合成股票：用期权复制多头或空头正股
仅供教育参考，不构成投资建议
合成股票使用同一标的、行权价、到期日和合约交割物的 Call 与 Put，复制截至该到期日的正股方向：
- **合成多头股票：**买入 Call、卖出 Put。到期价值为
max(S_T−K,0) − max(K−S_T,0) = S_T−K。 - **合成空头股票：**买入 Put、卖出 Call。到期价值为
max(K−S_T,0) − max(S_T−K,0) = K−S_T。
前者随股票上涨逐美元获利、随下跌逐美元亏损；后者方向相反。标准美股期权乘数为 100 时，一组匹配期权通常提供近似 100 股的方向敞口。
“合成”描述的是收益关系，不是操作层面的完全相同。期权组合会到期，价格包含融资和预期股息，卖方腿需要保证金，也可能被行权或指派；它既没有投票权，也不会以股东身份获得股息。
运作机制与 Put-Call 平价
Section titled “运作机制与 Put-Call 平价”对于无股息股票上条件匹配的欧式期权：
C − P = S₀ − PV(K)。
因此，买入 Call 减去 Put 的价值，等于预付股票敞口减去行权价现值；经济上是多头远期，不是免费获得股票。所有符号反向即为合成空头。若连续股息率为 q，则 C − P = S₀e^(−qT) − PV(K)；已知离散股息应使用其现值。
到期时，股价高于 K，合成多头因 Call 实值而为正；低于 K，卖出 Put 被指派或产生内在亏损，因此为负。合成空头正好相反。任一股价下，匹配期权通常只有一腿有内在价值，两腿相减形成直线式到期收益。
到期前，合成多头每股 Delta 通常接近 +1，合成空头接近 −1；一致假设下，匹配 Call 与 Put 的 Gamma 和 Vega 大致抵消。美式提前行权、股息、借券限制、买卖价差、陈旧报价及分腿执行仍会造成偏离。
直接持股没有期权到期日。多头股东可获得已宣告股息并投票，合成多头不能。直接空头涉及借券和股息补偿，合成空头则把风险集中在期权、保证金与固定期限。计入真实成本后，两者都不会自动优于另一种。
假设股票现价为 $100。同日到期的 100 Call 报价 $7，100 Put 报价 $5。仅为说明，暂忽略利率和股息。合成多头净支出 $2；合成空头净收入 $2。
S_T |
买 Call − 卖 Put 价值 | 合成多头损益 | 买 Put − 卖 Call 价值 | 合成空头损益 |
|---|---|---|---|---|
$70 |
−$30 |
−$32 |
$30 |
$32 |
$100 |
$0 |
−$2 |
$0 |
$2 |
$130 |
$30 |
$28 |
−$30 |
−$28 |
合成多头盈亏平衡点为 K + 净支出 = $102。上涨收益没有上限；若股票跌至零，最大亏损为每股 $102，一组 100 股组合为 $10,200。合成空头盈亏平衡点为 K + 净收入 = $102；股价归零时最大收益为每股 $102，而股价上涨时亏损无限。
共同的 $102 有效水平并非套利信号。利率与股息不为零时，平价会改变 Call-Put 差值；实际 Bid/Ask、费用、保证金、税务、行权方式及合约调整也必须计入。
- 必须准确匹配标的、交割物、行权价、到期日、行权方式与数量。
- 将合成多头的卖出 Put 视为承接股票的风险；暴跌会产生大额亏损与指派义务。
- 将合成空头的卖出 Call 视为无限亏损风险；急升可能触发追加保证金或强平。
- 提前规划提前指派、除息日风险，以及到期时股价在行权价附近的波动。
- 确认账户在指派时能为每份标准合约支付或交付 100 股。
- 使用组合可成交价格，而不是两个独立中间价或最后成交价。
- 计入利率、股息、借券、价差、佣金、税务与机会成本。
- 拆股、并购、特别股息等公司行动后重新核对调整合约。
- “合成股票就是便宜的杠杆股票。”较小的权利金现金流不能代表卖方腿的经济风险或保证金风险。
- “多空期权会互相限制亏损。”两腿合成直线式股票收益，也会保留一侧的大额或无限亏损。
- “Delta 匹配就够了。”严格构造还要求同一行权价、到期日、标的与交割物。
- “Theta 与 Vega 始终为零。”虽可大致抵消，但提前行权、股息、偏斜和执行会阻止完全抵消。
- “合成多头能收股息。”预期股息影响定价，但期权持有人不是登记股东。
- “指派会自动关闭另一腿。”行权与指派是独立流程，账户可能同时留下股票和期权。