ベア・プット・スプレッド：デビット、損益分岐点、限定された下落利益、割当

契約条件を一致させたベア・プット・デビット・スプレッドを、約定可能な純支払額から満期損益、早期割当、決済、証拠金、口座照合まで分析します。

教育目的のみであり、投資助言ではありません。投資では損失が生じる可能性があります。

端的な答え

ベア・プット・スプレッド（プット・デビット・スプレッド）は、高い行使価格 K_H の Put を買い、低い行使価格 K_L の Put を同数売る、条件を一致させたバーティカル・ポジションです。ここで K_H > K_L です。両レッグは、原資産、満期、行使方式、決済方法、乗数、受渡対象が同一でなければなりません。数量が一致しなければレシオ・ポジションになり、満期や受渡対象が異なれば、意図した損失上限が成立しないことがあります。

ポジションを原資産1単位当たり純支払額 D で建て、スプレッド幅を W = K_H − K_L とすると、手数料・税引前の満期利益は1単位当たり max(K_H − S_T, 0) − max(K_L − S_T, 0) − D です。S_T は契約が定める公式の行使決済値であり、必ずしも株式の終値、時間外取引価格、リアルタイムの指数値、ETF価格、先物価格ではありません。通常のデビット条件 0 < D < W の下では、最大契約損失は D × multiplier × quantity、満期最大利益は (W − D) × multiplier × quantity、満期損益分岐点は K_H − D です。

これらは満期時に両レッグが対応している場合の結果であり、途中の評価額、購買力、口座に必要な現金を保証するものではありません。アメリカン型の売り Put は買い Put が未決済のまま早期割当されることがあり、その場合は K_L で受渡対象を買い取る義務が生じます。逆に、実物決済の買い Put だけを行使すると株式の引渡しが必要になり、口座が株式を保有しておらず、かつブローカーが認める場合は空売り株式が生じることがあります。現金決済の指数スプレッドでは、公式決済値に基づく現金差額が生じます。約定価格、手数料、配当、借株、証拠金、ブローカーの措置、税金により、口座実績は損益図と異なり得ます。

7段階の分析・管理プロセス

2つのシリーズと数量を厳密に固定する。 原資産または指数、ルート、Put、買い・売り、K_H、K_L、満期、行使方式、決済、乗数、受渡対象、調整の有無、通貨、取引所、契約数を記録します。ブローカーの戦略ラベルに頼らず、数量が等しく、すべての条件が一致することを確認します。
単一の実務タイムラインを作る。 取引時間、配当落ち日、最終取引時刻、保有者の行使期限、ブローカーの締切、満期、公式決済値の観測・公表、割当通知、実物または現金決済、次の取引可能時間を1つの時間帯に統一します。アメリカン型行使、ヨーロピアン型行使、P.M.決済、A.M.特別始値決済はそれぞれ別の契約特性です。
約定可能なパッケージ価格を使う。 コンプレックス注文のネットBid、Ask、表示数量、手数料を確認します。各レッグの有利な気配から合成した中値は約定可能なコストではありません。約定したデビットを D とし、W を計算します。D ≤ 0 または D ≥ W なら、無リスク利益と結論づけず、符号、単位、気配値、受渡対象を再確認します。
損益を口座金額に変換する。 S_T ≥ K_H、K_L < S_T < K_H、S_T ≤ K_L の各領域を評価し、実際の乗数と数量を掛けます。手数料前の最大契約損失、満期最大利益、損益分岐点を示し、(W − D) ÷ D を確率、期待収益率、年率収益率、実際の購買力に対する収益率と区別します。
満期前は各レッグを個別にモデル化する。 両レッグを約定可能価格で評価し、デルタ、ガンマ、シータ、ベガ、スキュー、金利、配当、残存期間を検討します。アメリカン型の売り Put では、保有者による売却価値、本源的価値、行使で早く得る行使代金、保有株式の有無、借株、配当、税金を比較します。時間価値が小さいことは早期行使の合理性を高め得ますが、特定の売り手への割当を予測するものではありません。
約定、割当、証拠金をストレステストする。 ギャップ、反転、スプレッド拡大、一部約定、レッグ取引、取引停止、早期・一部割当、ピンリスク、反対指図、行使なし・全行使、買い株式の資金、空売り株式の借株、配当、ストラテジー証拠金、ポートフォリオ証拠金、ブローカー独自要件を検証します。売り Put が割当されても、買い Put が自動的に売却または行使されるわけではありません。
すべての決済・満期経路を照合する。 決済約定、割当数量、株式または現金決済、買いレッグの処理、プレミアム、行使代金、借株、配当、手数料、税金、税務ロット、残存ポジションを確認します。ロールは旧スプレッドを閉じて新スプレッドを建てる取引であり、旧ポジションの実現・未実現損益を消去しません。

