牛市看跌价差：净贷记、盈亏平衡、限定损失与指派风险
仅供教育参考，不构成投资建议
牛市看跌价差又称 Put 贷记价差：卖出较高执行价 Put，同时买入相同标的、到期日、行权方式、结算、乘数和数量的较低执行价 Put。它通常以净贷记开仓，表达标的到期时会保持在空头 Put 执行价或以上的观点。
到期最大收益是初始贷记；合约最大损失为执行价宽度 − 净贷记，再乘合约乘数。只有两腿完整并按预期结算时，较低执行价多头 Put 才能限制下行损失。
收益与到期前表现
Section titled “收益与到期前表现”设空头 Put 执行价为 K_H，多头 Put 为 K_L，且 K_H > K_L，净贷记为 C。每单位到期利润为：
C − max(K_H − S_T, 0) + max(K_L − S_T, 0)
S_T ≥ K_H：两腿无内在价值，利润为C。K_L < S_T < K_H：标的每下跌一美元，利润减少一美元。S_T ≤ K_L：损失封顶为(K_H − K_L) − C。- 费用前到期盈亏平衡为
K_H − C。
到期前通常具有正 Delta、负 Gamma、正 Theta 和负 Vega，但大小甚至部分符号会随标的、时间、利率和 Put 偏斜变化。波动率下降或时间流逝可能有利；向下跳空、偏斜变陡或市场扩大可能压倒时间衰减。
贷记是承担未结束空头义务的对价，不是已实现收入。美式空头 Put 可提前被指派，特别是深度实值且剩余时间价值很少时。指派会按 K_H 建立股票多头，多头 Put 仍是独立合约并可能保留时间价值。
95/90 Put 价差示例
Section titled “95/90 Put 价差示例”假设标的为 $100。卖出一张 95 Put、买入相同到期的一张 90 Put，净贷记 $1.20，乘数 100。
- 最大收益：
$1.20 × 100 = $120。 - 执行价宽度：
$95 − $90 = $5。 - 最大损失：
($5 − $1.20) × 100 = $380。 - 到期盈亏平衡：
$95 − $1.20 = $93.80。
到期 $100 时两腿无内在价值，利润 $120。到期 $93 时空头 Put 价值 $2、多头为零，利润为 ($1.20 − $2) × 100 = −$80。到期 $85 时空头价值 $10、多头 $5，价差价值 $5，达到最大损失 $380。
最大收益相对合约风险为 $120 / $380 ≈ 31.6%，但这不是成功概率或期望回报。费用和可成交价格会降低该数值。
交易与到期清单
Section titled “交易与到期清单”- 确认两腿标的、到期日、行权方式、结算、乘数和数量一致。
- 使用可成交组合贷记，不要相加有利的单腿中间价。
- 把贷记、最大损失、费用、保证金和压力路径换算为账户金额。
- 与现金担保 Put 比较，包括下行、融资和取得股票结果的差异。
- 检查两档执行价的流动性和波动率偏斜。
- 压测缓跌、跳空跌破多头执行价、波动率飙升、偏斜变陡和价差扩大。
- 空头 Put 深度实值时监控时间价值和提前指派风险。
- 临近到期规划钉住风险和意外股票多头。
- “收到贷记就是利润。”它伴随尚未解除的空头 Put 义务。
- “股票必须上涨才能盈利。”到期位于空头执行价或以上均可达到最大收益。
- “限定损失消除了保证金风险。”券商要求和指派股票会带来临时资金需求。
- “多头 Put 会自动处理指派。”在卖出或行权前，它仍是独立合约。
- “正 Theta 保证每天盈利。”价格、Gamma、波动率、偏斜和流动性可能占主导。
- “滚仓能避免实现亏损。”它关闭一个价差并以新经济条件开启另一个。
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- 牛市看跌价差（Put 贷记价差） - 期权行业委员会
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