教育目的のみであり、投資助言ではありません。投資では損失が生じる可能性があります。
直接の答え
Piotroski Fスコアは、9つの二値財務諸表シグナルを合計します。有利な条件ごとに 1、それ以外は 0 となるため、合計は 0 から 9 です。Joseph Piotroski は、簿価時価比率が高い企業のポートフォリオ内で、財務的に強い企業と弱い企業を選別するためにこのスコアを設計しました。普遍的な品質等級、破綻確率、評価額、目標株価、超過収益の約束ではありません。
原型のシグナルは年次会計データと厳密な定義を用います。異常項目前純利益と営業キャッシュフローはいずれも期首総資産で除し、総資産回転率も期首総資産を使います。長期負債は平均総資産で除します。流動性には各会計年度末の流動資産と流動負債を使います。株式シグナルが問うのは普通株式を発行したかであり、希薄化後加重平均株式数や純発行済株式数が増えたかではありません。
二値スコアは変化の大きさと因果関係を捨象します。比率のわずかな改善も大幅な改善も同じ1点となり、厳密にプラスの変化を求める規則では同値は 0 です。スコアは基礎となる報告書が利用可能になった後の9つの過去シグナルを記述するだけです。改善が事業活動、買収、インフレ、会計方針、資産売却、運転資本のタイミング、弱くなった分母のいずれに由来するかは説明しません。
仕組み
原型のスコアを次の順序で再構築します。
- 情報日と会社の範囲を固定する。 後の修正再表示やデータベース更新ではなく、検証日に利用可能だった原本の年次報告書と訂正を使います。発行体、連結グループ、会計年度の長さ、通貨、継続事業、前身・後継期間、買収・処分の範囲をそろえます。原研究のリターン設計では財務諸表が利用可能になるまでの時間を見込み、会計年度末から5か月目の初めに複利計算を開始しました。現代のバックテストでは、実際の提出時刻と明示した執行規則を使うべきです。
- 一貫した資産分母を作る。 当会計年度を
tとします。原型の収益性・回転率シグナルではBeginning assets_t = Ending assets_(t-1)を使います。ROA_t = Net income before extraordinary items_t / Beginning assets_t、CFO_t = Cash flow from operations_t / Beginning assets_t、TURN_t = Net sales_t / Beginning assets_tを計算します。前年度の値も同じ基準で作ります。データベンダーが平均資産を使うからといって黙って置き換えてはいけません。 - 4つの収益性シグナルを採点する。
F_ROA = 1 if ROA_t > 0, else 0、F_CFO = 1 if CFO_t > 0, else 0、F_DROA = 1 if ROA_t - ROA_(t-1) > 0, else 0、F_ACCRUAL = 1 if CFO_t > ROA_t, else 0とします。CFO と ROA の期首資産分母は同じなので、最後の比較は、定義した基準で当期 CFO が当期純利益を上回ることと同値です。非継続事業、異常項目の旧来定義への対応、キャッシュフロー分類の選択を維持します。 - レバレッジ、流動性、資金調達を採点する。 1年内返済予定分を含む長期負債を、一貫した方法による平均総資産で除し、比率が低下した場合に限り
F_DLEVER = 1とします。各会計年度末にCurrent ratio = Current assets / Current liabilitiesを計算し、上昇した場合に限りF_DLIQUID = 1とします。年度中に普通株式を発行しなかった場合に限りEQ_OFFER = 1、それ以外は0とします。 - 2つの事業効率シグナルを採点する。
MARGIN_t = (Net sales_t - Cost of goods sold_t) / Net sales_tを計算し、当期の売上総利益率が前期を上回る場合に限りF_DMARGIN = 1とします。当期の総資産回転率が前期を上回る場合に限りF_DTURN = 1とします。比較前に、売上高、売上原価、通過取引、物品税、棚卸資産の方法、サービス企業の表示を一貫して対応させます。 - 再加重せず合計する。
