信用价差：风险有界的卖方策略

仅供教育参考，不构成投资建议

直接答案

信用价差卖出一张期权，同时买入一张距离更远、类型、标的、到期日和合约数量均相同的期权。卖出腿价值较高，所以建仓产生净信用；买入腿限制卖出腿的到期损失，同时也减少保留的权利金。

两种基本结构是：Bull Put 价差，卖出较高执行价 Put、买入较低执行价 Put；以及 Bear Call 价差，卖出较低执行价 Call、买入较高执行价 Call。两者到期最大收益和最大损失均有限。“风险有界”只有在配对价差保持完整且交割物兼容时才可靠。

结构与盈亏

设执行价间距为 W、净信用为 C、合约乘数为 M；标准美股期权的乘数通常为 100：

最大收益 = C × M
最大损失 = (W−C) × M
Bull Put 盈亏平衡点 = 卖出 Put 执行价 − C
Bear Call 盈亏平衡点 = 卖出 Call 执行价 + C

Bull Put 在标的到期价达到或高于卖出 Put 执行价时取得最大收益，在达到或低于买入 Put 执行价时达到最大损失。Bear Call 在标的到期价达到或低于卖出 Call 执行价时取得最大收益，在达到或高于买入 Call 执行价时达到最大损失。

建仓附近组合往往是正 Theta、负 Vega，但并非固定不变。价内外程度、剩余时间、波动率偏斜和两腿不同的希腊值都会改变净敞口。到期前的市值盈亏可能偏离简单到期图；两腿有效且可成交时，理论到期损失才受限。

5 美元宽、净收 1.20 的价差

假设价差宽 5 美元，净收 1.20。乘数为 100 时，最大收益为 1.20×100=$120，最大损失为 (5−1.20)×100=$380，未计费用。

**Bull Put 示例：**卖出 100 Put，买入 95 Put。

到期价为 100 或以上：两腿无价值到期，盈利 $120。
盈亏平衡点为 100−1.20=98.80。
到期价为 97：卖出 Put 的 $300 内在价值损失减去 $120 信用，亏损 $180。
到期价为 95 或以下：买入 Put 抵消进一步下跌，损失封顶于 $380。

**Bear Call 示例：**卖出 100 Call，买入 105 Call，同样净收 1.20。

到期价为 100 或以下：盈利 $120。
盈亏平衡点为 100+1.20=101.20。
到期价为 103：内在价值损失 $300，扣除信用后亏损 $180。
到期价为 105 或以上：损失封顶于 $380。

建仓收到的 $120 是现金流，不是已实现利润。平仓需要按当前借方价格买回组合，已实现盈亏等于建仓信用减去平仓借方和交易成本。

风险与执行检查

使用券商支持的多腿限价单同时进出；分腿成交会产生临时裸卖敞口和滑点。
按 $380 最大损失确定仓位，而不是按 $120 信用。
在卖出腿平仓或被中和前保留保护性买入腿；先卖掉它可能移除损失上限。
美式卖出期权可能提前被指派。券商不一定自动行使买入腿，因此会出现临时股票持仓及融资需求。
到期时股价夹在两个执行价之间，可能使卖出腿被行使而买入腿到期；盘后波动和持有人指令会增加不确定性。
不要假设理论中间价可成交；检查组合买卖价差、深度、费用和每腿未平仓量。
检查调整后交割物、结算及行权方式；标准股票价差与现金结算欧式指数价差的行为可能不同。
Theta 不是保证收益；急剧方向变动、波动率上升或临近到期的 Gamma 都可能压倒时间衰减。

常见误区

“收到信用就已经盈利。”信用对应仍开放的义务，只有退出或结算后才能确认收益。
“胜率等于期望收益。”频繁的小收益仍可能被接近 $380 的较少亏损抵消。
“买入腿会阻止指派。”它限制到期经济损失，但不能阻止卖出腿持有人提前行权。
“任意一买一卖都是信用价差。”标准垂直价差要求类型、到期日、标的、数量和交割物一致。
“实际损失绝不超过最大损失。”公式未包含佣金、税项、差成交、临时股票敞口、腿不匹配和操作错误。
“所有信用价差都看多。”Bull Put 偏中性至看多，Bear Call 偏中性至看空。

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权威来源

Bull Put Spread (Credit Put Spread) - Options Industry Council
Bear Call Spread (Credit Call Spread) - Options Industry Council
Spread Strategies - Cboe Options Institute
Characteristics and Risks of Standardized Options - Options Clearing Corporation