計算例

満期損益と代表的な利益・デビット比率。 1組のスプレッドで K_H = $100 の Put を買い、K_L = $90 の Put を売り、D = $3.00 を支払い、乗数を 100 とします。最大契約損失は $3.00 × 100 = $300、満期最大利益は ($100 − $90 − $3.00) × 100 = $700、損益分岐点は $100 − $3.00 = $97.00 です。S_T = $105 なら利益は −$300、S_T = $95 なら ($5.00 − $3.00) × 100 = $200、S_T = $85 なら ($15.00 − $5.00 − $3.00) × 100 = $700 です。代表的比率 $700 ÷ $300 = 233.3333% は、確率でも期待収益率でもありません。
約定可能な組合せ価格。 同じ幅 $10.00 について、実際に約定可能な当初純支払額を $3.20 とします。ただし、画面にはそれより有利な $3.00 の中値が表示されています。約定したポジションの最大契約損失は $3.20 × 100 = $320、満期最大利益は ($10.00 − $3.20) × 100 = $680、損益分岐点は $100 − $3.20 = $96.80 です。その後、売却決済できるネット・クレジットが $7.50 なら、手数料前実現利益は ($7.50 − $3.20) × 100 = $430 であり、当初の中値を基準にはしません。
早期割当と買い Put の時間価値の維持。 100/90 スプレッドの当初支払額を $3.00 × 100 = $300 とします。株価は現在 $70、売り 90 Put のBidは $20.10、残存期間は30日、単利は 5.00% on an Actual/365 basis です。売り Put の本源的価値は ($90 − $70) × 100 = $2,000、Bidに含まれる時間価値は ($20.10 − $20.00) × 100 = $10、行使代金を早く得ることによる単利は $9,000 × 5.00% × 30 ÷ 365 = $36.986301 です。保有者側の粗い比較値は $36.986301 − $10 = $26.986301 ですが、行使が売却より有利だと証明するものでも、割当を予測するものでもありません。株式保有、借株、配当、税金、約定条件も重要です。売り Put が割当され、買い 100 Put の約定可能Bidが $30.40 の場合、受け取った株式を $70 で売却し、買い Put も売却すると −$9,000 + $7,000 + $3,040 − $300 = $740 です。代わりに買い Put を行使すると −$9,000 + $10,000 − $300 = $700 となり、$30.40 × 100 − ($100 − $70) × 100 = $40 の時間価値を失います。
ヨーロピアン型・現金決済の指数スプレッド。 1組の指数スプレッドについて K_H = 4,000、K_L = 3,950、D = 12.50、乗数 100、公式行使決済値を SET = 3,930 とします。満期利益は (max(4,000 − 3,930, 0) − max(3,950 − 3,930, 0) − 12.50) × 100 = $3,750 であり、満期最大利益 (50 − 12.50) × 100 = $3,750 に等しく、損益分岐点は 4,000 − 12.50 = 3,987.50 です。口座では契約所定の現金差額が決済され、株式を受け渡すことも、行使代金 $400,000 または $395,000 を交換することもありません。近接時点のリアルタイム指数値やETF価格を SET の代用にはできません。

