Put Spread 组合对冲：设计有限保护区间

仅供教育参考，不构成投资建议

直接答案

Put Spread 组合对冲是在与组合相似的指数或 ETF 上买入较高执行价 K_H Put，同时卖出较低执行价 K_L Put。空头 Put 抵消部分多头成本，但保护只存在于两个执行价之间；跌破 K_L 后，价差收益封顶，组合重新承担新增下跌。

它是临时且有限的对冲，不是保证组合底价。效果取决于四个独立选择：对冲标的是否跟踪组合、使用多少合约、两个执行价的位置，以及风险事件是否在到期前发生。

价差以净借方 D 建仓、乘数为 M、数量为 N 时，到期利润为：

N × M × [max(K_H−S_T,0) − max(K_L−S_T,0) − D]

价格型指数或 ETF 的初步合约数量可写为：

N ≈ 组合价值 × 组合相对对冲标的的 Beta × 目标对冲比例 ÷ (对冲标的价格 × 乘数)

这不是精确保证。Beta 来自历史估计且会变化；集中持仓、行业、货币与个股事件可能偏离指数。整数合约取整也会造成对冲不足或过度。到期前的即时敏感度还取决于 Delta，不能只看名义金额。

假设一个 $100,000 组合与 SPY 高度同步，Beta 接近 1.0，SPY 为 500，每张 ETF 期权代表 100 股。两组价差约对应 $100,000 指数等值名义金额：

$100,000 × 1.0 ÷ (500 × 100) = 2 组

每组买入 480 Put、卖出 430 Put，并支付 8.00 借方。两组成本 $1,600。每组最大毛收益 $5,000、最大净利润 $4,200；两组最大净对冲利润为 $8,400。

SPY 到期价格	组合近似损失	对冲净损益	近似合并损失
`500`	`$0`	`−$1,600`	`−$1,600`
`480`	`−$4,000`	`−$1,600`	`−$5,600`
`450`	`−$10,000`	`+$4,400`	`−$5,600`
`430`	`−$14,000`	`+$8,400`	`−$5,600`
`400`	`−$20,000`	`+$8,400`	`−$11,600`

从 500 到 480 的首个 4% 下跌相当于免赔区。从 480 到 430、相当于初始 SPY 的下一个 10%，是价差毛保护区间。低于 430 后保护不再增加。表格假设组合与 SPY 完全同步，并忽略费用、股息、税务、跟踪误差与盘中估值。