F_SCORE = F_ROA + F_CFO + F_DROA + F_ACCRUAL + F_DLEVER + F_DLIQUID + EQ_OFFER + F_DMARGIN + F_DTURNを使います。欠損値を自動的に0とせず、同値も改善とはしません。銀行、保険会社、ファンド、REIT、または意味のある売上総利益率や流動比率がない会社が原型の入力に対応できなければ、スコアを算出不能とするか、修正版であることを明記します。 - 各得点とバックテストを監査する。 損益計算書、貸借対照表、キャッシュフロー計算書、株主持分計算書、負債、EPS、買収、非継続事業、リース、サプライヤー・ファイナンス、ファクタリング、後続提出書類を照合します。上場廃止、コーポレートアクション、生存者バイアス、時点ユニバース構成、取引費用、流動性、ポートフォリオ形成、簿価時価比率による選別、保有期間、ベンチマークを維持します。原研究の歴史的結果はその標本と規則を条件とし、恒久的な収益保証ではありません。
論文は、実行可能性と財務的に苦境にある高簿価時価比率企業を念頭にこれらのシグナルを選び、すべての会社に最適な指標だとは明言していません。提供者が有用な修正版を公表することはできますが、純利益の定義、資産分母、負債項目、株式発行の代理変数、期間頻度、欠損値処理の相違を名称に明示すべきです。
例
比較可能な年次報告書を持つ仮想の製造業企業を使います。
- 収益性と発生高シグナル： 前期の異常項目前純利益は
-$10.0000 million、前期の期首資産は$900.0000 millionなので、ROA_(t-1) = -$10.0000 / $900.0000 = -1.1111%です。当期純利益は$30.0000 million、当期 CFO は$40.0000 million、当期の期首資産は$1,000.0000 millionです。したがってROA_t = $30.0000 / $1,000.0000 = 3.0000%、CFO_t = $40.0000 / $1,000.0000 = 4.0000%となります。ROA がプラス、CFO がプラス、ROA が改善し、4.0000% > 3.0000%なので4点です。 - レバレッジ、流動性、株式発行： 前期の長期負債は
$400.0000 million、平均資産は$950.0000 millionで、比率は$400.0000 / $950.0000 = 42.1053%です。当期の長期負債は$360.0000 million、平均資産は$1,050.0000 millionで、比率は$360.0000 / $1,050.0000 = 34.2857%となり、レバレッジの1点を得ます。流動比率は$300.0000 / $200.0000 = 1.5000から$340.0000 / $200.0000 = 1.7000に上昇し、流動性の1点を得ます。株主持分計算書と財務キャッシュフローに普通株式発行がないためEQ_OFFER = 1となり、この区分は3点です。 - 事業効率と合計： 前期売上高は
$700.0000 million、売上原価は$455.0000 millionなので、前期売上総利益率は($700.0000 - $455.0000) / $700.0000 = 35.0000%です。当期売上高は$800.0000 million、原価は$496.0000 millionなので、当期売上総利益率は($800.0000 - $496.0000) / $800.0000 = 38.0000%です。回転率は$700.0000 / $900.0000 = 0.7778から$800.0000 / $1,000.0000 = 0.8000に上昇します。両シグナルが各1点となり、合計は4 + 3 + 2 = 9です。 - 分解が重要な理由： 会社が従業員に
1.0000 million sharesを発行し、同時に2.0000 million sharesを買い戻したとします。純株式数は1.0000 million減りますが、普通株式が発行されたため、原型の無発行シグナルは0です。逆に、株式分割では株式による資金流入がなくても株式数が増えます。流動比率が1.7000から1.7001に上昇しただけでも二値規則では1点ですが、実質的な流動性改善を立証するものではありません。
リスク
- 分析時点またはポートフォリオ形成時点で公表済みだった提出書類とデータを使う。
- 会計年度の長さ、通貨、事業体の範囲、前身・後継報告期間をそろえる。
