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信用價差：可執行淨收款、明確的到期風險與指派控制

用帶符號的可執行現金流、費用、數量與交割內容匹配、有效損益兩平點、平倉支出、指派、保證金和現金結算控制來分析牛市賣權與熊市買權信用價差。

更新於

僅供教育參考，不構成投資建議；投資可能產生損失。

直接回答

標準信用價差是匹配的垂直價差：賣出一份選擇權，同時買入一份更價外的同型別選擇權；兩腿的標的契約權利、到期日、履約方式、結算方式、乘數、交割內容和數量都必須相同。牛市賣權價差賣出較高履約價的賣權並買入較低履約價的賣權；熊市買權價差賣出較低履約價的買權並買入較高履約價的買權。

開倉淨收款是針對未結義務收到的現金，並非已經賺取的利潤。只有精確匹配的多頭腿持續有效時，到期損失才是明確的。費用、可執行平倉價、提前或部分指派、調整後交割內容、數量不匹配、保證金強平和結算操作都可能使帳戶路徑偏離簡潔的到期損益圖。

帶符號、可執行的價差帳本

令 Q 為價差單位數，M 為相容乘數，K_s 為短腿履約價，K_l 為長腿履約價，B_s 為短腿開倉時可執行的買價，A_l 為長腿開倉時可執行的賣價，F_entry 為全部開倉費用。定義開倉淨現金 N_entry = Q × M × (B_s − A_l) − F_entry，每單位標的淨收款 C_net = N_entry / (Q × M)。標準牛市賣權價差滿足 K_s > K_l；標準熊市買權價差滿足 K_s < K_l；兩者的寬度都是 W = |K_s − K_l|。

  1. 鎖定每條腿的根程式碼、選擇權型別、買賣方向、履約價、到期日、履約方式、結算方式、幣種、乘數、當前交割內容和數量。熟悉的程式碼或 100 乘數不能證明調整合約的權利相容。
  2. 使用同步的可執行 B_s 與 A_l、可見深度、複合委託實際成交價和 F_entry 建立開倉帳本。中間價、模型標記、最後成交價，或沒有明確符號約定的 credit 標籤，都不能確定實際收款。
  3. 對匹配的牛市賣權價差，到期時計算 Π_put(S_T) = N_entry − Q × M × max(K_s − S_T, 0) + Q × M × max(K_l − S_T, 0)。對匹配的熊市買權價差，計算 Π_call(S_T) = N_entry − Q × M × max(S_T − K_s, 0) + Q × M × max(S_T − K_l, 0)。
  4. 只有在 0 ≤ C_net ≤ W 且兩腿始終匹配時，最大獲利才是 N_entry，到期最大損失金額才是 Q × M × W − N_entry，牛市賣權損益兩平點才是 K_s − C_net，熊市買權損益兩平點才是 K_s + C_net。負淨收款或高於寬度的淨收款屬於控制異常，不是標準結論。
  5. 到期前，應使用同步可執行方向給兩腿估值。若買回短腿需要 A_s，賣出長腿可得 B_l，則全成本平倉現金支出為 C_close = Q × M × (A_s − B_l) + F_close，選擇權已實現損益為 N_entry − C_close；它不是中間價標記的變動。
  6. 分開處理履約和結算。美式短腿可能被提前或部分指派；券商不一定自動履約或賣出長腿。歐式現金結算腿使用合約規定的官方結算值，只產生現金借記或貸記，不產生股票。
  7. 核對成交、比例、剩餘合約、股票、履約價現金、官方結算值、費用、保證金、公司行動調整、稅務批次和券商紀錄。只有確認短腿義務及長腿剩餘時間價值後，才能平倉或履約長腿。