リスクと検証項目

両レッグについて、原資産、オプション・ルート、Put、行使価格、満期、行使方式、決済、乗数、受渡対象、調整の有無、数量を確認します。
数量が等しくなければレシオ・ポジションであり、その下落時損益と損失は対応したベア・プット・スプレッドと大きく異なり得ます。
OCCの調整通知を確認します。株式分割、合併、スピンオフ、分配は受渡対象を変え、標準的に見える行使価格幅を誤解させることがあります。
S_T を対象契約から定義します。株式終値、最終約定、時間外価格、指数値、ETF価格、先物価格は公式決済値と異なり得ます。
アメリカン型・ヨーロピアン型の行使方式と、実物・現金・先物決済を区別します。一方から他方が決まるわけではありません。
売り Put の時間価値、行使代金の早期受領、株式保有、資金調達、借株、配当、税金を比較しつつ、割当の確実性を主張しないでください。
OCCから清算会員までの処理と、取扱会社の顧客割当方法を把握します。割当は一部かつ口座固有になり得ます。
自動行使の適格性、現行基準、反対指図の規則、ブローカーの締切を確認します。事務処理は投資助言ではありません。
両行使価格付近のピンリスクと時間外変動をストレステストします。見かけ上イン・ザ・マネーまたはアウト・オブ・ザ・マネーの各レッグが非対称に処理されることがあります。
売り Put の割当後に必要な行使代金と買い株式の資金を、スプレッドの最大契約損失とは別に計算します。
保有株式なしで買い Put だけを行使する場合の株式引渡し、空売り株式の借株、配当負担、ブローカーの許可をモデル化します。
ストラテジー証拠金、ポートフォリオ証拠金、ブローカー独自要件を確認します。価格変動、割当、相殺レッグ消失後には表示購買力が変わり得ます。
ブローカーによる強制決済はリスク管理措置であり、希望するレッグを希望時刻・有利な価格で閉じる保証ではありません。
約定可能なコンプレックス注文のBid、Ask、板の厚みを使います。中値や各レッグの都合のよい価格は、取引可能な純支払額や決済クレジットを示しません。
注文拒否、一部約定、レッグ取引をモデル化します。片方だけのPutは意図したスプレッドと大きく異なるリスクを持ち得ます。
取引停止、寄付き遅延、古い気配、決済取引不能、決済約定より前に処理済みの割当に備えます。
デルタ、ガンマ、シータ、ベガは局所的なモデル感応度として扱います。ギャップ、スキュー、ボラティリティ・サーフェス変化は滑らかな推計を上回り、ネットの符号も変え得ます。
コーポレートアクション、調整、一部決済、行使、割当、ロールの後は、以前の戦略ラベルを維持せずポジションを再計算します。
委託手数料、取引所・清算手数料、借株、配当、法域別税制を含めます。株式オプションと適格な幅広指数オプションでは扱いが異なり得ます。
翌日処理ファイル、訂正、ブローカー措置の後、約定、プレミアム履歴、株式、現金、決済、証拠金、担保、税務ロットを照合します。

よくある誤解

「ベア・プット・スプレッドの下落利益は無限である」。 満期価値は、S_T が売り Put の行使価格以下になると増加が止まります。
「デビットが口座に生じ得るすべての資金需要である」。 これは手数料前の対応スプレッドの最大契約満期損失であり、割当資金、証拠金、株式、借株、強制決済費用の上限ではありません。
「売り Put は無料の資金調達である」。 そのプレミアムは K_L 以下の損益を売ることでデビットを減らしており、単独の買い Put が保持する深刻な下落保護も手放します。
「売り Put が割当されれば買い Put が自動的に処理する」。 買い Put は売却、行使、満期まで別契約として残り、行使すると残存時間価値を失うことがあります。
「負のデルタ、ボラティリティ上昇、弱気予想、大きい利益・デビット比率が利益を保証する」。 実現結果は経路、時期、スキュー、約定、確率に左右され、損益端点は予測ではありません。

権威ある情報源

Characteristics and Risks of Standardized Options - 標準化オプションの権利、義務、リスクに関するOCCの開示資料。
Bear Put Spread - Options Industry Councilによる戦略説明と満期損益。
Options - オプションの権利、義務、リスクに関するFINRAの投資家向け概要。
Cboe Margin Manual - オプション戦略の証拠金処理に関するCboe資料。
OCC By-Laws & Rules - 行使、割当、清算、決済に関するOCC規則。
Options Assignment - 割当処理とリスクに関するOptions Industry Councilの解説。
Options Exercise - 行使と満期処理に関するOptions Industry Councilの解説。
4210. Margin Requirements - FINRAの証拠金要件とオプション・スプレッド規定。