- 修正再表示、訂正、非継続事業、買収、事業売却、外国為替を照合する。
- 異常項目前純利益を使うか、現代的な対応関係を記録し、利益定義を混在させない。
- 原型の ROA、CFO、発生高、回転率は期首総資産で尺度調整する。
- 原型の長期負債比率には平均総資産を使い、平均の方法を明示する。
- 原型のレバレッジ項目を再構築する際は長期負債の1年内返済予定分を含める。
- 債務返済、分類変更、リース、サプライヤー・ファイナンス、ファクタリング、買収債務を照合する。
- 流動資産と流動負債を一貫して作り、使途制限現金と売却目的保有残高を調べる。
- 厳密にプラスの判定を一貫して適用し、同値、丸め誤差、欠損値を改善としない。
- 希薄化後加重平均株式数ではなく、資本と財務の記録から普通株式発行を特定する。
- 一次発行、従業員報酬、オプション、転換、買収対価株式、株式分割、買戻しを区別する。
- 売上高、売上原価、通過取引収益、物品税、原価分類を一貫して対応させる。
- 減損、資産売却、評価減、買収が総資産回転率を機械的に変えていないか確認する。
- CFO の背後にある売掛金、棚卸資産、買掛金、契約残高、サプライヤー・ファイナンス、ファクタリングを調べる。
- 1年だけ CFO が純利益を上回ったことから利益の質を断定しない。
- 意味のある原型入力がない事業モデルでは算出不能または修正版と報告する。
- 論文の歴史的証拠を説明する際は高簿価時価比率という文脈を維持する。
- バックテストには上場廃止、生存者バイアス、コーポレートアクション、提出遅延、流動性、費用、ベンチマークを含める。
- 二値の過去スコアを評価額、信用格付け、因果診断、収益保証に変換しない。
よくある誤解
- 「原型のFスコアは資産で尺度調整するすべての比率に平均資産を使う。」 ROA、CFO、発生高、回転率には期首総資産を使い、長期負債比率には平均総資産を使います。
- 「純株式数が増えなければ、株式無発行の1点を得る。」 より大規模な買戻しと同時に発行する場合があり、株式分割では資金調達なしに株数が増えます。実際の普通株式発行を確認します。
- 「9点なら質が高く、割安で、将来アウトパフォームする。」 選択した定義で9つの過去の二値条件に合格したという意味にすぎず、評価や将来リスクが有利とは限りません。
- 「CFOが純利益を上回れば利益はクリーンだ。」 運転資本のタイミング、ファクタリング、サプライヤー・ファイナンス、分類、税金、一時的キャッシュフローが比較を変え得ます。
- 「どの提供者のFスコアも論文を正確に再現している。」 分母、負債項目、株式代理変数、欠損値規則、期間、修正再表示、情報時点が異なる場合があります。
関連トピック
権威ある情報源
- Journal of Accounting Research, Value Investing: The Use of Historical Financial Statement Information to Separate Winners from Losers — 原標本、9つの定義、二値複合スコア、ポートフォリオのタイミング、歴史的結果、限界。
- Stanford Graduate School of Business, Joseph D. Piotroski — 著者と所属機関の研究プロフィール。
- U.S. Securities and Exchange Commission, Beginners’ Guide to Financial Statements — 損益計算書、貸借対照表、キャッシュフロー計算書、株主持分、注記、比率、監査の文脈。
- Investor.gov, How to Read a 10-K/10-Q — 提出書類の構造、財務諸表、注記、MD&A、リスク、内部統制、添付書類、比較の文脈。
- U.S. Securities and Exchange Commission, Search Filings — EDGARを通じた原本および訂正済みの年次、四半期、登録、臨時報告書への時点アクセス。
- Financial Accounting Standards Board, ASU 2022-04: Disclosure of Supplier Finance Program Obligations — キャッシュフローとレバレッジの検証に関係する制度条件、貸借対照表表示、債務残高、年次増減開示。