計算示例

  • 可執行的牛市賣權開倉與平倉。 賣出 Q = 2 份履約價為 K_s = $100.00、成交價為 B_s = $1.85 的賣權，並買入兩份履約價為 K_l = $95.00、成交價為 A_l = $0.70 的賣權，M = 100，四份開倉合約每份收費 $0.65。因此 F_entry = $2.60、N_entry = $227.40、C_net = $1.1370，最大獲利為 $227.40，到期最大損失金額為 $1,000 − $227.40 = $772.60，損益兩平點為 $100.00 − $1.1370 = $98.8630。當 S_T = $97.00 時，損益為 $227.40 − $600 = −$372.60；當 S_T = $94.00 時，長腿抵消 $200，短腿借記為 $1,200，損益為 −$772.60。若之後短腿賣價為 $2.60、長腿買價為 $1.10、平倉費用為 $2.60，則 C_close = ($2.60 − $1.10) × 200 + $2.60 = $302.60，已實現損益為 $227.40 − $302.60 = −$75.20。
  • 可執行的熊市買權到期結果。 賣出一份履約價為 K_s = $100.00、成交價為 $2.20 的買權，買入一份履約價為 K_l = $105.00、成交價為 $0.85 的買權，採用 M = 100 並支付 F_entry = $1.30。開倉淨現金是 N_entry = $133.70，因此 C_net = $1.3370，損益兩平點為 $101.3370，最大獲利為 $133.70，到期最大損失金額為 $500 − $133.70 = $366.30。當 S_T = $103.00 時，損益為 $133.70 − $300 = −$166.30；當 S_T = $107.00 時，長腿抵消 $105.00 以上的進一步虧損，損益仍為 −$366.30。
  • 指派與長腿的時間價值是兩回事。 在一單位實物結算牛市賣權價差中，短腿為 K_s = $100.00、長腿為 K_l = $95.00；假設股價是 $92.00，短腿被提前指派。帳戶支付 $10,000 並收到 100 股。長腿的可執行買價為 $3.20：賣出可收 $320，因此事件現金為 −$10,000 + $320 = −$9,680，股票價值為 $9,200，在原價差現金和費用之前的事件市值損益為 −$480。若改為履約長腿，則以 $9,500 賣出股票，事件結果是 −$500；賣出長腿保留了 $20 的可執行時間價值。投資者無法選擇指派時點，原價差帳本仍須分開保留。
  • 數量不匹配會消除損失上限；現金結算會改變帳本。 賣出兩份 K_s = $100.00 的賣權，卻只買入一份 K_l = $95.00 的賣權，全部採用 M = 100，並收到 N_entry = $300。當 S_T = $0.00 時，損益為 $300 − $20,000 + $9,500 = −$10,200；股價低於 $95.00 後每再跌 $1 仍虧損 $100，因此這不是風險明確的 1:1 價差。另一個匹配的現金結算指數熊市買權價差，若 K_s = 4000、K_l = 4050、M = $100 per point、N_entry = $1,200、官方 S_settle = 4072，則結算損益為 $1,200 − $7,200 + $2,200 = −$3,800。它不產生股票，ETF 或螢幕收盤價不能代替官方值。

風險與控制

  • 相似的根程式碼、股份類別、到期日或幣種可能代表不同權利。
  • 買賣方向或借記與貸記符號反轉會改變策略和現金帳本。
  • 履約價順序決定它是牛市賣權還是熊市買權信用價差。
  • 數量或乘數不等會留下裸選擇權殘餘風險。
  • 公司行動可能改變交割內容並破壞表面上的兩腿相容性。
  • 履約方式或結算方式不同，不能按普通垂直價差淨額處理。
  • 短腿可執行買價和長腿可執行賣價可能顯著差於螢幕中間價。
  • 複合委託簿深度可能不足以支援所需價差單位數。
  • 分腿成交或部分成交可能造成暫時或持續的無保護風險。
  • 佣金、交易所費用、指派費和履約費會減少淨收款並移動損益兩平點。
  • N_entry 是針對未結義務收到的現金，不是已實現收入。
  • 平倉支出必須使用短腿賣價與長腿買價，而不是過時標記。
  • 美式短選擇權可能因股息或融資動機被提前指派。
  • 部分指派可能產生股票並留下不匹配的剩餘價差。
  • 短腿被指派時，長腿不會自動被履約或賣出。
  • 履約長腿可能放棄可執行的剩餘時間價值。
  • Pin、盤後波動、例外履約、相反指示和券商截止時間會影響到期持倉。
  • 現金結算使用官方值；實物結算可能要求精確的調整後籃子。
  • 監管或券商保證金、購買力和強平政策可能在開倉後改變。
  • 跳空、波動率、偏斜、流動性、稅務、公司行動和記錄錯誤都可能破壞預期帳戶結果。

常見誤區

  • “收到淨收款就是利潤。” 它是與短選擇權義務配對的開倉現金。
  • “最大損失總是寬度減淨收款。” 這要求數量、乘數、交割內容、到期日、結算和兩腿完整匹配，且不含後續成本。
  • “長腿可以防止指派。” 它限制匹配的到期經濟損失，但無法阻止短腿持有人履約。
  • “正 Theta 保證收入。” 淨希臘值會隨現貨、時間、波動率曲面和兩腿不同敏感度而變化。
  • “平倉或轉倉會抹去虧損。” 平倉實現舊價差結果；轉倉另加一筆新開倉和新義務。

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