут привести к иному изменению балансового капитала.
План роста на 20% требует полной сверки источников и использования. Начальный капитал составляет $1.000 billion, долг — $0.500 billion, активы — $1.500 billion, а целевое отношение долга к капиталу остается 0.50×. План роста активов на 20.0000% требует активов в размере $1.800 billion, капитала $1.200 billion и долга $0.600 billion. Первый пример дает $108 million нераспределенной прибыли, поэтому упрощенный дефицит составляет $1.200 billion − $1.108 billion = $92 million внешнего обыкновенного капитала и $100 million дополнительного долга. Рост активов на $300 million финансируется как $108 + $92 + $100 = $300 million. Без внешнего обыкновенного капитала и при неизменном рычаге баланс поддерживает лишь $1.108 billion × 1.50 = $1.662 billion активов, то есть рост на 10.8000%.

Риски и процедуры проверки

Определите, означает ли рост балансовый обыкновенный капитал, продажи, активы, чистую прибыль, прибыль на акцию, регулятивный капитал или инвестиции, финансируемые денежными средствами.
Зафиксируйте юридическое лицо, периметр консолидации, право по ценной бумаге, валюту, финансовый период, версию отчетности и горизонт прогноза.
Сверьте начальный и конечный обыкновенный капитал до расчета темпа; не выводите движение только из двух итогов баланса.
Согласуйте чистую прибыль, относимую к владельцам обыкновенных акций, с обыкновенным капиталом и выплатами по обыкновенным акциям после требований по привилегированным акциям.
Сохраняйте отчетную прибыль по GAAP или IFRS рядом с каждым нормализованным показателем и объясняйте налоги и отнесение каждого изменения к соответствующему праву.
Согласуйте начальный, средний или конечный капитал с соответствующей формулой; не представляйте b × ROE как независимую от знаменателя величину.
Используйте средний капитал, взвешенный по времени, если выпуск, выкуп, дивиденды, приобретения или крупные изменения прочего совокупного дохода делают простое среднее вводящим в заблуждение.
Считайте нулевые или отрицательные знаменатели прибыли, капитала или удержания неопределенными либо экономически нестабильными, а не рассчитывайте формальный процент.
Разделяйте объявленные и выплаченные дивиденды, выплаты по привилегированным акциям, специальные и неденежные распределения по периодам и правам требования.
Разделяйте разрешение на выкуп, исполнение, дату сделки, расчеты, акциз, среднюю цену, погашенные или казначейские акции и бухгалтерский эффект в капитале.
Сверяйте валовой выпуск, затраты на выпуск, поступления по программам для сотрудников, вознаграждение акциями, исполнение опционов, удержанные акции и возмещение при приобретении.
Отличайте рост компании в целом от роста в расчете на акцию: выпуск может финансировать совокупный рост, одновременно разводняя доли существующих обыкновенных акционеров.
Разложите ROE на маржу, оборачиваемость и рычаг и отмечайте улучшение, вызванное сокращением капитала из-за обесценения или выкупа.
Связывайте рост продаж с оборотным капиталом, основными средствами, арендой, приобретениями, операционными обязательствами и конверсией денежных средств, а не только с капиталом.
Не смешивайте нераспределенную прибыль с денежными средствами: прибыль по методу начисления может сопровождаться поглощением денежных средств либо ограниченной или недоступной ликвидностью.
Проверяйте, измеряется ли целевой рычаг валовым или чистым долгом, балансовым или рыночным капиталом либо регулятивным капиталом, и последовательно применяйте выбранное определение.
Согласуйте долговую емкость с ковенантами, сроками погашения, покрытием процентов, рейтингами, обеспечением, условиями рефинансирования и денежным потоком в неблагоприятном сценарии.
Для банков и страховщиков заменяйте общее приближение применимыми ограничениями регулятивного капитала, активов, взвешенных по риску, выплат и надзорных требований.
Отличайте доходность существующего балансового капитала от доходности нового инвестированного капитала: высокая историческая ROE не доказывает привлекательность реинвестирования.
Проведите стресс-тест маржи, оборачиваемости, выплат, выкупа, выпуска, ставок, убытков, разводнения и циклических условий и показывайте диапазон вместо ложной точности.

Распространенные заблуждения

«SGR прогнозирует выручку или прибыль на акцию в следующем году». Это условный результат согласованности финансирования для определенного права, а не прогноз спроса, цен, прибыли или показателей на акцию.
«Удержание — это денежные средства, доступные для роста». Нераспределенная прибыль является бухгалтерским изменением капитала; денежные возможности определяются оборотным капиталом, капитальными затратами, приобретениями, обслуживанием долга, ограниченными денежными средствами и выплатами.
«Формула всегда равна ROE, умноженной на коэффициент удержания». Это произведение точно только при согласованной ROE по начальному капиталу и указанных допущениях о чистом приросте капитала; конечный и средний знаменатели требуют сверки.
«Рост выше SGR невозможен или автоматически неблагоприятен». Его могут финансировать денежные средства, долг, внешний капитал, продажа активов, операционные обязательства, улучшение экономики или сокращение выплат, причем каждый вариант несет иные риски и разводнение.
«Выкуп просто уменьшает удержание доллар за доллар». Он расходует денежные средства и меняет число акций и капитал, но разрешение, исполнение, расчеты, учетная стоимость, вознаграждение акциями и выпуск необходимо сверять, а не включать в не обозначенный учебный коэффициент.

Связанные темы

Авторитетные источники

Хиггинс: какой рост может позволить себе компания? - исходная модель политики финансирования, связывающая операционную политику, рычаг, удержание, внешний капитал и доступный темп роста продаж.
Перечень финансовых коэффициентов программы CFA - формулы выплат по обыкновенным акциям, удержания, ROE и устойчивого роста, а также определения прав требования.
Форма SEC 10-K - годовая финансовая отчетность и раскрытия о капитале, денежных потоках, обсуждении руководства, рисках, долге и ценных бумагах, используемые при реконструкции.
Regulation S-X Rule 3-04 - представление изменений акционерного капитала и неконтролирующих долей участия.
Regulation S-K Item 703 - действующие требования к раскрытию информации о покупке эмитентом и аффилированными покупателями долевых ценных бумаг.
Сообщение SEC об отмене правила о раскрытии выкупа - подтверждает отмену правила 2023 года о модернизации раскрытия выкупа и возврат требований к прежнему режиму.
Investor.gov: как читать 10-K - поиск сведений о бизнесе, рисках, обсуждении руководства и аудированной финансовой отчетности.
Базельский стандарт RBC30 - буферы банковского капитала и ограничения выплат, включая дивиденды, выкуп и другие распределения.